La CNMV tendrá poder para prohibir la distribución de análisis pagados por las propias empresas
Las casas de análisis deberán identificar como “patrocinados” los informes sufragados en todo o en parte por las compañías. ESMA ha elaborado unas reglas que deben cumplirse para su elaboración
Los mercados cotizados están en retroceso respecto a los denominados mercados privados, tutelados por fondos de private equity, que compran las empresas y se las llevan a una caja negra con la mínima información pública. Carlos San Basilio, presidente de la CNMV, lamentó la semana pasada que hay más empresas que salen de la Bolsa en lugar de debutar en ella. La Unión Europea es consciente de esto desde hace años, y por ello en 2024 lanzó la denominada listing act, una iniciativa para fomentar la vuelta a los mercados de las empresas, que podrán pagar a las casas de análisis para elaborar informes sobre ellas. A cambio, deberán seguirse a rajatabla las instrucciones del supervisor europeo ESMA; en caso contrario, el supervisor tendrá capacidad de “suspender la distribución”.
La puesta en marcha de la segunda edición de la directiva Mifid, que entró en vigor en 2018, provocó estragos en la industria del análisis de valores. Desde entonces, los intermediarios están obligados a desglosar cuánto cobran por la ejecución de las órdenes de compraventa y cuánto por los análisis (unbundling).
Hasta que entró en vigor la norma europea, el intermediario hacía un paquete a un precio cerrado. El objetivo era rebajar los costes de ejecución, que a menudo se hinchaban de manera artificial con análisis que no eran útiles. Pero esa misión ha tenido un efecto colateral indeseable, al haber desincentivado por completo la elaboración de informes de las empresas con menos público. De hecho, se abrió la mano y en 2020 se permitió agrupar los pagos para las compañías con menos de 1.000 millones de capitalización.
La misión es facilitar la emisión de deuda y también las ampliaciones de capital y las eventuales salidas a Bolsa de las empresas de menor tamaño. La separación de costes de intermediación y de análisis fue una petición expresa de Reino Unido y, tras el Brexit, se enmendó en parte la regulación. Ahora se da una segunda vuelta de tuerca al texto con el objetivo de ampliar las empresas que pueden ser susceptibles de ser analizadas.
El siguiente paso llega ahora. La normativa que está en proceso de trasposición permitirá a las entidades decidir acerca de la agrupación o separación de los pagos derivados de los servicios de ejecución y de análisis. Eso sí, a cambio se refuerza el deber de transparencia, información y control. De esta forma, deberán informar a sus clientes de las medidas adoptadas para evitar los posibles conflictos de interés y elaborarán un registro que cuantifique los costes derivados de los análisis de inversiones proporcionados por terceros. Dicha información se entregará anualmente a los clientes si estos la piden.
Entrará en juego, además, un nuevo tipo de análisis, los “patrocinados”. Esta situación ya se produce con los informes de rating elaborados por las agencias de calificación, a los que pagan directamente los emisores, aunque estos casos no debe llevar ninguna etiqueta. El elemento que diferencia a estos es que están financiados total o parcialmente por un emisor. En caso de incumplimiento del código de conducta, la CNMV podrá acordar la suspensión de la distribución de estos análisis y tendrá capacidad para advertir al público de que el análisis incumple el código de conducta. De su redacción se ha ocupado el coordinador de los supervisores europeos de valores, ESMA, a través de la publicación de una guía con las instrucciones que los intermediarios deben cumplir. La propuesta de transposición del Ministerio de Economía señala que “cualquier otro material de análisis pagado total o parcialmente por el emisor, pero que no se haya elaborado de conformidad con dicho código de conducta de la UE se identificará como una comunicación publicitaria”.
Entre los requisitos, ESMA estipula que la duración del contrato será de un mínimo de dos años, con el objetivo de garantizar una cobertura constante. En su documento, el organismo con sede en París destaca que “la continuidad y la consistencia en la cobertura de análisis de los emisores mejorarán la calidad y el atractivo del análisis patrocinado por el emisor”.
Entre los deberes del emisor está el pago anticipado de al menos la mitad de la remuneración anual, con el objetivo de limitar la capacidad de influencia sobre el analista encargado de elaborar los informes. Los proveedores de análisis deben facilitar a las empresas de inversión que distribuyan su material un resumen de los elementos clave del contrato y de la estructura de remuneración, permitiéndoles evaluar el cumplimiento del código. Y, además, los informes financiados de forma íntegra por el emisor deben publicarse de manera inmediata, si bien en los casos de financiación parcial, las partes pueden acordar contractualmente un plazo diferido para su publicación abierta.
Hace ocho años, BME y el Instituto Español de Analistas Financieros (IEAF) lanzaron un servicio de análisis para valores sin cobertura denominado Lighthouse. La iniciativa se centró en compañías pequeñas o ilíquidas del mercado regulado o del BME Growth (por entonces, denominado Mercado Alternativo Bursátil o MAB), determinadas por una comisión directiva independiente. Lighthouse no da recomendaciones de precio, su objetivo es que los modelos sirvan para ayudar a los inversores a hacer esos cálculos.
BME indica que los análisis de Lighthouse no son patrocinados porque las compañías no pagan ni un euro —el gestor de la Bolsa española financia el servicio— y el servicio, que pertenece al Instituto Español de Analistas, carece de conflictos de interés, ya que tampoco presta otro tipo de servicios a las cotizadas. Por último, no emite ni recomendación ni precio objetivo: su valor añadido no reside en la valoración, sino en la elaboración de proyecciones rigurosas e independientes.