El regreso de los juegos cambiarios

Las intervenciones de los bancos centrales en el mercado de divisas tienen poco efecto sin giros de política monetaria

El Banco de Japón, a instancias del Ministerio de Economía, ha actuado en el último mes para frenar el desplome del yen frente al dólar. Esta intervención en el mercado se produjo después de que el banco central comunicara que su política monetaria ultraexpansiva no iba a sufrir cambios.

A finales de septiembre, el tipo de cambio cerró en 143,31, lo que vino a reforzar la idea de que las intervenciones en el mercado de divisas surten poco efecto. (El cruce dólar / yen cayó un 3,7%, desde 145,85 hasta un mínimo de 140,35). Las intervenciones de los banco centrales en los mercados de divisas con vistas a frenar o revertir el ritmo de depreciación cambiaria, especialmente las protagonizadas por una única entidad, únicamente son efectivas si poco después le sigue un cambio en la política oficial monetaria o de otra índole. Kuroda, el presidente del Banco de Japón finalizará su mandato en abril de 2023.

¿Está dejando la decisión de abandonar el control de la curva de rendimientos en manos de su sucesor? ¿O está jugando con el control de la curva de rendimientos controlando el segmento de 0 a 5 años en lugar del segmento de 0 a 10 años? Las reservas de divisas de Japón se sitúan en unos sustanciosos 1.175 billones de dólares. Sin embargo, si el país quiere evitar agotar este fondo tendrá que recaudar dólares mediante la venta de bonos del Tesoro de EEUU y después vender dólares, impulsando así el yen.

La inflación general se sitúa en el 3%, mientras que la lectura de inflación subyacente es del 1,6%. Las dos tendrían que superar estos niveles durante al menos tres meses para obligar al Banco de Japón a cambiar su política de control de la curva de rendimientos. Los mercados descuentan que el tipo de referencia del Banco de Japón pasará de -0,10% a +0,10% antes de finales de 2023. Comparado con otros bancos centrales de la OCDE, los responsables del instituto emisor nipón parecen marcianos. El Banco de Japón ha defendido con éxito el control de la curva de rendimientos durante los últimos seis años. Cabe esperar que la lucha contra la tendencia alcista del dólar frente al yen sea una prueba más difícil. A 150, el cruce es atractivo.

¿Han sucumbido al pánico los bancos centrales europeos? Parece que todos están impacientándose, a juzgar por las audaces decisiones del Riksbank sueco, que subió los tipos 100 puntos básicos, y el banco central suizo, que elevó el precio del dinero 75 puntos básicos. Sin embargo, la corona sueca cedió terreno considerablemente frente al euro después de esta decisión, mientras que el franco suizo escaló hasta niveles no vistos en varias décadas frente a la moneda única. Las tensiones cambiarias aumentan. El índice de volatilidad de las divisas de JP Morgan está rompiendo al alza. La decisión del Banco de Inglaterra de aplicar una subida moderada y ponderada de 50 puntos básicos causó estragos en el mercado de gilts y provocó una caída incontrolada de la libra esterlina. Esta doble sacudida parece que perdurará. De hecho, las propuestas del Gobierno Truss en el plano fiscal preocupan gravemente a los inversores en deuda pública británica.

¿Qué objetivo tiene en mente el banco central chino? ¿Un nivel de 7,50 u 8,00 en el dólar/yuan suaviza el impacto de la debacle inmobiliaria, además de los arranques y paradas de la industria china vinculados a la política de cero Covid? Las acciones en los mercados de divisas que perjudican al vecino están aumentando. Depreciar la moneda propia, sumado a la adopción de políticas que protegen el tejido económico nacional, suelen ser expresiones del orden mundial surgido tras el Covid. La primacía del dólar se confirma. Su credibilidad como refugio ha recibido un espaldarazo.

Está aumentando el número de monedas que empiezan a hincar la rodilla cuando el dólar tiende al alza de forma sostenida. La causa última es la función de reacción mediante los tipos de interés de la Fed, que parece haber descolocado a la mayor parte de los bancos centrales de la OCDE por su determinación. Los tipos de referencia implícitos del mercado apuntan a niveles que oscilan entre el 4,50% y el 5% durante la primavera de 2023. La divergencia de las políticas monetarias de la Fed y un creciente número de bancos centrales es una realidad. Viene a la mente la frase que pronunció en 1971 el por entonces secretario del Tesoro John Connally: “El dólar es nuestra moneda, pero es su problema”.

Bajo la presidencia de Nixon, negoció la salida del marco de Bretton Woods para poner fin a las disputas monetarias y el proteccionismo comercial. Al final, el dólar se depreció alrededor de un 20% y las tensiones se disiparon. Saltando al momento actual, uno percibe que los desequilibrios están empezando apenas a hacerse visibles, unos desequilibrios que están acrecentándose a lomos de las divergencias en materia de política presupuestaria y monetaria. Cabe esperar que se trasladen a las divisas los mayores niveles de volatilidad a los que nos estamos acostumbrando en los tipos de interés y la renta variable.

La volatilidad de las divisas y los juegos cambiarios están de vuelta. Cabe esperar que las cumbres del G7 y el G19 (sin Rusia) se conviertan en los foros donde la coordinación y los posibles acuerdos intentarán amortiguar el impacto de las divergencias en las políticas. Queda mucho todavía para que los caballeros que ejercen el poder se pongan a ello. Entretanto, ¡abróchense los cinturones!

Peter De Coensel es Consejero delegado de DPAM