El mercado alcista lento de China está listo para despegar
Pekín ha suavizado su actitud hacia la empresa privada y busca elevar la remuneración de los accionistas
La economía china ha perdido su dinamismo. Muchos inversores extranjeros han abandonado el país para dirigirse a los pujantes mercados de los vecinos Taiwán y Corea. Pero un examen más detenido revela que se dan las condiciones para un mercado alcista chino como no se ha visto desde que la Bolsa de Shanghái reabrió en 1990. Si se materializa lo que los analistas denominan un “mercado alcista lento”, los inversores tendrán que agradecérselo a las poco convencionales políticas económicas del presidente Xi Jinping.
En su nuevo libro, Broken China: How the Economic Miracle Shattered and What it Means for the World (China rota: cómo se hizo añicos el milagro económico y qué significa para el mundo), Logan Wright, economista de Rhodium Group, describe la larga lista de males económicos del país: un mercado inmobiliario quebrado, un sistema financiero atascado por los préstamos dudosos, un débil crecimiento del crédito, un consumo de los hogares deprimido, una deflación persistente y la dependencia del crecimiento impulsado por las exportaciones. A principios de año, el volumen total de préstamos pendientes a los hogares cayó y las ventas minoristas se contrajeron. Como el crecimiento del PIB nominal es incluso inferior al aumento del crédito, la ratio de deuda sobre la producción sigue al alza. Pekín, sostiene Wright, ha perdido el control de las palancas de política económica necesarias para impulsar el desarrollo: “El bajo crecimiento ha venido para quedarse”.
Xi no tiene la culpa de los desequilibrios de la economía. Cuando accedió a la presidencia en 2013, el país atravesaba un extraordinario auge del crédito, niveles extremos de inversión y una descomunal burbuja inmobiliaria. Desde entonces, muchas de sus políticas se han orientado a purgar esta herencia envenenada. Aunque la doctrina económica oficial del Partido Comunista Chino sigue siendo el marxismo-leninismo, las actuaciones de Xi podrían haberse inspirado en la escuela austriaca de economía, defensora del libre mercado.
Con el régimen anterior, el riesgo moral estaba muy extendido: los inversores creían que Pekín nunca permitiría que quienes compraban los populares productos de gestión patrimonial sufrieran pérdidas ni que se desplomara el precio de la vivienda. Pero hace una década Xi puso coto al desbocado sistema bancario en la sombra y no acudió al rescate cuando algunos de esos productos dejaron de pagar. Tras proclamar que las casas eran para vivir y no para especular, el presidente pasó a desinflar la burbuja. A finales de 2020, Xi puso en marcha la política de las “tres líneas rojas”, que limitó el acceso de las inmobiliarias al endeudamiento. Las autoridades se quedaron al margen mientras Evergrande, que llegó a ser la mayor promotora mundial, se hundía en la insolvencia.
Xi insiste sistemáticamente en la importancia de la economía “real” frente a lo que se considera su ficticia versión financiera. En 2022 lanzó una campaña contra la corrupción en el sector financiero. “Servir a la economía real es el deber de las finanzas”, declaró. Mientras que los economistas keynesianos y monetaristas comparten un profundo horror ante la deflación, Xi cuestionó su importancia y preguntó por qué los consumidores no estaban más satisfechos cuando bajaban los precios, según The Wall Street Journal, que citaba a personas cercanas a la toma de decisiones en Pekín. Friedrich Hayek planteó algo parecido hace un siglo.
Xi ha abrazado tácitamente el principio de “destrucción creativa” defendido por el colega de Hayek Joseph Schumpeter. Un quinto de las pymes chinas quebraron en la pandemia, según Wright. A diferencia de sus predecesores, Xi se negó a lanzar un gran estímulo cuando la economía empezó a flaquear. Como dijo al People’s Daily en 2016 un asesor presidencial de alto rango no identificado: “Un gran estímulo solo dará lugar a burbujas, una lección que debemos aprender”. Otro economista austriaco, Ludwig von Mises, habría aplaudido esas palabras.
Hundimiento
El hundimiento inmobiliario chino ha sido brutal. La construcción de casas cayó cerca de un 70% en los tres años y medio posteriores a 2020. El ajuste continúa. La superficie de vivienda residencial vendida entre enero y mayo bajó un 12% interanual, según Jefferies.Pero Christopher Wood, responsable global de estrategia de renta variable de la firma de Wall Street, cree que el mercado está cerca de tocar fondo. En el pico, los préstamos hipotecarios suponían un moderado 50% del valor de los inmuebles, lo que reduce la posibilidad de que las bajadas de precios generen un círculo vicioso, según Wood. Los precios tanto de las viviendas nuevas como de las existentes en las 70 principales ciudades han empezado a subir. Las acciones de las inmobiliarias también se han recuperado.
Los inversores no han carecido de motivos para considerar que Xi aplicaba políticas perjudiciales para los accionistas. A finales de 2020, Pekín canceló abruptamente la OPV de Ant, que iba a ser la mayor colocación de la historia. Las autoridades también pusieron coto a las firmas de clases particulares y de videojuegos. Algunos comentaristas —entre ellos este— dijeron que China se estaba volviendo un mercado donde no se podía invertir. Desde entonces, la actitud de Xi hacia la empresa privada parece haberse suavizado. En 2024, Pekín propuso medidas para respaldar al sector privado, limitó las tasas arbitrarias que cobraban las administraciones locales y prometió frenar la “competencia despiadada”..
Pekín trata de mejorar la rentabilidad de las cotizadas, siguiendo una línea similar a las reformas proaccionistas ya adoptadas en Japón y Corea. Los reguladores reclaman mayores dividendos y más recompras de acciones. El programa para “elevar el valor” incluye medidas para reducir el exceso de capacidad fomentando la concentración sectorial y restricciones para impedir que las administraciones locales favorezcan a empresas de su región. Los fabricantes de automóviles, por ejemplo, sufren una falta crónica de rentabilidad porque cuentan con capacidad para producir el doble de vehículos que los que puede absorber el mercado nacional. El mes pasado, Guangzhou Automobile anunció una alianza con el fabricante no cotizado FAW. Es la dirección correcta.
Una atención obsesiva a los desequilibrios de China puede llevar a los inversores a pasar por alto sus muchas ventajas: infraestructuras de primer nivel, electricidad industrial barata y tipos inferiores a los de EE UU y cualquier otro emergente. El panorama empresarial está mejorando. Las firmas chinas eran antes sinónimo de despilfarro. Pero, desde que acabó el auge del crédito han mostrado una mayor disciplina y se financian en gran medida con beneficios retenidos y mediante la venta de derechos de cobro. “La salud financiera de las empresas chinas ha mejorado radicalmente”, afirma Gillem Tulloch, de GMT Research.
El país sigue muy lejos del ideal de libre mercado imaginado por los economistas austriacos. Pero su Bolsa está olvidada y barata. Las acciones chinas acumulan frente al S&P 500 el peor comportamiento relativo de su historia. El MSCI China cotiza en 11 veces los beneficios esperados para los próximos 12 meses. Wood, de Jefferies, sostiene que Pekín quiere que la Bolsa, en vez del ladrillo, se convierta en el destino del ahorro chino. Más de 25 billones de dólares de este sigue en depósitos bancarios. No se quedarán allí para siempre. No hay que esperar otro auge seguido de un desplome, sostiene Wood. Con la bendición oficial, el “mercado alcista lento” está listo para despegar.
Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías.