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El mercado está mirando más al crecimiento que la inflación

Crecimiento económico moderado

FILE PHOTO: European Central Bank (ECB) President Christine Lagarde gestures while speaking to reporters following the Governing Council's monetary policy meeting, in Frankfurt, Germany June 15, 2023. REUTERS/Kai Pfaffenbach/File Photo
FILE PHOTO: European Central Bank (ECB) President Christine Lagarde gestures while speaking to reporters following the Governing Council's monetary policy meeting, in Frankfurt, Germany June 15, 2023. REUTERS/Kai Pfaffenbach/File PhotoKAI PFAFFENBACH (REUTERS)

El mercado está muy volátil. Está empezando a mirar más al crecimiento que a la inflación, en un entorno claro de desaceleración, tanto en Europa como en EE. UU. Los últimos datos de inflación general han bajado de forma importante pero hay que fijarse en la inflación subyacente, mucho más resistente, principalmente por la subida de salarios.

De hecho, es probable que tanto la Reserva Federal como el BCE se resistan a recortes de tipos de interés hasta estar razonablemente seguros de que la inflación volverá al objetivo del 2 %. Esperamos que la Reserva Federal aumente tipos este julio, pero los signos de desinflación y desaceleración pueden conducir a una pausa prolongada, dependiente de los datos. Por su parte el BCE ha realizado revisiones al alza de una inflación sorprendentemente altas. Parece también dispuesto a subir tipos este julio, pero otro movimiento al alza en septiembre es menos cierto. Así que no esperamos ningún recorte de tipos de interés de la Reserva Federal o del BCE antes del segundo semestre de 2024. Cuando ocurra será por caída de la inflación. Incluso en algunos países emergentes de América Latina la inflación está reduciéndose de forma muy rápida pero sus bancos centrales no están recortando tipos, pues quieren asegurarse que la inflación esta de verdad bajo control.

Por su parte China y, en menor medida, Japón siguen flexibilizando. De todas formas, el Banco de Japón pronto se verá obligado a abandonar su régimen de control de la curva de rentabilidades a vencimiento de la deuda ante un crecimiento saludable e inflación en máximos de 40 años.

Crecimiento económico moderado

El caso es que EE. UU. se ha mostrado resistente, pero la actividad comienza a disminuir. Además, el endurecimiento monetario todavía no ha tenido un efecto completo en las economías desarrolladas y nuestros indicadores de ciclo muestran crecimiento económico moderado, de 1 a 1,5 % en economías desarrolladas este año. Japón muestra crecimiento más saludable, por encima del potencial -su PIB puede crecer 1,5 % este año- y la inflación siendo un elemento positivo para su economía.

Convergencia de rentabilidades

Las valoraciones de las acciones han estado subiendo en unos mercados financieros que han llegado a descontar repunte de la actividad económica y recortes de tipos de interés. Pero son motivo de preocupación, en mercados desarrollados, donde cotizan a múltiplos de beneficios esperados en Europa de 15 veces y en EE. UU. de cerca de 20. Más aún, los inversores tienen que ver que estamos en un periodo de convergencia de rentabilidades en torno al 5 %, tanto mediante depósitos en dólares, como crédito y acciones. Hay que mirar al binomio rentabilidad/riesgo, y claramente la renta fija está mejor posicionada.

Fortaleza en emergentes

Pero observamos una fortaleza significativa en economías emergentes, para una previsión de crecimiento al 4 % este año, es decir con un diferencial a largo plazo en máximos del 2,5 % respecto a las desarrolladas. China era la gran esperanza y ha crecido al 6,3 %, aunque menos de lo previsto, pero puede recibir apoyo mediante flexibilización monetaria y respaldo al mercado inmobiliario los próximos meses. Mientras su consumo doméstico muestra datos débiles. En todo caso, puede volver a ser motor de crecimiento del mundo en un futuro próximo.

En conjunto, estamos positivos en acciones de mercados emergentes, que se benefician de una previsible mejora de sus condiciones monetarias, especialmente Asia, donde, dadas las presiones inflacionarias relativamente moderadas, sus bancos centrales pueden flexibilizar para estimular el crecimiento. A ello se añade unas perspectivas económicas favorables y unas valoraciones atractivas.

“Remanso de paz” con renta fija

Con todo, el inversor tiene actualmente la capacidad para crear un “remanso de paz” en su cartera, mediante inversiones de renta fija, pues las valoraciones en bonos son más neutrales, mostrando correlación negativa con las acciones. De manera que sobre ponderamos bonos, especialmente del Tesoro de EE. UU., que deben beneficiarse de que la Reserva Federal esté más avanzada en el ajuste monetario que el BCE y cuya rentabilidad a vencimiento a diez años puede bajar y su valor subir. En crédito, preferimos deuda estadounidense grado de inversión, con rentabilidades a vencimiento por encima de 5 % de empresas con balances de alta calidad.

Además, sobre ponderamos deuda de mercados emergentes en moneda local. Entre otros aspectos, el dólar ha alcanzado máximos en términos cíclicos y seculares. Puede estar 20 % por encima de valor razonable frente a otras divisas, teniendo en cuenta el débil aumento de la productividad en EE. UU., su política fiscal aún laxa y unos diferenciales de tipos de interés que ya no apoyan.

Alternativas a largo plazo para una cartera diversificada

A partir de ahí, el inversor puede ser algo más agresivo y ambicioso cara a los próximos diez años, con alternativas, para una cartera diversificada más allá del depósito, letras del Tesoro y renta fija de bajo riesgo.

Es el caso de la tecnología, que sobre ponderamos, especialmente servicios de comunicaciones, donde hay empresas con bajo apalancamiento y alta visibilidad de crecimiento de beneficios. En EE. UU. gran parte de la revalorización se ha concentrado en siete grandes tecnológicas, en parte debido a la inteligencia artificial, vista como un cambio radical en productividad, crecimiento y beneficios. Pero la tecnología va a seguir siendo transversal, especialmente la industria de semiconductores.

A esto se añaden infraestructuras y la transición energética. Se beneficiarán de una creciente inversión para la transición verde, el deseo de los gobiernos de reconstruir las cadenas de suministro nacionales y la demanda de automatización. Solo el plan Repower de la Comisión Europea quiere movilizar 300.000 millones de euros hasta 2027. Prevé duplicar la capacidad solar fotovoltaica, tanta como la disponible y casi cuadruplicarla para 2030. Por su parte, en EE. UU. la ley Inflation Reduction Act, de 369.000 millones de dólares, puede pasar del billón, como en Europa. Además, China, que representa 30 % de las emisiones globales de carbono, se ha propuesto ser neutral para 2060. Ya cuenta con la mayor parte de la fabricación de células fotovoltaicas. Incluso India dispone de uno de los mayores programas de energía renovable del mundo.

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