Europa: ¿el espectro de una deflación a la japonesa?
Crecimiento apático, alto nivel de deuda pública, contracción del crédito, superávit de la balanza de cuenta corriente, divisa fuerte, envejecimiento demográfico... La zona euro se parece cada vez más al Japón de los últimos veinte años. Si a eso se le añade una cura de austeridad probablemente excesiva y/o precoz, como ocurrió con el incremento del IVA en Japón en 1997, que arrastró al archipiélago a una espiral deflacionista, el cuadro queda prácticamente completo. De momento, lo único que falta es la deflación en sí.
Pero ojo, el peligro ya está en ciernes. En especial para Italia, o para otros países periféricos que ya sufren más que el resto estos males, y para los cuales la política monetaria del BCE todavía no es suficientemente acomodaticia como para garantizar una recuperación sostenible, y con ello alejar el espectro de la deflación. Por otra parte, el tipo de inflación del conjunto de la zona euro permanece por debajo del listón simbólico del 1% desde principios del invierno. En efecto, los precios solo han aumentado un 0,8% durante los doce últimos meses, e su nivel más bajo desde los comienzos de la zona euro, salvo el breve episodio de 2009 vinculado a un repentino desplome de los precios del petróleo.
¿Por qué es tan temible la deflación? Para empezar, porque agravaría los males económicos actuales. La deuda, tanto pública como privada ya alcanza niveles aplastantes en muchos países desarrollados. Como los tipos de interés aplicados a la gran mayoría de las cuentas a cobrar se definen en términos nominales (con la rara excepción de algunas obligaciones gubernamentales vinculadas a la inflación), en un entorno deflacionista el peso de la deuda aumenta en términos reales.
Supongamos que un país o un individuo soportan una deuda igual al 100% de su PIB (de su renta) y paga intereses anuales del 3%. Si sus ingresos crecen más del 3% anual, entonces el peso de la deuda (con respecto a sus ingresos) disminuirá mecánicamente en el tiempo sin necesidad de proceder a ajuste alguno. Imaginemos ahora que sus ingresos disminuyen, el peso de la deuda respecto a la renta se inflará. Y lo que es peor, en caso de deflación el tipo de interés no se podrá ajustar completamente a la baja, pues como mínimo será igual al 0%.
Y esa es la segunda razón por la cual la deflación es una pesadilla para los bancos centrales: es mucho más difícil librarse de ella que de la inflación. Mientras que para romper la espiral inflacionista, por lo general basta con subir el alquiler del dinero lo suficiente (muy por encima de la inflación), salir de una espiral deflacionista resulta más complicado. Requeriría fijar tipos de interés reales negativos pero la deflación conduce necesariamente a tipos reales positivos, puesto que el tipo nominal no se puede reducir por debajo de cero.
Por lo tanto, los ahorradores salen beneficiados, las empresas son reacias a invertir, puesto que la situación castiga a los deudores, los gastos de consumo se aplazan (puesto que los precios van a bajar, mientras que los salarios no se ajustan realmente a la baja) y la divisa tiende naturalmente a la revalorización (debido a la paridad del poder adquisitivo). Para romper ese círculo vicioso, el banco central debe gozar por tanto de credibilidad en su lucha contra la deflación, y debe asumir riesgos importantes, adoptando medidas no convencionales.
Como ha empezado a hacer el banco central de Japón hace unos meses, o como las medidas preventivas adoptadas por la Fed o por el Banco de Inglaterra al comienzo de la crisis. Para estos dos bancos centrales, y en especial para Ben Bernanke, es vital hacer todo lo necesario para evitar caer en esa espiral.
En cuanto al BCE, con el riesgo deflacionista llamando a la puerta, parecer haberse retrasado demasiado, y tal vez incluso ha cometido un error de política monetaria (no olvidemos que en 2011 subió su tipo de interés de referencia). Afortunadamente, su sacrosanto mandato fija un objetivo de inflación “inferior pero próximo al 2% a medio plazo...” Por lo tanto, cabe esperar razonablemente que el pragmático Mario Draghi y su equipo en adelante hagan todo lo necesario “whatever it takes” para evitar que la zona euro, y en especial su periferia, se hundan en semejante espiral. Por desgracia, el tiempo apremia.
Fabrizio Quirighetti es economista jefe y responsable del equipo de análisis macroeconómico del grupo SYZ & CO.