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El faro del inversor
Tribuna
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¿Es esta vez realmente diferente?

La economía sigue dando síntomas de ralentización frente a una renta variable que se comporta como si estuviera en un mercado alcista

Hugo Ferrer
Un hombre ante un cruce de caminos
francescoch (Getty Images/iStockphoto)

Decía el legendario inversor sir John Templeton que las cuatro palabras más caras en lengua inglesa eran “this time it´s different”, o también en cuatro palabras y en español “esta vez es diferente”. Hay que reconocer que esta frase está completamente desvirtuada hoy en día y que es utilizada tanto por alcistas como bajistas cuando quieren arrimar el ascua a su sardina.

Sin embargo, creo que en la situación actual dicha máxima está bien traída y, además, difícilmente puedo ser tachado de especialmente sesgado, ya que fui de los pocos que pronostiqué, argüí y luego identifiqué el actual mercado alcista en la renta variable global nacido en octubre de 2022. ¿Y qué está ocurriendo en la actualidad que suele ser casi siempre de una manera pero que podría ser diferente en opinión de algunos e incluso de la mía propia?

Veamos, en primer lugar es bien conocido que las inversiones de la curva de tipos de interés, por ejemplo el diferencial entre la letra a tres meses y el bono a 10 años –ambos emitidos por el Tesoro de los Estados Unidos–, suelen producirse antes de las llegadas de las recesiones en aquel país. Y, más específicamente, las recesiones económicas y mercados bajistas en Bolsa suelen llegar poco tiempo después de que dicha inversiones empiecen a desinvertirse por completo, o que al menos se reduzca dicha situación de inversión en 100 puntos básicos, algo que ha ocurrido sin excepciones desde hace más de seis décadas. Así, si la historia de las últimas décadas es guía del momento presente, pronto debería producirse un mercado bajista o, si se prefiere, una continuación del mercado bajista de 2022, ya que en estos momentos no solo la curva de tipos está invertida sino que, efectivamente, se ha desinvertido en más de 100 puntos básicos. ¿Es esta vez diferente? Si la respuesta es afirmativa, un alcista debería saber responder por qué de forma bastante precisa y no con salidas por la tangente del tipo “a largo plazo la Bolsa siempre sube”, algo que además no es cierto en términos reales.

Cambiando de métrica macroeconómica, si observamos la tasa de paro en Estados Unidos, la cual ha pasado del 3,4% en abril hasta el 3,9% en octubre, históricamente una subida de esa magnitud no ha podido evitar la llegada de una recesión y, por supuesto, la llegada de un mercado bajista en Bolsa. Entonces, pregunto de nuevo, ¿es esta vez realmente diferente? Si la respuesta es afirmativa, se ha de responder por qué de forma precisa.

Y estos dos hechos de máxima relevancia macroeconómica, al menos en términos históricos, no se dan en medio de la nada, sino con una miríada de signos que apuntan en la misma dirección: recesión económica. Por ejemplo, el crédito tanto a empresas como a los hogares está por los suelos, traducción coloquial de que está comportándose igual que antes o al comienzo de otros ciclos contractivos de la economía. En el mismo sentido el envío de paquetes postales está declinando como no se veía desde la Gran Recesión, señalando que el comercio se está enfriando.

Y, a pesar de estas realidades macroeconómicas, los principales índices bursátiles estadounidenses y europeos se están comportando como si se estuviera en un genuino mercado alcista. Tras tres meses incesantes de caídas en las cotizaciones desde agosto hasta octubre de este año, en este último mes de noviembre los mercados han repuntando con suma energía y de una forma que no suele verse en mercados bajistas. Me refiero a que la amplitud de mercado ha repuntando con fuerza, con las pequeñas cotizadas liderando las subidas, algo que suele ocurrir al comienzo de los mercados alcistas cuando empieza a disiparse la incertidumbre propia de una recesión y las pequeñas empresas, por fin, pueden respirar aliviadas de que las condiciones económicas no están empeorando o de que incluso van a mejor. O cosas como que el S&P 500 ha presentado tres huecos de apertura mayores a 40 puntos básicos en menos de diez días, un comportamiento técnico que históricamente solo se ve en mercados alcistas.

La suma de todo esto es que tenemos una configuración macroeconómica que históricamente ha dado lugar a recesiones y mercados bajistas, pero por otro lado la renta variable se está comportando como si estuviésemos en un mercado alcista. Es por ello que a este momento tan curioso lo he bautizado como La Gran Contradicción. Así, en definitiva, los inversores macro han de decidir si hacen caso a lo que parece que indica el ciclo económico, o si han de hacer caso a lo que aparenta señalar el mercado de renta variable.

Las cosas son bastante más fáciles cuando lo macro y lo técnico rima, pero hoy en día es todo lo contrario, se oponen. Decía y dice otro legendario inversor, Stanley Druckenmiller, que solo conoce un buen economista y que ese es el mercado de acciones; y que a pesar de que éste haya pronosticado siete de las últimas cuatro recesiones, eso es todavía mucho mejor que los pronósticos de otros economistas.

Por mi lado, estoy dando más validez a lo que señala el mercado que a lo que parece indicar la curva de tipos o el empleo, ya que una cosa que sí es excepcionalmente diferente en este ciclo, es que el déficit público está disparado en los Estados Unidos, lo que en esencia significa que el gobierno está imprimiendo dinero y, recordemos, los mercados adoran en el corto plazo este tipo de estímulos.

Como conclusión, eso significa que estoy considerando que este ciclo es realmente diferente. Eso sí, soy muy consciente de la contradicción y si veo que el mercado comienza a rimar en la misma dirección que la curva de tipos o el desempleo, volveré a ser pesimista. Sea cual sea su opinión, recuerde que vivimos en medio de una gran contradicción.

Hugo Ferrer es gestor GPM S.V. y director Club Bursátil Confidencial

@contrainvest

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