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Breakingviews
Opinión
Texto en el que el autor aboga por ideas y saca conclusiones basadas en su interpretación de hechos y datos

Siemens es un estudio de caso para la reducción de riesgos en China

Vender la división de movilidad sería su mejor opción, pero el comprador más obvio es del país asiático

Puerto de exportación de Siemens Wind Power en Esbjerg (Dinamarca).
Puerto de exportación de Siemens Wind Power en Esbjerg (Dinamarca).Fabian Bimmer (REUTERS)

Roland Busch tiene un problema familiar para muchos jefes de empresa alemanes. El CEO de Siemens dirige un conglomerado de 107.000 millones con una baja valoración. Pero las soluciones se complican por las relaciones cada vez más delicadas de Europa con el mayor socio comercial de Alemania: China.

Siemens cotiza a unos tres cuartos de lo que valen sus activos, según Barclays. En las últimas décadas, las acciones de la segunda mayor empresa alemana por valor de mercado han tenido un rendimiento sistemáticamente inferior al del MSCI World Industrials. Para detener la descomposición, Busch necesita que su negocio principal funcione como un motor y deshacerse de un negocio ferroviario de escaso margen. Las crecientes tensiones geopolíticas con Pekín complican ambas cosas.

China ha sido el mayor socio comercial de Alemania durante siete años consecutivos: en 2022 las exportaciones e importaciones entre ambos ascendieron a 299.000 millones de euros. El Reino Medio es el mayor cliente del puerto de Hamburgo y cuenta con el conglomerado naviero chino Cosco como accionista de una de sus terminales. Un tercio de las empresas alemanas importan de China materiales críticos como litio y tierras raras.

Las crecientes tensiones entre Bruselas y Pekín están enturbiando esta relación. En julio, Alemania animó a sus empresas a aflojar sus lazos, advirtiéndoles de que el Gobierno no rescataría a las corporaciones afectadas por las crisis comerciales. Esto inquieta a empresas como Siemens, Volkswagen y BASF. Mientras que casi la mitad de los ingresos de Siemens proceden de EMEA (Europa, Oriente Próximo y África), el 13% proviene de China, una cifra similar a la de BASF.

En todo caso, el detalle de las ventas subes­tima la dependencia de Busch de la segunda mayor economía. Siemens se ha reorientado recientemente, pasando de la electrónica, la energía y los equipos de transporte a ser una moderna potencia tecnológica. En 2022, el 27% de los ingresos procedieron de su división de industrias digitales (DI), que vende software y herramientas de automatización para plantas industriales. Esta unidad genera más de un quinto de sus ventas en China. Y, más importante, su ebita (beneficio antes de intereses, impuestos y amortizaciones) es del 20%, frente al 15% del grupo.

Supongamos que la rama de DI Software vale 18 veces los 1.300 millones de ebita que Barclays prevé que gane en 2024, con un ligero descuento respecto a la valoración que los inversores otorgan a la francesa Dassault Systemes. El negocio de DI Automation, que se espera que genere un ebita de 3.400 millones, podría valorarse en un múltiplo de 14 veces, similar al de su rival suizo ABB. Por su parte, los sistemas para edificios Smart Infrastructure (SI) de Siemens podrían cotizar a 13 veces su ebita de 3.000 millones, en línea con la francesa Legrand. Si añadimos la participación del 32% del grupo en Siemens Energy y del 75% en Siemens Healthineers, que ascienden a 46.000 millones, la suma llega a 156.000 millones. Esta cifra es superior a los 140.000 millones del valor global de Siemens, lo que implica un valor limitado para el negocio de movilidad, que alberga su material rodante y sus sistemas de señalización.

El primer quebradero de cabeza de Busch es que China ya no es un motor. Siemens incumplió sus previsiones de beneficios el trimestre pasado por una contracción del 37% en los pedidos de DI, liderada por los problemas en el Reino Medio. La producción industrial se ralentizó, pasando de un aumento interanual del 4,4% en junio a un 3,7% en julio. Incluso antes de que la reducción de riesgos se convirtiera en un mantra político, el comercio alemán con China ya estaba en declive: las exportaciones cayeron al 6,8% del total germano en 2022.

Busch ha prometido “defender y ampliar” su cuota de mercado en China. En realidad, no haría bien abandonando el país, aunque quisiera. La producción industrial de la zona euro sufrió en julio una caída interanual del 2,2%. Además, la República Popular es el mayor centro de investigación de Siemens fuera de Alemania. De hecho, Busch está construyendo un nuevo centro de I+D en Shenzhen y ampliando la red de fabricación en Sichuan y Chengdu.

El segundo quebradero de cabeza es que el enfriamiento de las relaciones con China complica la solución más fácil para la escasa valoración de Siemens. La división de movilidad solo consigue reunir un margen ebita del 8%, pese a aportar el 13% de los ingresos anuales de 2022. Como solución, el predecesor de Busch, Joe Kaeser, selló una fusión ferroviaria con Alstom en 2017, que fue rechazada por los antimonopolio europeos. Una solución sencilla sería intentarlo de nuevo.

Por desgracia, el comprador obvio es chino. La compra del negocio ferroviario de Bombardier por parte de Alstom en 2020 ha aumentado la concentración en Europa. Siemens necesita un comprador con alcance mundial pero que carezca de presencia europea directa. La estatal china CRRC Corporation, la mayor fabricante de material rodante del mundo por ingresos, sería la compradora lógica de un negocio valorado por Barclays en 9.500 millones de euros. Pero eso choca con la agenda de reducción de riesgos de la UE.

En todo caso, Busch no planea una venta de la movilidad. Se ha comprometido a escindir el negocio de motores y accionamientos de Siemens, que pasará a llamarse Innomotics. Es poco probable que esto haga saltar de alegría a sus accionistas. Esta unidad y la de logística aeroportuaria, que según la prensa podría ser otra candidata a la desinversión, podrían valer juntas solo 4.000 millones. Además, Kaeser ya intentó aumentar la valoración de Siemens mediante la disgregación parcial de filiales. Esa experiencia no ha sido un éxito rotundo.

Hay que reconocer que la acción de Siemens Healthineers ha subido un 50% desde su salida a Bolsa en 2018. Pero el lío formado en Siemens Energy es una historia diferente: su acción ha caído a la mitad desde su salida al parqué en 2020.

Así, los inversores podrían no abrazar una escisión de la repudiada unidad de movilidad. Muchos accionistas quieren que Siemens se implique más en la gestión de sus participaciones, especialmente si se están dejando marchitar. Rivales como General Electric y Toshiba han optado por disgregarse del todo.

El camino menos malo para Busch probablemente sea desprenderse totalmente de las participaciones en Healthineers y Energy, y seguir abriendo fábricas en el sudeste asiático para diversificar su cadena de suministro.

Aun así, el Bundesbank advirtió hace poco de que la economía alemana, impulsada por la industria y alimentada por las importaciones chinas y el barato gas ruso, podría contraerse aún más tras sufrir una breve recesión a principios de 2023. Ni el dilema existencial de Siemens ni su descuento de valoración parecen tener visos de solucionarse a corto plazo.

Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías

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