Perspectivas financieras e inflación
Desde la segunda mitad de 2007 se observa en todas las áreas geográficas desarrolladas un fuerte repunte de la inflación total, mientras que la inflación subyacente apenas se acelera. El repunte de la inflación de consumo se ha producido como consecuencia del aumento de los precios de materias primas, que se fijan en los mercados financieros. Parte de este proceso se asocia a un motivo especulativo: de entre las diferentes apuestas de riesgo, aquella que en el largo plazo se podía explicar por fundamentales, asociados a mayor demanda de países emergentes y a una reacción lenta de la oferta, era la correspondiente a materias primas.
¿Cuál es la importancia de la inflación en los mercados financieros? El impacto en bonos del Tesoro es claro: aumentos de inflación implica repuntes en los tipos de interés nominales. Respecto a la Bolsa, el per (ratio entre precio de las acciones y beneficio) se incrementa cuando la inflación tiende a las estabilidad de precios; mientras que desciende cuando la inflación tiende a alejarse de la estabilidad de precios, bien sea por repuntes de inflación o por procesos deflacionistas, asociados a caídas de beneficios.
Durante los últimos meses, paralelo a estos temores inflacionistas, diversas entidades financieras españolas han lanzado productos que aparentemente te protegen contra la inflación. La pregunta que surge es si se mantendrán o no los actuales niveles de inflación, o descenderán a lo largo de 2009. Nuestras previsiones apuntan a un descenso en las tasas de inflación globales hasta niveles alrededor del 2,5% en junio 2009. Veamos el por qué:
l Menos presión de demanda: fuerte ralentización del consumo privado.
El origen la crisis actual se encuentra en el endeudamiento masivo de familias y empresas, unido a la asunción de riesgos excesivos por parte del mercado, y del sistema financiero en general, que hizo que en cuanto uno de los motores de la riqueza, el precio de las casas, y el sector económico correspondiente, la construcción, empezaran a debilitarse, aparecieran, en primer lugar, problemas en el sistema financiero, y posteriormente, su traslado a la economía real. Prevemos una fuerte desaceleración del consumo privado con un aumento estructural en la tasa de ahorro en países como Estados Unidos, Reino Unido o España.
l Menos presión de oferta: desaceleración en la utilización capacidad productiva.
Una de las áreas donde más sobreinversión se ha producido en los últimos años, asociado al proceso de desahorro de los países desarrollados, especialmente Estados Unidos, y la acumulación de reservas en otras áreas, como China, Rusia o la OPEP, ha sido China. Si existe sobreinversión a nivel global, y muy especialmente en China, una consecuencia lógica serán los descensos en la producción industrial y en la utilización de la capacidad productiva.
l Moderación de los costes unitarios laborales.
Los descensos de márgenes unitarios que están experimentando las empresas a nivel global se traducen en aumentos de desempleo para incrementar la productividad aparente del trabajo, y descender así el coste unitario laboral.
l Moderación en costes unitarios no laborales.
En un contexto de fuerte desaceleración económica, los precios de las materias primas caen, y por lo tanto los costes unitarios no laborales.
Con nuestras expectativas de inflación, teniendo en cuenta la historia, se produciría en los próximos meses una expansión de múltiplos en los per de la Bolsa de Estados Unidos y de la zona euro, lo que se traduciría en una revalorización bursátil, pero con retornos moderados.
Para finales de 2009, y primera mitad de 2010, el principal riesgo que vemos es que la utilización de la capacidad productiva se caiga de manera notoria, lo cual nos aproximaría a deflación, con endeudamiento, y con un predominio del efecto dinámico (deflación a la Mundell). Si la gente espera que la deflación continúe, se abstienen de hacer adquisiciones en espera de poder beneficiarse de unos precios inferiores; son reacios a pedir préstamos a cualquier tipo de interés nominal, porque tendrán que devolver los préstamos en unos euros o dólares que valdrán más cuando los precios sean inferiores a los de ahora.
Teniendo en cuenta estas previsiones, los diferentes productos que diversas entidades financieras han lanzado para proteger a los inversores contra la inflación no tendrían mucho sentido, y producirían retornos nominales futuros bajos.
Juan Laborda. Macroeconomista jefe de Abante Asesores Gestión