Tribuna

El BCE puede actuar de nuevo en 2016

Ala reacción negativa al nuevo paquete de política monetaria del BCE han contribuido expectativas muy altas y falta de información sobre medidas en el futuro. Ahora bien, una de las razones para haber defraudado, además de cierta oposición de los “halcones” en una decisión no unánime, puede ser más seguridad de que las medidas no convencionales están teniendo impacto en la economía real, como ya sugieren las encuestas de préstamos bancarios.

De manera que no hay que dejarse llevar por la decepción a corto plazo, pues las medidas anunciadas deben proporcionar impulso adicional a la economía y activos de riesgo europeos. De hecho las nuevas medidas deben contribuir al fortalecimiento de la recuperación –salvo choque exógeno– y prevemos un crecimiento real del PIB al 1,8% en la eurozona en 2016.

De momento el BCE ha revisado sus previsiones macroeconómicas en línea con nuestras expectativas, con la importante salvedad de que no está claro hasta qué punto ha tenido en cuenta las nuevas medidas. Sus previsiones de inflación han sido revisadas ligeramente a la baja (la inflación sin precios de energía y alimentos es actualmente de solo 1%), sobre todo debido a los bajos precios del petróleo. La clave es 2017, para cuando la proyección de inflación ha bajado a 1,6%, claramente por debajo del objetivo de 2%. Al mismo tiempo el BCE ha revisado ligeramente al alza las proyecciones de PIB real hasta 1,9% en 2017, muy por encima del potencial, con riesgos relacionados con la demanda externa, así como geopolíticos.

Esencialmente el BCE promete mantener las condiciones monetarias laxas más tiempo, aumentando los activos elegibles para compra y aumentando significativamente la flexibilidad. Ha reducido la tasa de depósitos bancarios 0,1%, hasta menos 0,3%. Sin embargo la tasa marginal de refinanciación y facilidad de préstamos siguen en 0,05% y 0,3%. Además mantiene la manera en que se carga el exceso de reservas de los bancos, sin cambios a la vista. Por su parte la compra programada de activos se ha extendido seis meses, “hasta marzo de 2017 o más allá, si es necesario” y en cualquier caso hasta que el BCE considere una trayectoria de inflación sostenida. Más aún ha decidido reinvertir el principal de activos adquiridos a vencimiento, que expandirá su balance más allá de marzo de 2017. Por último la deuda de gobiernos regionales y locales se incluirá en activos elegibles para compra. Por tanto la expansión monetaria sigue abierta y el BCE puede fácilmente extenderla si la inflación no se dirige a la velocidad deseada hacia 2%.

De momento Draghi ha evitado comentar un nuevo límite inferior para los tipos de interés de referencia. Sin embargo considera que los tipos negativos han transmitido “mucho mejor” la política monetaria a la economía real. Tampoco ha habido mención a una reducción del interés de los depósitos en el BCE, que habría facilitado aumentar la gama de bonos alemanes elegibles para compras. Draghi ha dejado claro que puede prever otros cambios técnicos en primavera del 2016 y que encontrará formas de superar las limitaciones operativas. Así que es posible imaginar, como parte del kit, la extensión de vencimientos o aumento del ratio de apalancamiento de préstamos condicionados a concesión de crédito, TLTRO.

El caso es que la extensión anunciada implica compras de activos adicionales de 360.000 millones de euros y dada la revisión a la baja de la inflación. Suponiendo adquisiciones adicionales de activos por valor de 125.000 a 250.000 millones de euros por cada 0,1% de desviación respecto al objetivo de inflación y una proyección para esta de 1,6% en 2017, se requiere una cantidad mayor de compras, hasta 750.000 millones de euros o una extensión de 12 meses. De manera que el BCE probablemente se mantenga flexible y el primer o segundo trimestre del nuevo año tenga que incluir nuevos activos en su programa de expansión cuantitativa, aumentar el volumen de compras o situar los tipos de interés de los depósitos bancarios aún más en territorio negativo. De momento la próxima reunión de política monetaria, el 10 de marzo de 2016, puede ser muy importante, pues contendrá las proyecciones macroeconómicas para 2018, que se publicarán por primera vez.

Frederik Ducrozet es economista para Europa de Pictet.

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