Las agencias de 'rating', en el ojo del huracán

Afloran las críticas contra las firmas de calificación por no haber previsto la crisis de derivados de crédito.

Parvest Dynamic ABS fue el primer fondo de inversión domiciliado en España en congelar sus reembolsos por la crisis hipotecaria. Su política de inversión era conservadora, pero el valor de su cartera se hundió en pocos días. De poco sirvió que la calificación crediticia de activos ligados a hipotecas estadounidenses fuese tan alta como la del Tesoro de EE UU. El mercado de titulización se había secado y las firmas encargadas de vigilar la solvencia avisaron demasiado tarde.

A mediados de julio, Moody's, S&P y Fitch recortaron de golpe la calificación de centenares de emisiones de deuda titulizada y la revisión de todos sus ratings. Para entonces la crisis ya había empezado a estallar, tras el colapso de dos hedge funds de Bear Stearns. Pero la decisión de estas firmas fue la puntilla. 'Las agencias tienen un papel crucial en un mercado tan complejo. Los inversores no conocen cómo se estructura la deuda que compran y se fían de estos ratings. Pero ahora nadie se fía de nadie', explica Jaime Pozuelo-Monfort, máster en ingeniería financiera por Berkeley.

El viernes pasado se anunciaba el cese de la presidenta de Standard and Poor's, Kathleen Corbet, en plena polémica sobre el papel de la agencia de calificación crediticia a la hora de prevenir la crisis hipotecaria. Corbet será sustituida en el cargo por uno de sus subordinados, Deven Sharma. S&P ha evitado vincular el cese con la crisis, pero la agencia, como sus competidoras, está en el ojo del huracán.

Varias instituciones quieren investigar el papel de las agencias en la crisis

Fitch ha retocado la metodología para analizar los derivados de crédito

Tanto la Comisión Europea como políticos a ambos lados del Atlántico han anunciado su intención de investigar el papel de las agencias, pero no es la primera vez que están sujetas a escrutinio. Ya en 2002, con la crisis de Enron, Worldcom y, sobre todo, Parmalat fueron criticadas. ¿Son realmente responsables la agencias de calificación o sólo un chivo expiatorio?

'Nuestra labor es determinar el riesgo de crédito, no el de volatilidad o liquidez', explica un portavoz de Moody's. 'Si las acciones de calificación que estamos tomando ahora las hubiéramos tomado en el 2006, se nos hubiera acusado de haber sobre reaccionado. ... Desde el punto de vista de crédito la situación no sería preocupante, el problema viene de que los inversores no están dispuestos a financiar más estos vehículos, con lo cual la crisis de liquidez podría llevar a una de crédito'.

Con todo, la agencia Fitch retocó su metodología de análisis sobre los derivados estructurados de crédito, lo cual elevó un 25% las probabilidades de impago de estas emisiones.

El comité europeo de reguladores de valores, CESR, por sus siglas en inglés, inició el pasado mes de julio una consulta en el mercado sobre el papel de las agencias en el mercado de derivados de crédito. Las primeras respuestas son tan confusas como la propia situación de los parqués. Aunque la mayor parte de las opiniones -de entidades financieras o asociaciones del sector- son más o menos benévolas, M&G, gestora de fondos británica, señala que las agencias de calificación no han calibrado bien los riesgos al estar sometidas a mucha presión por parte de los bancos.

De hecho, las emisiones de deuda ligada a activos han supuesto un filón del que se han beneficiado a la par bancos y firmas de calificación; alrededor de la mitad de sus ingresos por ratings proceden de titulizaciones. Las estructuras se diseñan de la mano de las propias agencias de calificación. 'Hay un potencial conflicto de interés entre las agencias y las emisiones estructuradas. Tenían que ponerse de acuerdo para que la mayor parte de la emisión tenga una calificación alta', explica Jaime Pozuelo-Monfort.

Fitch lo reconoce así en la respuesta a CESR: 'Es necesario un mayor contacto con terceras partes mientras la estructura está aún en formación. Además, mucha de la información recabada no es pública'. El rating es la razón de ser de estas emisiones, que son la forma de colocar en el mercado deuda que pocos bancos asumirían sin pasar por la turmix de las finanzas estructuradas.

Las firmas de calificación no han anticipado la crisis. No han sabido ver que la baja liquidez y la propia complejidad de estos activos los hacía más sensibles a un cambio de tercio en el mercado. Goldman Sachs dijo, sin sonrojo, que los mercados se habían movido con una violencia cuya probabilidad se escribe como seis entre un número con 138 ceros. Algo fallaba, pero no sólo en las firmas de calificación.

Un misterio dentro de un enigma

Hoy por hoy, la mayor parte de las emisiones de deuda estructurada no cotizan. La situación del mercado es tan complicada que, sencillamente, no hay compradores, independientemente de la calificación financiera. Y si no hay compradores, no hay mercado. Las entidades que tengan en cartera estos activos tienen un serio problema, y el mercado en general tiene otro, pues no sabe dónde están. El desconocimiento del volumen y el reparto de los riesgos asumidos por fondos, bancos o aseguradoras es el problema más inmediato, pero hay otra incógnita dentro de ésta.Que el mercado no quiera los activos hipotecarios no implica, necesariamente, que no valgan nada. No se sabe cuánto valen porque ni hay precios de mercado ni se consideran válidos los modelos utilizados o las calificaciones financieras. Pero eso no significa que toda la inversión en títulos hipotecarios deba amortizarse. Aunque algunos hedge funds hayan visto abocados a la quiebra, no todo el impacto hipotecario será tan duro.