Cuidado con las carteras de pequeñas compañías

Vamos a un entorno de menos liquidez y ligera subida de tipos que es perjudicial para estos valores

Escucho con frecuencia a gestores de fondos afirmar que las acciones de pequeñas compañías ofrecen rentabilidades a largo plazo mejores que las de las grandes compañías. Efectivamente, eso es así, pero la única razón que hay detrás de esta afirmación es que se trata de un activo de mayor riesgo. Y sí: mayor riesgo implica mayor rentabilidad.

Si bien es cierto que generalizar sobre pequeñas compañías no es un ejercicio muy preciso, dada la heterogeneidad del universo, y es igualmente cierto que en compañías de baja capitalización bursátil existen mayores ineficiencias que un buen inversor puede explotar a través del análisis detallado, hay mejores y peores momentos en el ciclo para este tipo de acciones y no siempre el riesgo asumido es suficientemente remunerado.

En los últimos años, el comportamiento de las grandes compañías, más representadas en los índices bursátiles frecuentemente seguidos, ha sido mucho peor que el de las compañías más pequeñas. Como ejemplo, en la Bolsa española, en el periodo de junio de 2017 a junio de 2018, mientras que el índice Ibex 35 (que incluye las mayores compañías cotizadas españolas), perdía un 9% de su valor, el índice Ibex Small Caps de pequeñas compañías españolas, se revalorizó un 30% y el caso de la Bolsa española se repite en la mayoría de las principales bolsas.

El ciclo económico actual está muy avanzado y tras 10 años de expansión en EE UU comienza a mostrar ciertos síntomas de agotamiento o, en el mejor de los casos, de desaceleración. Este ciclo ha tenido además una particularidad, que ha sido la intervención de los bancos centrales con ingentes inyecciones de liquidez, llevando los tipos de interés a unos niveles anómalamente bajos durante un periodo de tiempo anómalamente largo.

Ese entorno de tipos bajos con fácil y barato acceso al capital ha sido muy beneficioso para las pequeñas compañías, que además, tras la crisis, hicieron sus deberes por el lado de los costes. De esa forma, en la fase de recuperación han sido capaces de incrementar de forma exponencial sus beneficios. Apalancamiento operativo.

Una característica de las acciones de pequeñas compañías es su menor liquidez. La prima de iliquidez, es decir, la remuneración extra que debería recibir por tener ese riesgo en cartera, resulta difícil de valorar, porque es muy baja en entorno de abundancia de liquidez, pero puede llegar a ser muy alta cuando se seca el mercado.

Muchas de las grandes fortunas se crean y destruyen en épocas de crisis y la razón, casi siempre es la liquidez. El que puede comprar cuando todos venden suele hacer grandes inversiones y el vendedor forzado que se ve obligado a vender a cualquier precio suele caer en la ruina.

Posiblemente estemos en un punto de inflexión en el ciclo económico y desde luego, lo estamos en el monetario. La retirada de estímulos de la FED y subidas de tipos ya son un hecho. En diciembre, la Reserva Federal implementará su novena subida de tipos del actual ciclo. En Europa la situación es diferente, pero BCE también ha comenzado a reducir sus programas de compras y no se esperan subidas de tipos inminentes, pero la dirección es al alza.

Vamos por tanto hacia un entorno de drenaje de liquidez y al menos, ligera subida de tipos de interés, que puede ser especialmente dañino para las acciones de pequeñas compañías. Estas tienen escasa capacidad de reducción de costes, cierta presión en las ventas y mayor presión en márgenes. Adicionalmente, sufrirían más que las grandes un entorno de tipos de interés más altos y mayores (o al menos algunas) dificultades de acceso al capital.

Los mercados nos pueden haber dado en este pasado mes de octubre el primer aviso al respecto. Siguiendo con el ejemplo anterior, en el mes, el índice Ibex 35 ha retrocedido un 5%, mientras que el Ibex Small Caps sufría una caída del 10%.

La buena noticia, es que si se diera el entorno arriba descrito, no necesariamente debe haber una caída generalizada de las Bolsas. Hay grandes compañías, con valoraciones aún atractivas, tremendamente líquidas, con excelentes modelos de negocio y que se han quedado muy rezagadas en términos bursátil en los últimos años, que podrían seguir subiendo, incluso con caídas relevantes en acciones de menor capitalización. Eso sería definitivamente una señal de fin de ciclo, pero puede durar y es exactamente lo que ocurrió en 2007 en la Bolsa española. Ese ejercicio, el Ibex Small Caps, después de batir al Ibex en 2006 por un 20%, terminó cerrando con caídas superiores al 5% mientras que el Ibex 35 se revalorizaba un 10%.

Seamos por tanto cautelosos con las pequeñas compañías ante el entorno de drenaje de liquidez que se nos avecina. Es ese tipo de acciones, la puerta es grande para entrar, pero pequeña para salir y quizás quepa alguien más, pero parece que la habitación ya está muy llena.

Diego Fernández Elices es Director de Inversiones de A&G Banca Privada