La perspectiva de subida de tipos enfría la primavera
Los mercados bursátiles ya han comenzado a reaccionar a uno de los riesgos que estaban latentes en el panorama económico y financiero, la posibilidad de subida de los tipos oficiales de interés. Esta reacción temprana, aunque haya provocado algunos comentarios pesimistas iniciales, puede tener un contrapunto positivo.
El ciclo económico norteamericano, por un lado, y la abundante liquidez, por otro, hacían previsible y aconsejable una subida en los tipos. La cuestión importante se centraba en la transición hacia un escenario de condiciones monetarias más restrictivas. Respecto a ese cambio era clave, no sólo la determinación del momento en que se podría producir, sino especialmente que tuviera lugar sin movimientos abruptos; es decir, con una reacción de forma ordenada en los mercados. Para modificar las expectativas monetarias, el presidente de la Reserva Federal (Fed), Alan Greenspan, ya dejó de asegurar en sus discursos 'la permanencia' de los tipos en los niveles tan bajos. En este caso, la causticidad de la autoridad monetaria americana supuso el primer paso para que el mercado entendiera que debía empezar a ajustarse a un nuevo escenario.
La subida del precio del petróleo ha sido otro elemento que indica la dirección futura del escenario de tipos. Los mercados han reaccionado con la volatilidad que caracteriza los cambios de expectativas; al descenso del lunes pasado en las Bolsas han seguido alzas el martes. Estos movimientos seguirán los próximos meses.
La abundancia de liquidez generalizada, tanto en economías desarrolladas como en emergentes, conllevaba riesgos de generación de excesos de precios en activos reales y financieros. Dado que la economía de EE UU parece registrar un crecimiento sostenido, esas condiciones monetarias no son necesarias. Además, si había dudas sobre si las autoridades monetarias deberían reaccionar a los precios de los activos financieros, no las hay sobre la inflación de bienes y servicios, y el alza de los costes energéticos se traslada inevitablemente a los precios finales si la liquidez lo permite.
Los cambios en los tipos de interés, sin embargo, no tienen por qué suponer un freno en la actividad económica en Estados Unidos. Hay que señalar que el auge financiero de los últimos años ha permitido a las empresas y familias sanear sus balances y generar riqueza. Las empresas norteamericanas han registrado una mejoría significativa en sus balances a lo largo de 2003.
Los cash-flow que han generado han sido superiores al gasto que han hecho en capital, a pesar de que éste ha crecido a tasas de dos dígitos en la segunda mitad de 2003. Estos ingresos han permitido que las empresas hayan reducido deuda, de forma que su excedente de financiación (diferencial entre cash-flow e inversión) se encuentra en máximos históricos y la ratio de deuda sobre riqueza neta empresarial se sitúa por debajo de los niveles de los años noventa. La situación en el área euro es diferente. Las empresas, aunque han mejorado su balance financiero, aún muestran un elevado nivel de endeudamiento.
También las familias en Europa han incrementado sus niveles de deuda para financiar en general compras de viviendas. No obstante, la carga financiera es reducida y las expectativas de un cambio en los tipos de interés son menos inminentes, ya que la economía europea muestra una posición cíclica menos avanzada.
La revisión de expectativas de tipos también se traducirá en un cambio de actitud de los inversores. Precisamente uno de los riesgos que la bonanza financiera provocaba era la mayor proclividad al riesgo de muchos inversores pequeños, contagiados por comportamientos seguidistas (o herd behaviour). Muchos de ellos han estado dispuestos a tomar posiciones en activos con riesgo elevado, y sobre los que no tenían conocimiento, en búsqueda de mayores rentabilidades. Esto ha explicado la reducción de los diferenciales de rentabilidad entre empresas de calidad crediticia mediana respecto a la deuda pública o entre países de distinta solvencia, o la compra de productos financieros sofisticados.
Con estos avisos del mercado, a los que puede que la Fed siga pronto, los inversores particulares puede que reevalúen su deseo de tomar riesgo, lo que también puede considerarse positivo.