COLUMNA

Nueva etapa de política coyuntural

La Reserva Federal norteamericana subió los tipos de interés oficiales la semana pasada. Esta decisión, en lugar de causar preocupación pensando que se pueden vislumbrar tensiones inflacionistas en el horizonte, ha provocado reacciones optimistas. Es evidente que la recuperación se encuentra sólidamente asentada, tras los vaivenes de datos a lo largo de un año. Por lo tanto, ya se declara como superado el temor a la deflación, que es lo que había llevado a mantener una política excesivamente laxa durante largo tiempo. A partir de ahora, la política económica norteamericana debe plantearse eliminar excesos y situarse en una posición más neutral.

Los riesgos de inflación se ven aún lejanos dado el exceso de capacidad productiva existente y el crecimiento de la productividad. Sin embargo, no hay que olvidar que existen riesgos latentes que pudieran favorecer procesos inflacionistas, como los precios de los factores de producción, la orientación del crédito o la generación de expectativas adversas.

La modificación de las condiciones de política económica es una cuestión que debe ejecutarse con maestría. La vertiente financiera de la economía mundial se ha transformado en los últimos años y la desregulación y la globalización en éste ámbito ha contribuido a la recuperación económica, pero también ha creado una cierta tendencia a la sobrerreacción financiera y a la acentuación de la evolución cíclica de la coyuntura. También ha jugado un papel importante en el crecimiento la percepción de la riqueza, materializada en activos financieros o en vivienda, por ejemplo. Si los individuos sospecharan que las perspectivas económicas no justifican la valoración de sus activos, podrían corregir sus decisiones de gasto. Una última cuestión que representa un factor de vulnerabilidad en EE UU es el déficit por cuenta corriente. Este se ha podido mantener gracias a su financiación por inversores extranjeros que han comprado bonos denominados en dólares, a pesar de su rentabilidad reducida. El apetito por activos en dólares se explica por la confianza que existe en esa economía; si se defraudase esa confianza en el crecimiento americano podría frenarse la financiación externa. El problema es que de materializarse alguno de esos riesgos, el ajuste contractivo se podría extender al resto del mundo.

La prolongación de una etapa de auge sin subir tipos lleva a agotar las posibilidades de estímulo mediante su recorte

Todos estos factores los deben tener en cuenta las autoridades económicas norteamericanas a la hora de diseñar, aplicar y explicar la orientación que van a dar a la política monetaria en la próxima etapa. En primer lugar, parece que es más recomendable que el ritmo de endurecimiento de la política monetaria sea más lento que rápido, dado que, por una parte, parece que los aumentos en la productividad reducen los riesgos de inflación y, por otra parte, una subida muy rápida puede generar costes en la actividad real. Una segunda cuestión sería la importancia de reafirmar la voluntad antiinflacionista de la política monetaria, que contribuiría a impedir que se generasen expectativas nocivas si se viera que el ritmo de restricción no es tan rápido como el previsto. Si el banco central tiene credibilidad, como es el caso de la Reserva Federal, estas declaraciones son efectivas.

Puede ser interesante reflexionar a partir de ahora sobre las dificultades a las que se ven sometidos los países cuando agotan la capacidad de utilización de los instrumentos de política económica. Existe una asimetría en la aplicación de políticas expansivas y contractivas. Esta asimetría y el cambio estructural que se tradujo en menor inflación explican la situación actual de las políticas. La prolongación de una etapa de auge sin subir los tipos de interés lleva a agotar las posibilidades de estímulo mediante su recorte. Sin embargo, no se debe llegar a combinaciones de tipos de interés en mínimos con déficit fiscales elevados que no dejan capacidad de maniobra. A esta situación se ha llegado por no querer elevar los tipos de interés contractivamente en la segunda mitad de los noventa. Sin embargo, precisamente se puede y debe aprovechar los auges para abordar cuestiones estructurales pendientes en los países desarrollados, como las reformas de las rentas de pensiones o de la cobertura sanitaria, que implican un reconocimiento de pasivos futuros de las economías, y que por lo tanto tendrían un efecto coyuntural adecuado, a parte del beneficio a largo plazo. En Europa planteamos la necesidad de abordar problemas estructurales porque no se crece. En EE UU evitan plantear estas cuestiones porque se crece. A pesar de ello el uso de los instrumentos de política económica en EE UU en el cambio de siglo ha sido discutible.