Las consecuencias de la creación monetaria
La inflación se considera factor desestabilizador para la continuidad del crecimiento económico a largo plazo. Aunque en 2011 permita reembolsar deudas con dinero de menor valor, marcará las previsiones económicas y las fluctuaciones de los mercados. En 2009 prácticamente ningún país se libró de crear moneda. Así, mientras la Reserva Federal practica una política monetaria sumamente laxa, los primeros nubarrones de inflación se amontonan sobre los países emergentes. De hecho, existe causalidad entre emisión de moneda, inflación en bienes y servicios e inflación en activos.
Aunque ninguna teoría económica puede explicar en su totalidad el complejo fenómeno de la inflación, Milton Friedman lo consideró monetario, "siempre y en todas partes", por aumento de la masa monetaria en proporción superior a lo que requiere el crecimiento económico. Pero la inflación es un fenómeno monetario a condición de que el crédito funcione.
En 2009 y 2010 el Banco Popular de China aumentó el crédito disponible en 9,6 y 7,5 billones de yuanes, aumentos del 70 y 100% respectivamente -16% en condiciones normales-, dando lugar a excesiva expansión económica -inmobiliaria y productiva- y tensiones inflacionistas reales. Ahora, una vez iniciado el proceso, una reducción del crédito penalizaría demasiado el crecimiento económico. Pero en Estados Unidos no hay sobrecalentamiento, pues el canal del crédito está obstruido. Los hogares -por sobreendeudamiento- y las empresas -por falta de necesidad de financiación externa- no recurren al crédito. Además en Grecia, España, Portugal o incluso Japón el peligro de inflación monetaria no será real hasta que se restauren los mecanismos de crédito, lo que no es inminente en 2011.
Ahora bien, si no hay inflación en bienes y servicios, la hay en activos. En este sentido ¿está la masa de dinero esterilizada en cuentas bancarias de baja remuneración? Resulta que las economías están abiertas y hay fugas de dinero en busca de mayor rentabilidad, renta variable, divisas y renta fija de países emergentes y productores de materias primas. De hecho, los flujos de inversión hacia emergentes han sido más elevados que nunca: al menos 270.000 millones de dólares.
Esos flujos han originado inestabilidad en el sistema monetario internacional. Por paridad de poder adquisitivo y frente al dólar de Estados Unidos, el dólar australiano está sobrevalorado el 49%, el canadiense el 21%, el real brasileño el 34% y la rupia indonesia el 35%. Pero los Gobiernos de estos países no pueden aceptar una apreciación incontrolada y no deseada de sus monedas, pues está en juego su competitividad internacional y crecimiento económico. A falta de regulación mundial se ven obligados a llevar a cabo, una tras otra, intervenciones unilaterales en los mercados de divisas. China, que mantiene un tipo de cambio fijo con el dólar, es acusada de dumping monetario -nefasto para las divisas emergentes- mientras a Estados Unidos se le reprocha haber emitido dólares masivamente. Brasil ha impuesto un tributo del 6% sobre compras de reales brasileños de extranjeros y Singapur, Corea del Sur o Tailandia se han unido al clan intervencionista. Incluso el Banco Nacional Suizo ha realizado breves compras de dólares, generando al final pérdidas importantes.
Esta situación da lugar a dos riesgos para 2011, el de burbuja en renta variable y fija emergente y el de guerra comercial. Si los capitales extranjeros vuelven a salir tan rápido como han entrado en estos países y provocan una subida de tipos de interés la voluntad de proteger sus monedas podría dar lugar a proteccionismo, con desestabilización de los mercados de divisas y crisis de las mismas.
Christophe Donay. Estratega jefe del banco privado suizo Pictet