Renta Variable

Gestionando la “japonización” de la economía europea

Los gestores tienen presente las similitudes del país asiático con nuestra región

Gestionando la “japonización” de la economía europea

La desaceleración de la economía europea, la brusca bajada de las expectativas de inflación en el área euro, la crisis comercial entre EE. UU. y China y sus implicaciones en el comercio mundial y el aviso por parte del Banco Central Europeo de estar analizando nuevas medidas monetarias para los próximos meses, han llevado a las TIRes en los mercados de capitales a niveles nunca antes vistos, con tires negativas en casi toda la curva de tipos en algunos países. En la tabla se ve el drama para el inversor conservador. La rentabilidad sin riesgo es negativa, y cada vez más negativa. Debemos darnos con un canto en los dientes si los bancos no nos cobran por los depósitos o por mantener dinero en las cuentas corrientes, al menos de manera explícita.

Las TIRes negativas, la baja inflación, el bajo crecimiento económico, el elevado endeudamiento de los países miembros vuelve a alimentar los temores de “japonización” de la economía europea. Japón lleva desde los años noventa estancada tanto a nivel de crecimiento económico como de inflación con periodos largos de tiempo en el que ha habido incluso deflación (inflación negativa). El riesgo para la economía europea, por tanto, es seguir la tendencia de las casi tres décadas de Japón.

Las TIRes negativas, la baja inflación, el bajo crecimiento económico, el elevado endeudamiento de los países miembros vuelve a alimentar los temores de “japonización” de la economía europea

Los gestores tenemos muy presente las similitudes de un país con nuestra región porque aunque no hay dos situaciones iguales, sí que hay ciertas semejanzas preocupantes, de las que debemos aprender para no cometer los mismos errores.

Las TIRes de la curva de tipos en Alemania están en terreno negativo desde el -0,75 % de 2 años al -0,4 % del bono a 10 años. España también se financia a tasas negativas hasta emisiones de cinco años. Sí, los inversores pagan a los estados por prestarles dinero…. un sin sentido.

En cualquier caso, los gestores debemos analizar todos los escenarios, y a mi equipo de gestión nos toca tomar decisiones con el panorama económico actual, en eso consiste nuestro trabajo, buscar oportunidades y evitar riesgos con el patrimonio ahorrado, invertido y gestionado.

En primer lugar, Japón vivió a finales de los años 80 una burbuja en su economía y en la valoración de sus activos que en Europa no ha ocurrido, al menos con la intensidad del país nipón. En segundo lugar, el crecimiento nominal de Japón está en el entorno del 0 % desde 1993 hasta nuestros días, mientras que en Europa hemos crecido poco, pero el PIB nominal ha sido de +2% de media desde 2008. Y por último, la inflación subyacente en Europa nunca ha estado en terreno negativo mientras que la inflación subyacente en Japón se ha pasado casi más meses en terreno negativo que en positivo desde 1995. Fuente: Bloomberg

Las bolsas cotizan crecimiento de los beneficios en el largo plazo y con deflación es muy difícil encontrar empresas expuestas a la región con crecimiento. La bajada de precios tiene un efecto muy negativo en la cuenta de los resultados de las empresas, especialmente para las más endeudadas, y si ese efecto deflacionario viene acompañado por bajada de demanda y volúmenes (contracción del consumo) el efecto es devastador.

Las empresas locales japonesas con baja diversificación geográfica y financieras han sido el tipo de empresas que más han sufrido tanto en sus cuentas de resultados como en su cotización. El sector bancario por ejemplo ha perdido el 90 % de su valor en bolsa en tres décadas.

Sin embargo, el sector salud en Japón se ha revalorizado casi un 100 % en los últimos 30 años a pesar de la situación de los mercados (el Nikkei ha caído un -33% en ese periodo) motivada por el crecimiento de sus beneficios gracias a su baja dependencia de la economía japonesa y su mayor dependencia del crecimiento global del sector salud.

En Japón lo que mejor ha funcionado en los mercados bursátiles han sido los sectores más expuestos al comercio exterior. Las empresas que basan su crecimiento en las exportaciones tienen más exposición al crecimiento mundial, y este no ha dejado de crecer nunca. Las compañías de crecimiento defensivo han sido sectores que lo han hecho muy bien a pesar del mal panorama para la renta variable japonesa en los últimos 30 años. Compañías defensivas con crecimiento de los beneficios tienden a pagar dividendos atractivos y crecientes y este es otro de las características de mercados en donde no hay ni crecimiento ni inflación y los tipos de interés son muy bajos o negativos, la búsqueda de yield o rentabilidad se hace incesante por lo que aquellas empresas que son capaces de pagar buenos dividendos y crecientes tienden a tener revalorizaciones importantes a pesar de que su región local no crezca.

Si nos abocamos en Europa a un periodo más largo aún de tipos de interés negativos motivada por bajo crecimiento y extremadamente baja inflación, las compañías más globales europeas y exportadoras lo seguirán haciendo bien y mejor que el resto del mercado, las compañías defensivas y con capacidad de crecimiento de los beneficios tendrán un comportamiento mejor incluso que la mejora de los resultados, es decir, se seguirán encareciendo. Compañías que generen mucha caja y tengan capacidad para remunerar al accionista, también serán empresas que lo deberían hacer bien con respecto al resto del mercado en un escenario como el planteado de bajo crecimiento económico, bajos niveles de inflación, envejecimiento de la población y tipos de interés ultra-bajos como los actuales.

Los sectores con exposición de sus ventas principalmente en Europa, sufrirán la ausencia de crecimiento, y baja inflación en su comportamiento de los beneficios y por tanto de su cotización. En este aspecto, al sector financiero que cumple en general con estas características, se le une el problema de los tipos de interés ultra-bajos o negativos que producen que su balance se reduzca al igual que lo hace su beneficio y su capacidad para pagar los dividendos. De hecho, el sector bancario europeo está teniendo una correlación con el comportamiento del sector bancario japonés desde la explosión de la burbuja de valoración en Japón muy curioso e intrigante. Fuente: Goldman Sachs

Gestionando la “japonización” de la economía europea

El fondo de inversión de renta variable europea que gestionamos en Renta 4 Gestora SGIIC: Renta 4 Valor Europa FI, se revaloriza más de un 80 % desde su creación hace algo menos de 10 años que supone una rentabilidad anualizada del +6,5 % que valoramos positivamente dada la enorme complejidad de la situación económica en Europa la última década y la baja rentabilidad tanto de la competencia como de los principales índices de bolsa europea.

Renta 4 Valor Europa FI tiene en cartera fundamentalmente compañías como las que hemos comentado que funcionan razonablemente bien en un escenario como el actual y con el ejemplo de la situación japonesa vivida en los últimos 30 años.

Tener compañías a valoraciones baratas si no crecen mucho y a precios razonables si tienen crecimiento de doble dígito de sus beneficios es una de las señas de identidad de nuestra filosofía de inversión. Cuando buscamos empresas en las que esperamos que los beneficios sean crecientes, encontramos muchas compañías globales del sector industrial, consumo discrecional, consumo estable, salud, tecnología, recursos básicos. Sin embargo, no tenemos la visibilidad suficiente y por tanto la confianza para invertir en sectores, que a pesar de tener mucho peso en los índices europeos, creemos que es probable que defrauden en la generación de crecimiento futuro como son el sector bancario, asegurador, eléctrico, media, telecomunicaciones, y en general, la mayor parte de las empresas poco diversificadas geográficamente en países de fuera del continente europeo

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