Cuestión de dinero
Milton Friedman decía que corremos el riesgo de asignar a la política monetaria la capacidad de solucionar problemas económicos para los que no es eficaz y, al mismo tiempo, de olvidarnos de aquello para lo que puede ser útil. Esta afirmación viene al caso de la situación actual de la economía y de los mercados financieros. Sin que la recesión del mercado inmobiliario estadounidense sea una novedad (comenzó hace dos años), estamos asistiendo a distorsiones en los mercados financieros que se iniciaron en febrero pero que se han intensificado en las últimas sesiones.
Los problemas del mercado hipotecario estadounidense, especialmente el aumento de la morosidad en los segmentos de menor calidad crediticia, están provocando caídas en el precio de un buen número de activos financieros, tanto en los más tradicionales (Bolsa) como en los más innovadores, muy sensibles a la percepción de riesgo de crédito de los prestatarios. Además, el incremento de la volatilidad se ha extendido a otros mercados, como el interbancario, en el que las tensiones de liquidez han provocado repuntes de los tipos de interés.
Sin que podamos decir que estamos asistiendo a una crisis financiera, no es menos cierto que los últimos acontecimientos han provocado que los inversores se hayan replanteado su apetito por el riesgo, estén exigiendo ahora un mayor tipo de interés y prestando con más prudencia.
Estamos, pues, ante un proceso de racionamiento y encarecimiento del crédito, un hecho que no debe pasarse por alto si tenemos en cuenta que una de las claves de la reciente expansión de la economía mundial ha sido la amplia y barata liquidez. Es una buena noticia que los diferenciales crediticios se hayan normalizado y que la asignación del capital se realice a partir de ahora de forma más racional y exigente, porque puede evitar la generación de burbujas financieras y además puede ayudar a mitigar los todavía existentes riesgos al alza para la inflación. Ahora bien, conviene advertir de que los mercados suelen pasar del blanco al negro de manera inmediata y con tendencia a la sobrerreacción. Las consecuencias de un intenso drenaje de la liquidez serían catastróficas sobre la economía, como ya hemos tenido ocasión de comprobar con cierta frecuencia. Y es aquí donde pueden ayudar los bancos centrales: si el problema es financiero, la solución debe ser financiera, y en este contexto la política monetaria sí puede ser eficaz. Pudimos constatarlo en septiembre de 2001, cuando el temor a una crisis sistémica llevó a los bancos centrales no sólo a inyectar liquidez sino también a bajar los tipos de interés.
Pero mayor parecido puede tener la actual situación con la agosto de 1998, cuando otros problemas de incapacidad de pago (Brasil y Rusia) provocaron intensos movimientos en los mercados financieros que llevaron al hedge fund LTCM a la quiebra y, con ello, a generar un temor de contagio similar al actual. Entonces, la Reserva Federal de EE UU se anticipó y optó por iniciar en septiembre un proceso de recorte de los tipos de interés desde el 5,25% hasta el 4,50%.
Estos puntos en común invitan a pensar en una potencial repetición de la historia, ya que entonces el estímulo monetario sirvió para evitar problemas en la economía mundial y sentó las bases para la posterior expansión.
Aunque Ben Bernanke sigue insistiendo en los riesgos al alza para la inflación, es obvio que ésta no impediría un recorte de tipos en caso de que la situación en los mercados y en la liquidez así lo exigieran. ¿Podemos esperar que haga lo mismo el BCE? Parece más complicado, por varios motivos: el primero, porque aquí el tipo de interés no es, en opinión de la autoridad monetaria, ni siquiera neutral; el segundo, porque las perspectivas para el crecimiento siguen siendo positivas; y el tercero, porque el efecto negativo del subprime es más limitado en la UME.
En todo caso, lo que podría provocar es una finalización del proceso de subidas en el 4,25%, que esta misma semana el Boletín Mensual anunciaba para septiembre. En lo que no dudará el BCE será en seguir inyectando liquidez en el mercado interbancario a corto plazo, porque es una de sus funciones y porque es eficaz, junto con la facilidad marginal de crédito (actualmente en el 5%), para frenar el repunte del tipo de interés a un día (Eonia). Si estamos a las puertas de una crisis económica, la inyección de liquidez no la evitará, pero si sólo es un susto de los mercados, sin duda impedirá males mayores.
David Cano. Socio-director de Análisis Económico y de Mercados de Analistas Financieros Internacionales (AFI)