Tribuna

Nadie dijo que fuera fácil

El autor asegura que debemos invertir convencidos de que estamos haciendo lo correcto, sin dejarnos llevar por el corto plazo

Alfredo Álvarez-Pickman, gestor del fondo Key Capital OCHO.
Alfredo Álvarez-Pickman, gestor del fondo Key Capital OCHO.

Como decía Seth Klarman, es fundamental que nos recordemos, tantas veces como sea necesario, que lo único que podemos controlar en la inversión es nuestro proceso. No podemos predecir las modas del mercado que, además, son más una oportunidad que un problema para los inversores de valor. Debemos invertir convencidos de que estamos haciendo lo correcto, sin dejarnos llevar por el corto plazo, confiando en que cuando la tormenta pase, nuestra firmeza en la disciplina habrá añadido más valor que cualquier otro enfoque.

Este punto sobre el control del proceso es absolutamente crucial. James Montier señaló en un artículo que, cuando se preguntaba a los atletas qué pasaba por su mente justo antes de competir en los JJOO de Pekín, la respuesta una y otra vez fue que el competidor estaba enfocado en el proceso, no en el resultado.

La manera de maximizar el resultado es concentrarse en el proceso. Montier también escribía sobre el fenómeno conocido como sesgo de resultado. Se trata de la tendencia a juzgar una decisión de forma diferente en función de su resultado.

Durante los periodos de bajo rendimiento, la presión se acumula para cambiar el proceso. Es crucial tener un proceso sólido que nos permita actuar con honestidad intelectual, rigor, creatividad e integridad. Y en esto es en lo que nos centramos, en mejorar nuestro proceso. Cada vez que veíamos movimientos abruptos en nuestras compañías, revisábamos nuestra tesis de inversión en profundidad, para tratar de comprender qué veía el mercado y nosotros no. Hemos analizado una y otra vez las dinámicas de los sectores donde estamos invertidos, para entenderlos mejor y detectar potenciales errores en nuestra visión estructural de los mismos. Hemos analizado los errores cometidos, para entender perfectamente porqué los hemos cometido y cómo no repetirlos. No importa cuánto nos esforcemos, nunca controlaremos el resultado: la rentabilidad. Y aunque un proceso sólido no eliminará por completo los malos resultados, sí reducirá la probabilidad de que se produzcan.

Según Hyman Minsky, la estabilidad lleva a la inestabilidad. Los humanos tienen una forma de reinterpretar períodos estables que aparentemente redefinen palabras como razonable, gestionable y prudente. Por eso seguimos persiguiendo la rentabilidad y olvidando el riesgo hasta que vamos demasiado lejos. Pensar que de alguna manera hemos eliminado las recesiones y el riesgo, o que los bancos centrales y los gobiernos se han convertido en expertos en la gestión del ciclo económico, es simplemente una insensatez. Sin embargo, seguimos haciéndolo continuamente.

Vivimos tiempos inusuales, en los que los banqueros centrales han adoptado una política no vista antes en la historia. Los tipos de interés cercanos a cero en todo el mundo se han convertido en algo común y se aceptan sin pensar en sus consecuencias adversas.

El Instituto de Finanzas Internacionales, asegura que la deuda mundial aumentó en 7,5 billones de dólares en el primer semestre de 2019 hasta alcanzar los 250,9 trillones. La deuda nos permite consumir más ahora, pero para pagarla debemos consumir menos en el futuro. Utilizada adecuadamente, la deuda puede mejorar el crecimiento lo suficiente como para cubrir su pago futuro. Pero esto no es lo que está sucediendo. Los beneficios de las empresas son más bajos (año tras año), y la tasa de crecimiento del PIB mundial se mantiene por debajo de su tendencia histórica, ya que se necesita cada vez más deuda para generar una unidad de producción. Aquello que no puede continuar, no lo hará. Simplemente no es posible que la deuda per cápita siga creciendo más rápido que la economía en la que viven los deudores.

Los mercados bajistas siguen a los alcistas y viceversa, por eso, el momento del ciclo en el que nos encontremos es importante. Cuando sentimos más miedo, las oportunidades de inversión son mayores y el riesgo es mayor cuando estamos demasiado confiados. Warren Buffett lo dijo mejor: "Sé codicioso cuando los demás tienen miedo y temeroso cuando los demás sean codiciosos". Si combinamos optimismo extremo con valoraciones extremas, las probabilidades de obtener rentabilidades satisfactorias son bajas. Con pesimismo extremo y valoraciones razonables, las probabilidades de éxito mejoran, y cuando ocurre lo contrario, es cuando se presentan las mejores oportunidades de rendimiento futuro.

Actualmente, tras el espectacular rendimiento del mercado estadounidense en 2019, sus valoraciones se sitúan en el segundo nivel más alto de la historia, el más alto se alcanzó en marzo de 2000. Cuando nos encontramos en este momento del ciclo, hay que jugar más defensivo.

Como recientemente ha escrito Howard Marks (You Bet): "Es importante tener disciplina cuando ponemos en riesgo nuestro capital, para poder sobrevivir a los momentos complicados y estar presente cuando vengan tiempos mejores. Hay que evitar el riesgo de ruina, y esto requiere una sólida disciplina (no debemos olvidar nunca al hombre de seis pies de altura que se ahogó al cruzar un río con una profundidad media de cinco pies). Para ello, no sólo debemos confiar en el valor esperado de nuestras acciones y en las puras matemáticas, también debemos pensar sobradamente en el riesgo. La clave es apostar mucho cuando se tiene un gran margen y poco cuando se tiene uno menor... Y entender la diferencia."

Alfredo Álvarez-Pickman, gestor del fondo Key Capital OCHO