TRIBUNA

¿Quién controla las cuestiones monetarias?

Los bancos centrales miran con inquietud la inflación, según el autor, que analiza las perspectivas de los mercados internacionales para el segundo semestre, fijándose en variables como la evolución del negocio hipotecario en EE UU, la renta variable o los países en desarrollo

Tanto la Reserva Federal estadounidense como los principales bancos centrales recuerdan con insistencia su inquietud por la inflación y los problemas que podría generar una expansión excesiva del crédito. Los inversores parecen estar prestando más atención a estos factores desde hace varias semanas, lo que se traduce en una positivización de la curva (tipos a diez años superiores a los tipos a dos años) en la mayoría de los mercados de tipos de interés.

Este movimiento, aunque todavía modesto, podría prolongarse por dos razones: por una parte, la inflación repunta con fuerza y, por otra, los bancos centrales de Asia y Oriente Próximo manifiestan claramente su intención de reconsiderar la composición de sus reservas de divisas realizando inversiones en los mercados de renta variable. En este contexto, Estados Unidos podría enfrentarse a un ambiente económico cada vez más complaciente con la estagflación, mientras que Europa -en contra de lo esperado- se aprovecha plenamente del ambiente de Goldilocks (ni frío, ni calor).

La desregulación de los mercados financieros y la creatividad de los bancos de negocios se han traducido en un crecimiento exponencial de los productos financieros, especialmente en el sector del crédito. Así, el pool de crédito presente en los mercados ha crecido mucho más rápidamente que las medidas tradicionales de masas monetarias. Hoy en día ya no es necesario ser una institución receptora de depósitos para poder conceder créditos, lo que permite una mayor desintermediación (o, mejor, una sindicación de los riesgos) así como un aumento casi descontrolado de los saldos contables de los derivados y los préstamos.

La crisis del mercado hipotecario de alto riesgo o subprime en Estados Unidos parece estar contenida de momento, pero sirve para recordar a todos los inversores que el control de la buena calidad de los créditos continúa siendo esencial, especialmente en un contexto de cambio, incluso marginal, de las condiciones fundamentales (subida de los tipos o descenso de la actividad). Sin embargo, los diferenciales de crédito continúan muy bajos y no parece que ofrezcan especial interés a los inversores, mientras que el rendimiento de la renta fija de primera calidad va subiendo lentamente. En estas condiciones, es razonable contar con una rentabilidad como la que ofrece el cupón en los países desarrollados, sin olvidar el papel diversificador que desempeñan estos instrumentos, mientras los mercados financieros hacen frente a los golpes de volatilidad (como el de finales de febrero).

En cuanto a la renta variable, 2006 nos ha dejado un marcado contraste entre las recompras netas de los países desarrollados (las opas en Estados Unidos han supuesto al menos la mitad del volumen de las sociedades privatizadas) y el aumento de nuevas emisiones en los mercados emergentes (más de 250.000 millones de dólares). Estamos en este caso ante la convergencia de dos fenómenos: uno, el creciente poder financiero de las firmas de private equity; otro, la aplicación del modelo de plataformas (definido como tal por el consultor Gavekal para designar a las sociedades que subcontratan las actividades de poco valor añadido, pero de gran intensidad de capital, a operadores establecidos en países emergentes).

El mercado se ocupará -probablemente con perjuicio para determinados inversores- de poner la casa en orden. Por lo que se refiere a los mercados en vías de desarrollo, es probable que persista la situación particularmente favorable en que se encuentran. Sin embargo, el retraso en la valoración está casi totalmente superado en relación con los mercados desarrollados, lo que elimina la posibilidad de que se produzcan sorpresas desagradables de orden económico, social o político. Por esta razón, seguimos proponiendo un enfoque diversificado de las clases de activos por regiones y sectores. A este respecto, el mayor potencial reside todavía en factores como la revolución financiera, el medio ambiente, la salud, la creación de riqueza y la subcontratación industrial.

Serge Ledermann. Responsable de la Unidad de Inversión de Lombard Odier Darier Hentsch