Pilar Arroyo: “Es importante diferenciar una recesión económica de una crisis”

Afronta con “relativa calma” la desaceleración que llegará en 2023, que ve “ni muy profunda ni muy duradera”

Cree que la visibilidad sobre el fin de la subida de tipos actuará como viento de cola para la renta fija

Pilar Arroyo: “Es importante diferenciar una recesión económica de una crisis”
Juan Lázaro

Tras trabajar como especialista en inversiones en Creand WM y analista en Deutsche Bank Asset & Wealth Management, Pilar Arroyo se incorporó a M&G en 2018, donde actualmente es directora de inversiones vinculada a los fondos de renta fija. Destaca el buen punto de partida con el que las compañías afrontan una recesión económica que no le preocupa en exceso.

¿Entraremos en recesión en 2023?

Habrá recesión, sí, pero aquí lo importante es la profundidad, así como la duración. Será clave para saber cuál es la naturaleza de esta recesión ver cómo se plasman las subidas de tipos en la economía real, en los principales indicadores de actividad, de consumo, de mercado laboral, etc. Las economías con una inflación del 10% no son saludables ni sostenibles en el largo plazo. Es por esto que los bancos centrales están tan focalizados en la lucha contra la inflación, aunque para ello haya que sacrificar algo el crecimiento tanto en Estados Unidos como en Europa. Pero, debido también al buen punto de partida de las economías de cara a adentrarse en esta desaceleración, no creemos que se vaya a tratar de una crisis como tal. Es importante diferenciar recesión económica de crisis y por eso afrontamos la desaceleración con relativa calma porque no va a ser ni muy profunda ni muy duradera en el tiempo.

¿Le parecen correctas las políticas aplicadas por los bancos centrales?

Están focalizados en, sobre todo, no dejar como legado para los próximos años una inflación estructural. Dado que el punto de partida macroeconómico es bueno, vemos justificado sacrificar algo de crecimiento, máxime si estamos viendo que las políticas están empezando a surtir sus efectos. Por ejemplo, en Estados Unidos ya llevamos varios meses de inflación a la baja. Si sus políticas son correctas, demasiado agresivas o se quedaron cortas, lo veremos cuándo los efectos se plasmen en la economía real, y para esto nos quedan varios meses.

¿Qué les preocupa más de cara a este ejercicio?

El mayor riesgo encima de la mesa es que no sea posible controlar la inflación por parte de bancos centrales. Sería un duro golpe. Eso implicaría nuevas subidas que no están puestas en precio y podría ser muy destructivo para todas las clases de activos financieros.

Hasta el Banco de Japón ha cambiado su mensaje y el mercado lo ha interpretado como un futuro cambio en su política de tipos...

El país ha sufrido las consecuencias de ser importador de materias primas con un yen débil, lo que ha hecho que Japón haya estado importando inflación en 2022 y esta se encuentre en máximos. Pese a que el Banco de Japón aún no plantea ejecutar ninguna subida de tipos de interés a corto plazo, la relevancia de este cambio en la política monetaria es elevada, puesto que era el último gran banco central que se resistía a endurecer su política monetaria. Si las tires japonesas comienzan a subir, los inversores japoneses, que durante tantos años han buscado rentabilidad fuera de su país, podrían encontrar un aliciente para volver a invertir dentro de sus fronteras. Esto podría provocar un fuerte movimiento de flujos de capital desde Europa o EE UU hacia Japón, con sus consecuentes movimientos de precios, algo que aún no ha pasado, pero que habrá que monitorizar.

Tras un 2022 pésimo para los inversores, ¿cómo afrontan este año?

Tenemos una fuerte convicción a favor de la renta fija, sobre todo en el crédito de compañías. Dependerá de la aversión al riesgo de cada inversor, pero sí que creemos que 2023 es un año en el que la deuda corporativa debería estar en las carteras y comportarse bien. Al igual que en 2022, va a ser un año en el que la duración juegue un papel muy importante.

¿Por qué les gusta más la deuda corporativa que la pública?

Ya se sabe que el diferencial que nos pagan las empresas es mayor que la deuda pública, y estimamos que los spreads de crédito actuales están cotizando a niveles razonables. Además, aunque hay que ir compañía por compañía, estamos viendo en general fundamentales saneados, lo que es un punto de partida bastante bueno. Cuando hay una crisis en el mercado, y me refiero a la vivida con el Covid, las empresas que sobreviven son aquellas que contaban con una mayor fortaleza y se encontraban en mejores condiciones, por lo que hay un aumento de la calidad de las que han sobrevivido. Nunca hasta ahora se habían adentrado en un periodo de desaceleración con fundamentales tan sólidos como los que estamos viendo en estos momentos en, por ejemplo, las de alta calidad crediticia o investment grade. Aumentarán los default pero no de manera drástica.

¿No afectará la desaceleración a esos fundamentales?

Por supuesto que empeorarán los fundamentales de las compañías, pero vemos que el ciclo de subidas, que es lo que causó en 2022 la disrupción en los mercados, está ya muy avanzado en numerosas áreas geográficas como Estados Unidos. El hecho de que la incertidumbre sobre cuántas subidas más de tipos va a haber se vaya a disipar en, más o menos, los próximos dos trimestres, va a ser un viento de cola claro para el comportamiento de la renta fija.

¿Prefieren la inversión en deuda investment grade o high yield?

Entre las dos clases de activos, preferimos el grado de inversión, pero también encontramos motivos para invertir en high yield. Dependerá del perfil de riesgo del inversor. En alta calidad crediticia, en estos momentos, estamos sobreponderando Estados Unidos, por el mero hecho de que están más avanzados en el ciclo de subidas y porque la economía americana no se ve tan expuesta a una crisis energética como lo pueda estar Europa. Además, los fundamentales son favorables, con un mercado laboral con unos síntomas de fortaleza muy importantes. Ahora mismo estamos neutrales en crédito europeo, pero creemos que en unos meses llegará el momento de sobreponderarlo en las carteras.

¿Cómo valoran la renta fija española?

Actualmente es el país con menos inflación interanual de toda Europa y los costes laborales siguen creciendo a menor ritmo que en otros países, así que las previsiones de crecimiento para 2023 no son nada alarmantes. Se está incluso barajando la posibilidad de que no vaya a haber recesión técnica. En cuanto a activos, tenemos al país en las carteras a través de crédito de compañías tanto financieras como industriales. 

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