El ciclo bajista de los semiconductores no ha hecho más que empezar

Las políticas de impulso a la industria, aunque bienintencionadas, se dan con el sector ya en sobreproducción y solo contribuirán a alargar la etapa

El sector de los semiconductores es muy intensivo en capital y sus productos tienen un ciclo de vida corto: al unir ambas circunstancias estamos ante el escenario perfecto para que se den grandes fluctuaciones cíclicas. Las acciones de estas empresas tienden a mejorar cuando las ventas son bajas y caen muy rápido en cuanto hay información sobre los inventarios creciendo. Estos ciclos son tan antiguos como el sector, y siguen produciéndose a pesar de las promesas de su reducción. Ya estamos inmersos en la fase bajista de otro nuevo ciclo que apunta a ser más largo que los anteriores.

Hace un par de años, con el confinamiento y el teletrabajo, se impulsó la demanda de nuevos ordenadores y la construcción de centros de procesamiento de datos. Además, la burbuja de las criptomonedas aumentó el interés por su minado y por lo tanto la compra de tarjetas gráficas, con chips de última generación. A pesar de que la adquisición de nuevos automóviles descendió, el resto de los productos que utilizan semiconductores disparó su demanda y hubo escasez. Esta situación estuvo también motivada por problemas en la cadena de suministro y algunos terremotos en el este de Asia, principal centro productor, con las fábricas localizadas sobre todo en Taiwán (TSMC) y Corea del Sur (Samsung) y los centros de ensamblaje en China, Singapur, Malasia y Japón.

Esta escasez ha hecho que los políticos de todos los países desarrollados centren su atención en este sector estratégico y pongan en marcha subvenciones para incentivar la construcción de nuevas fábricas en países donde esta industria ha perdido importancia o incluso en aquellos donde por ser ineficiente ha desaparecido por completo.

Así, China ha puesto el foco en hacerse autosuficiente. Este país supone dos quintas partes de la demanda mundial del sector, pero solo produce uno de cada ocho chips que necesita. Desde hace dos años hay programas gubernamentales para incentivar el aumento de producción y su modernización. Ya son capaces de fabricar chips de 7nm, cuando el líder mundial, TSMC, los comercializa de 4nm, prevé lanzar al mercado semiconductores de un nanómetro menos antes de lo previsto y ya está en pruebas para demostrar la viabilidad económica de los de 2nm. Así, TSMC tiene un envidiable margen de algo más del 30%, pero esa cifra es similar cada año al gasto en Capex como porción de las ventas. El pulso que mantienen China y Estados Unidos por Taiwán se debe en gran medida a este sector, ya que si esta tecnología cayera en manos del Partido Comunista Chino supondría un importante revés para la esfera occidental y sus aliados.

La Unión Europea en febrero anunció la European Chips Act que añade otros 15.000 a los 30.000 que ya estaban sobre la mesa para subsidiar inversiones en el sector. España previsiblemente no reciba grandes inversiones de este programa al tratarse de un país que no supone un mercado relevante, alejado de los principales nodos comerciales del continente y sin ninguna empresa de referencia en el sector. La joya de la corona europea es la holandesa ASML, que vende máquinas de última generación que apenas tienen competencia que siga sus avances. Otras compañías mucho más pequeñas se localizan también en Holanda o en Francia y Alemania. Para resistir el empuje asiático se han especializado bien en una fase productiva determinada o en alguna aplicación concreta.

Ahora Estados Unidos se suma a los programas de ayuda con las Chips Act y la Fabs Act que subvencionan con 52.000 millones de dólares la producción de semiconductores en el país y reducen los impuestos a las empresas que fabriquen en Estados Unidos, respectivamente.

Con el sector acumulando inventarios de manera creciente desde hace meses, todas estas iniciativas parecen fruto de la parábola de Parish, que explica cómo los políticos toman decisiones sobre el futuro mirando por el retrovisor, y eso hace que sus medidas sean procíclicas. Así, continúa el Plan de Recuperación, Transformación y Resiliencia que comenzó sus pasos el segundo trimestre de 2021, cuando lo peor de la pandemia ya había tocado a su fin, y ahora, a pesar de la incertidumbre y la inflación, España tiene un nivel de desempleo históricamente bajo por lo que ese gasto hipoteca actuaciones futuras en caso de recesión.

Hay quien señala que el aumento de inventarios se debe a la situación puntual de la economía mundial, que se ha ralentizado de forma preocupante durante los últimos meses. Hay inversores con un horizonte temporal largo como Li Lu, el protegido de Charlie Munger, que gestiona más de 2.000 millones de euros y tiene un tercio de su fondo en Micron Technology, que cotiza a múltiplos bajos en un sector que se ha concentrado, pero ha sido muy cíclica en las dos últimas décadas. Mohnish Pabrai, inversor conocido por aspirar a ser un clon de Warren Buffett, mantiene casi la totalidad de sus activos en Estados Unidos en esta empresa, más de 100 millones de euros. Tal vez quien mejor explique la tesis alcista de Micron en particular y del sector en general sea Sunil Shah, antiguo gestor de fondos en Schroders, quien afirma que la consolidación del sector, la industria automotriz y los centros de datos supondrán la desaparición de los ciclos y la revalorización continua de la empresa.

Por un lado, están las políticas de impulso de la industria de los semiconductores, que, aunque bienintencionadas, se dan cuando el sector ya está con sobreproducción y solo contribuirán a que esta etapa bajista en la que nos encontramos se extienda en el tiempo. Sin embargo, nadie pone en duda que dentro de unos años la demanda de chips será mucho mayor que la actual, pero eso no debe influir a los inversores que se enfrentan a una industria compleja, cíclica y que a pesar de las caídas recientes en las cotizaciones seguirá viendo disminuir sus retornos.

Juan Luis Santos es Profesor de economía de la Universidad CEU San Pablo