TRIBUNA

Incertidumbre, riesgos e instituciones

El año 2007 ha comenzado con unas condiciones monetarias diferentes y unos precios del petróleo más estabilizados. Sin embargo, las pautas de evolución macroeconómica siguen estado sometidas a grandes dosis de incertidumbre, que vienen justificadas en parte por el comportamiento de los mercados financieros. Los análisis de las autoridades públicas y de los agentes privados se esfuerzan por tener identificados los riesgos macro, microeconómicos y financieros. No obstante hay que tener en cuenta que la incertidumbre del análisis viene también condicionada por la falta de adaptación de las instituciones a la nueva realidad.

Presentando los hechos a brochazos, la primera incertidumbre se centra en la dificultad de evaluar la suficiencia de la restricción monetaria ya realizada. Hay que recordar que las previsiones consideran que el crecimiento se va a moderar en Estados Unidos y en Europa, y parece que las expectativas inflacionistas están controladas por el momento. La explicación de esta incertidumbre se encuentra en la respuesta de la oferta que se explica por la movilidad del factor trabajo y por la capacidad de organización de la producción de forma internacional. Como consecuencia, se ha modificado la relación histórica entre la demanda y la inflación, lo que ha dado lugar al largo periodo de estabilidad, que el presidente de la Reserva Federal ha denominado como 'la gran moderación'.

La estabilidad macro reciente ha traslado el protagonismo de los análisis al ámbito financiero. Los mercados financieros se han mostrado muy dinámicos, se han producido importantes innovaciones en productos y se ha extendido su alcance ya que actualmente una gran parte del ahorro doméstico se coloca en productos financieros negociables en comparación con la colocación tradicional en depósitos bancarios.

El riesgo de mercado y el riesgo de liquidez parece que cuentan más para los bancos que el riesgo de crédito

El interés público por los mercados está justificado, por tanto, por su papel en la gestión macroeconómica, por la protección de los pequeños inversores y por su importancia para la estabilidad del sistema. De hecho, existen bastantes economistas que vienen reclamando que se incluyan como indicadores de política monetaria los precios de los activos financieros y la volatilidad de los mercados. Dichas propuestas no acaban de cuajar debido a la dificultad de formular medidas y normas de respuesta, pero sí se va generalizando su seguimiento y evaluación.

El análisis de la volatilidad de los mercados también se encuentra sujeto a múltiples factores de incertidumbre, especialmente en la actualidad. Muchos autores han destacado que la volatilidad lleva registrando niveles muy moderados en los últimos tiempos; sin embargo un economista como Kenneth Rogoff ha señalado que la volatilidad de los mercados no refleja la estabilidad económica. Pueden existir diversas explicaciones para este hecho, como la posibilidad de que se haya producido un aumento en la prima de riesgo, que anule el efecto de los bajos tipos de interés. No es descartable que los escándalos financieros hayan deteriorado la confianza de los inversores en los activos de renta variable; por otra parte, hay evidencia de la preferencia por activos de renta fija por parte de inversores institucionales.

Gran parte del comportamiento de los mercados financieros reciente se explica por los cambios estructurales recientes, como es la transformación bancaria. Los bancos han pasado de conceder créditos a la actividad de originación y distribución. La titulización, el capital riesgo, la financiación a fondos de inversión alternativa, etcétera, son actividades bancarias.

Todas estas transformaciones están modificando la distribución del riesgo. El riesgo de mercado y el riesgo de liquidez parece que cuentan más para los bancos que el riesgo de crédito, dejando al lado el riesgo de contraparte. La estabilidad del sistema se basa en que los mercados mantengan sus condiciones de liquidez en situaciones de estrés y que el riesgo se distribuya entre agentes. No obstante, aunque sabemos la importancia de los mercados financieros, existe aún mucha incertidumbre sobre su evolución futura, es difícil conocer y es difícil prevenir. Es decir, la actuación de los agentes es internacional y nuestra percepción es nacional. Esto implica que la incertidumbre o la inseguridad del diagnóstico puede deberse a la perspectiva fragmentada. En este sentido, hay que valorar como aportaciones de gran utilidad las iniciativas de compilación estadística y de análisis de organismos internacionales como el Fondo Monetario Internacional, el Banco Internacional de Pagos o el Banco Central Europeo.

Nieves García-Santos. Economista