René Nicolodi (Swisscanto): “No estamos ante una burbuja de la inteligencia artificial, tenemos una burbuja en la financiación”
El director de renta variable de la gestora suiza considera prematuro reducir drásticamente la exposición a este sector, aunque recomienda extremar prudencia
Para René Nicolodi (Zúrich, 1976), director de renta variable de Swisscanto, los mercados financieros son como un péndulo: van y vienen. Confiesa que 2025 fue uno de los años más complicados que vivió en los mercados de renta variable. “Era imposible gestionar en el medio y largo plazo”, recuerda. Pese a que la geopolítica sigue pesando en los parqués, las aguas se han calmado. No tiene dudas de que el motor de los mercados es ahora la inteligencia artificial, como demuestran las valoraciones y los beneficios empresariales. En su estrategia global sigue apostando por la IA, y especialmente por la infraestructura que la alimenta. Pero llama a la prudencia: aunque no cree que haya una burbuja en el sector, sí ve con preocupación la financiación de estos gigantes tecnológicos.
Pregunta. Los bancos centrales han retomado las subidas de tipos. ¿Cuáles son sus expectativas?
Respuesta. Está comenzando un ciclo de endurecimiento monetario en todo el mundo por distintas razones. Esperamos que los tipos sigan subiendo gradualmente, aunque adaptándose a contextos diferentes. Japón, por ejemplo, tiene inflación, pero necesita gestionar las subidas de tipos en un contexto distinto, debido al elevado nivel de deuda que acumula. Por eso podría avanzar más lentamente que otros países.
Estados Unidos tiene una inflación en torno al 3,4%, pero mantiene un PMI en 58 puntos. El mercado laboral sigue funcionando muy bien. Por tanto, el desafío para la Reserva Federal es reducir la inflación sin frenar el crecimiento económico y sus decisiones dependerán en gran medida de los datos. Si los indicadores de crecimiento se mantienen sólidos, las previsiones de beneficios empresariales siguen siendo favorables y si el mercado laboral continúa mostrando estabilidad y fortaleza, las subidas podrían acelerarse. Si no es así, actuarán con mayor cautela.
P. ¿Y Europa?
R. Europa está enfrentando los efectos inflacionistas derivados del encarecimiento de la energía y del gas. La cuestión es si estas presiones serán temporales o persistentes. El crecimiento económico es bastante desigual: España avanza con fuerza, mientras Alemania se mantiene sorprendentemente estable. Por ello, creemos que el ciclo de subidas de tipos continuará, aunque probablemente de forma más gradual y sosegada que en Estados Unidos.
P. Pese a las preocupaciones sobre las valoraciones de la IA y las tensiones en el mercado de deuda, los mercados siguen estando cerca de máximos. ¿Es sostenible en el largo plazo?
R. Los mercados me recuerdan a un péndulo. Oscilan constantemente. A veces con movimientos pequeños, otras con movimientos mucho mayores. Es importante entender cuáles son sus catalizadores para evaluar hasta dónde puede llegar el movimiento y qué factores pueden provocar que se dé la vuelta.
Ahora el catalizador es la inteligencia artificial, porque contribuye de forma significativa al crecimiento y a los beneficios empresariales. Las previsiones para distintas regiones, ya sea Estados Unidos, Europa o los mercados emergentes, son positivas. Si se analiza el S&P 500, el Nasdaq o cualquier otro índice, el crecimiento esperado de los beneficios para el próximo año y para dentro de dos sigue siendo sólido. Por eso no tengo la sensación de que esto se vaya a romper mañana.
P. Muchos comparan la euforia de la IA con la burbuja de las puntocom.
R. Yo viví la burbuja de internet a principios de los años 2000. La comparación no es del todo incorrecta, pero sí lo es en un aspecto fundamental: en ese entonces los beneficios no estaban ahí. Faltaba calidad en los negocios. La euforia, en cambio, sí es parecida. Existe la sensación de que la IA va a cambiar el mundo de la noche a la mañana. Sí, lo cambiará, pero probablemente no mañana. Ahí es donde entra la cuestión de la materialización real de esas expectativas.
Estamos viendo cómo el gasto de capital destinado a IA ha pasado de unos 500.000 millones de dólares hasta los 800.000 millones y podría acercarse a los 900.000 millones el próximo año. Inicialmente, gran parte de ese gasto estaba financiado por los flujos de caja operativos de los grandes proveedores tecnológicos y de las compañías implicadas. Pero desde el año pasado y especialmente este año, ha empezado a financiarse mediante emisiones de deuda. Ese es un factor que vigilaría muy de cerca porque podría ser el elemento que haga girar de nuevo el péndulo.
P. ¿A qué se refiere?
R. Si empieza a haber nerviosismo en el mercado de crédito, por ejemplo en los diferenciales de los credit default swaps, y ya hay algunos indicios incipientes, aunque todavía pequeños, sería algo que empezaría a preocuparme. No creo que estemos ante una burbuja de la inteligencia artificial en sí misma. Tenemos una burbuja en la financiación de la inteligencia artificial.
Otro factor que podría provocar que el péndulo cambiara de dirección y mucho más difícil de evaluar es la efectividad real de las ganancias de productividad. Todos vemos que la IA aumenta la productividad. Sin embargo, la cuestión clave es cuánto de esas ganancias de productividad acabará traduciéndose en beneficios empresariales que justifiquen el enorme gasto en inversión realizado. Esto genera una gran incertidumbre.
Lo que sí sabemos es que las tasas de crecimiento de beneficios que hemos visto en 2025 y 2026 están empezando a moderarse. No porque la tendencia de la IA haya terminado, sino porque se está normalizando. No es posible mantener tasas de crecimiento tan elevadas durante un periodo prolongado.
P. ¿Sigue teniendo exposición a la IA?
R. Hemos obtenido una rentabilidad extraordinaria en los últimos dos o tres años en nuestras principales estrategias globales de renta variable, que son sostenibles. Ese rendimiento ha estado impulsado por la tendencia hacia la electrificación y la descarbonización que, curiosamente, se ha visto acelerada por la IA.
La necesidad de energía y de infraestructura asociada, desde los sistemas de refrigeración y los centros de datos hasta las redes eléctricas y los sistemas de almacenamiento, ha disparado toda la cadena de valor vinculada a las tecnologías limpias y la electrificación. La demanda generada por la IA ha impulsado estos sectores de forma espectacular.
Y seguimos creyendo que se trata de una tendencia estructural. Nosotros no invertimos directamente. Si observamos la cadena de valor, empieza por la infraestructura, pasa por quienes construyen las plataformas y los grandes modelos de lenguaje, y termina en las empresas que adoptan la IA, como consultoras, bancos o compañías sanitarias. Es la estrategia de invertir en los picos y palas, por así decirlo. Ahí es donde estamos expuestos porque creemos que es el segmento más estructural y que seguirá ofreciendo mayores oportunidades de crecimiento.
P. ¿Les preocupa más la crisis de la deuda o la burbuja de la IA?
R. Cuando las rentabilidades suben, lo importante es comprender por qué lo hacen. Si el motivo es una inflación todavía presente, pero dentro de ciertos parámetros, en un contexto de crecimiento económico positivo, una economía sólida y beneficios empresariales robustos, los mercados de renta variable pueden absorber relativamente bien ese repunte de las rentabilidades.
La supuesta burbuja de la inteligencia artificial es mucho más difícil de evaluar porque estamos ante algo que no hemos vivido antes. Por eso creo que, si existe un riesgo de burbuja, probablemente no seremos capaces de anticipar con precisión cuándo estallará. Lo importante será tener suficiente flexibilidad para reducir posiciones y reorientarse hacia otras áreas del mercado.
P. ¿Han reducido exposición?
R. Llevamos analizando el riesgo asociado a la IA desde febrero. Mantuvimos numerosas discusiones sobre si debíamos reducir el riesgo. Decidimos no hacerlo y el mercado siguió avanzando. La crisis de Oriente Medio impulsó los precios de la energía.
En ese contexto, apostar demasiado pronto contra esta tendencia probablemente era incluso más arriesgado que mantener posiciones largas, siempre que se gestionara adecuadamente el riesgo. Pero finalmente, desde el verano hemos reducido algo la exposición, aunque seguimos manteniendo posiciones largas. Todavía no ha llegado el momento de salir de esa temática. Hay que participar en ella, pero con prudencia.
P. ¿En qué sectores han apostado?
R. Mantenemos una posición sobreponderada en tecnología, industria y sector financiero. Como contrapeso, también tenemos una posición importante en salud que nos sirve para equilibrar la sobreponderación en tecnología.
P. Los inversores siguen prefiriendo el mercado estadounidense. ¿Qué debería cambiar en Europa? Los reguladores están intentando avanzar hacia una verdadera unión de los mercados de capitales...
R. No estoy seguro de que la regulación sea el camino adecuado. Lo primero que suele aparecer en la lista de soluciones de cualquier político europeo es regular. Y pensamos que hemos resuelto el problema. Tanto yo como buena parte de Suiza hemos tenido una mentalidad muy liberal. Y creo que esa mentalidad, que da espacio a la innovación y permite a las pequeñas y medianas empresas crecer y acceder a los mercados globales aprovechando sus ventajas competitivas, es probablemente la mejor forma de crear compañías sólidas a escala mundial y situar a Europa en otro nivel.
P. No hay grandes empresas tecnológicas que puedan competir con los gigantes de EE UU.
R. No las tiene. Tampoco contábamos con grandes gigantes de la defensa. Teníamos algunas compañías relevantes, pero no muchas. Sin embargo, la situación ha cambiado y ahora estamos invirtiendo miles de millones en reforzar las capacidades de defensa. Habrá que ver cómo es el panorama dentro de una década, porque Europa aspira a contar con una estructura de defensa más independiente. Y eso exige una reflexión similar en otros ámbitos, como la energía o la tecnología.
Para conseguirlo, Europa debe aprovechar el enorme potencial innovador que ya posee. No estoy diciendo que debamos recrear Silicon Valley. Pero sí que necesitamos algo más de ese espíritu y cultura favorable al emprendimiento. Y, en todo caso, una regulación que sirva para apoyarlo, no para frenarlo. Eso es precisamente lo que falta hoy en Europa.