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La tribuna de los fondos
Análisis
Exposición didáctica de ideas, conjeturas o hipótesis, a partir de unos hechos de actualidad comprobados —no necesariamente del día— que se reflejan en el propio texto. Excluye los juicios de valor y se aproxima más al género de opinión, pero se diferencia de él en que no juzga ni pronostica, sino que sólo formula hipótesis, ofrece explicaciones argumentadas y pone en relación datos dispersos

La hora de los inversores de agua salada

13 años de excesos han creado ocasiones históricas para invertir de forma activa. Ir a la contra no solo es lo más rentable, sino lo menos arriesgado

Se presenta un 2023 revuelto. Muchos frentes abiertos, pero ya se sabe que, a río revuelto, ganancia de pescadores. Igual que marineros, hay pescadores de agua dulce y de agua salada. El agua salada ofrece oportunidades mejores, y más variadas, por el tamaño de su universo. Por lo tanto, a mar revuelto ganancia de pescadores también, en teoría. Pero el mar alberga riesgos mucho mayores, que los pescadores de agua salada saben gestionar con cuidado. Una solución para los menos avezados es quedarse pegados a la costa, donde el mar se parezca lo más posible a un río.

La anterior analogía parece ideal para el panorama que afrontan los ahorradores a día de hoy. Hay inversores de agua dulce, y de agua salada, con menos o más habilidad y experiencia. Incluso para los más expertos, la del inversor no es tarea fácil. A menudo es traicionera. Las condiciones cambian bajo la superficie y se alteran las reglas de juego (regulación, impuestos, barreras geopolíticas…), surgen cantos de sirena que arrojan contra los acantilados (salidas a Bolsa sin beneficios, nuevas tecnologías, tendencias…), y lo más pernicioso de todo: la presión lleva a muchos a perseguir lo que otros hacen bajo la doble amenaza de la codicia por los beneficios logrados y el riesgo reputacional. Esto afecta tanto a individuos como a instituciones.

Todo lo anterior se acaba manifestando en inversores profesionales e instituciones que navegan muy cerca de la costa; casi como en un río, inversores de agua dulce. Si todos pescan en la costa, en el mismo caladero y con los mismos métodos… nadie destaca negativamente, ni positivamente. El precio es la falta de valor añadido o rentabilidad alfa. Finalmente, si no hay valor añadido, pierden la confianza de sus clientes y se pueden permitir cada vez menos riesgos, por lo que se pegan aún más a la costa. A largo plazo, debido a este comportamiento, solo un porcentaje limitado de los inversores baten al mercado. Los que lo logran son aquellos que –por su experiencia y su mandato– se aventuran donde la mayoría prefiere no ir, donde el mar es más profundo, las olas más altas y el viento más fuerte. Aunque ¿cómo de peligroso es simplemente subir y bajar con las olas (o la volatilidad de las inversiones), comparado con la amenaza de los cantos de sirena y las aglomeraciones junto a los acantilados? ¿Es acaso más peligroso el mar profundo y oscuro (por invertir cuando todo se ve negro, o en países más lejanos, o en compañías menos conocidas), comparado con la orilla, si para ahogarse basta con un par de metros?

En mi opinión, ir a la contra y alejarse del rebaño con sentido común no solo es lo más rentable, sino que además es lo menos arriesgado. Sin embargo, gran parte de la industria de la inversión en los últimos 10 o 20 años asumió como cierta la premisa de que el rebaño tiene razón. Si se acepta esto, lo inteligente es no pagar por un valor añadido que se supone que no existe. Los fondos de inversión pasiva son baratos en comisiones y han florecido. Estos fondos compran todo el mercado en sus pesos proporcionales. Lo que más sube gana peso, y compran más. Y lo que más cae pierde importancia, y su peso se reduce. Justo al revés que en el mundo real, ¡cuanto más caro más compran, y cuanto más barato menos invierten! Para ejecutar esto basta una hoja de cálculo y un programa de ejecución automática. No defraudan porque no prometen valor añadido. John Bogle los inventó, y Warren Buffet, el inversor activo por antonomasia, los recomienda, con un matiz: para los que no sepan ni puedan dedicarse en cuerpo y alma a invertir de manera activa.

Pero todo en exceso suele ser dañino. Los últimos 13 años de liquidez ilimitada y casi gratuita nos han llevado a ese punto. En 2022 un inversor pasivo, que buscaba diversificación y compraba el SP500, concentraba el 20% de su inversión en Facebook, Apple, Amazon, Microsoft y Google, las famosas FAAMG. Y estas mismas compañías inundan todo tipo de fondos pasivos (ETFs). Y cuanto más subían estas y algunas otras, más relevante se hizo su peso. Esto acorraló a muchos otros fondos, pseudo-activos, que no tenían más remedio que comprar más y más de lo mismo, para controlar la distancia respecto a sus índices de referencia, que les limita por mandato. En total, MAN Group estima que solo un tercio del mercado en Estados Unidos invierte de manera activa.

La consecuencia es una oportunidad histórica. Mientras las megacaps subían y atraían más y más inversión pasiva, multitud de otras empresas eran ignoradas, en ocasiones sectores enteros. Las divergencias en valoración hoy son históricas sea cual sea el sector, como demuestra el análisis de Cliff Asness en AQR. La dispersión también es máxima aplicando criterios como grandes contra pequeñas compañías, volátiles contra estables etc., como hace Rob Arnott en Research Affiliates. Otros analistas también señalan la oportunidad histórica en los países emergentes frente a los desarrollados…

El patrón se repite allá donde se mire: 13 años de excesos han creado oportunidades históricas para invertir de manera activa. Ahora toca ser inversor de agua salada y aprovecharlo.

Andrés Allende es Managing Partner DIP Value Catalyst Equity

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