¿Con qué herramientas cuenta el BCE para frenar las primas de riesgo?

La reinversión de los vencimientos que esgrime el banco central puede no ser suficiente en momentos de estrés de mercado La creación de un nuevo programa de compras afronta la dura resistencia de los halcones

Sede del BCE, en Fráncfort.Efe

El BCE ha decidido reaccionar al súbito incremento del coste de financiación y de las primas de riesgo de España e Italia y hoy se ha reunido de forma extraordinaria para debatir cómo abordar las actuales condiciones de mercado. Chistine Lagarde ya anunció el jueves pasado que el BCE no iba a tolerar la fragmentación financiera en la zona euro, es decir, que se desboquen las primas de riesgo de los países de la periferia europea, los más endeudados, y sea mucho más costosa su financiación.

¿Cuáles son entonces las herramientas con las que cuenta el BCE para evitarlo? La institución ya ha respondido con contundencia en el pasado a la presión del mercado sobre la deuda periférica. A veces con rapidez y contundencia, como en la primavera de 2020 con el estallido de la pandemia, y otras veces mucho más lentamente y después de haber llegado casi al límite, como en la crisis del euro de 2012. Estas son las opciones de las que dispone…

No hacer nada

A Mario Draghi le bastó con unas pocas palabras en julio de 2012, hace ya casi una década, para sofocar el incendio de las primas de riesgo en la periferia europea y el riesgo cierto por entonces de desintegración de la zona euro. Su promesa de hacer todo lo que fuera necesario para proteger el euro (el ya famoso whatever it takes…) convenció a los inversores de que el BCE no iba a permitir poner el peligro el proyecto europeo.

El BCE ha comenzado en esta ocasión por lanzar la promesa de que no tolerará de ningún modo la fragmentación financiera. Pero las palabras no bastan por el momento a unos inversores acostumbrados a que el banco central salga al rescate con millonarias compras de deuda, como las que puso en marcha el propio Draghi dos años después de aquel famoso discurso para evitar la deflación en la zona euro.

Reinversión de los vencimientos

Es la fórmula que esgrime con más contundencia el BCE estos días como muro de contención. El banco central tiene previsto reinvertir la totalidad de los vencimientos de los bonos en balance adquiridos hasta el momento. Por un lado, los 1,7 billones de euros del programa extraordinario antipandemia (PEPP), que finalizó en marzo. Y por otro lado, los más de 3,2 billones del programa ordinario de compras (APP), iniciado en 2014 y al que se va a poner fin el 1 de julio. Terminarán las compras netas, el incremento del balance, aunque se mantendrán las reinversiones el tiempo necesario.

Según explica Nadia Gharbi, economista para Europa de Pictet WM, “las reinversiones del programa PEPP ascenderán a 200.000 millones los próximos doce meses y habrá 225.000 millones en reembolsos de deuda del programa convencional PSPP. Pero solo una parte puede llegar a reorientarse a compra de deuda periférica, especialmente italiana”.

Flexibilidad

La reinversión de los vencimientos puede encontrarse con la limitación, muy probable, de que no baste para contener unas primas de riesgo desbocadas. Los vencimientos del programa convencional APP deberán reinvertirse en el mismo tipo de activos. Deuda alemana por deuda alemana. El programa PEPP sí permite una flexibilidad muy valiosa, como se demostró en la pandemia, ya que por primera vez el BCE tuvo manos libres para comprar deuda de un país más allá de las limitaciones por las que debe adquirir una cuantía equivalente a peso de ese país en el capital del banco central.

Con el programa PEPP el BCE pudo favorecer con sus compras abiertamente a la deuda italiana y española. Ahora podrá hacerlo también con la reinversión de los vencimientos, pero en unas cuantías que pueden ser insuficientes en un momento de estrés elevado en el mercado.

"El BCE podría utilizar las reinversiones para comprar más valores de determinados Estados miembros, desplazando la reinversión entre jurisdicciones. Sin embargo, no está claro si el BCE podría también acelerar la reinversión en valores de un Estado miembro antes del vencimiento de los títulos de deuda de esa jurisdicción específica", señalan en la agencia de rating Scope.

Un instrumento nuevo

El BCE podría recuperar alguno de los programas de compras que ya ha empleado o lanzar uno nuevo, la opción elegida y que supondrá vencer la resistencia de los halcones del BCE. El lanzamiento del PEPP con la pandemia se adoptó con rapidez y de forma unánime, en un momento en que una crisis arrolladora afectaba a todos los países por igual. El alza de tipos que va a iniciar ahora el BCE hace sin embargo más vulnerables a unos países que a otros. Italia y España vuelven a destacar por sus elevados ratios de deuda sobre PIB.

Además, favorecer de nuevo a estos dos países con nuevas compras de deuda -paradójicamente en un momento en que la economía requiere alzas de tipos de interés- plantea el riesgo de romper el principio de neutralidad del BCE y de desatar la denuncia de Alemania, siempre vigilante para que la política monetaria no sea una vía de ayuda a la política fiscal. El programa de ayuda OMT lanzado por Mario Draghi llegó a recibir una sentencia en contra del Tribunal Constitucional alemán.

Ayuda con condiciones

El BCE también cuenta con ese programa OMT ( Outright Monetary Transactions), que permite la compra ilimitada de compra de un país pero que requiere la petición expresa de su solicitud. Su concesión va a asociada al cumplimiento de medidas económica y ajustes que hacen impopular su solicitud. Hasta el momento, nunca se ha activado.