El BCE tiene el acto de malabarismo más difícil de la banca central
Las compras de bonos para ayudar a los países del sur están en contradicción con las subidas de tipos
Los bancos centrales de todo el mundo se enfrentan al reto de frenar la alta inflación sin ahogar el crecimiento. Eso ya es bastante difícil. Pero la presidenta del BCE, Christine Lagarde, tiene que hacer malabarismos adicionales. También debe asegurarse de que las diferencias en los rendimientos de los bonos entre los países del euro no se amplíen hasta niveles que socaven la política monetaria, o incluso supongan una amenaza existencial para la moneda única. Sus distintos objetivos pueden resultar incompatibles.
Los retornos de los bonos de la zona euro pegaron un salto después de que Lagarde abriera la puerta a una subida de tipos este año. Las particularmente grandes oscilaciones de la deuda del sur de Europa hacen que el diferencial entre los bonos alemanes e italianos a 10 años se haya ampliado casi 40 puntos básicos este año hasta alcanzar unos 170 puntos, el máximo desde julio de 2020. Ello se debe principalmente a que el BCE planea dejar de comprar bonos antes de subir los tipos: cuanto antes quiera subirlos, antes deberá detener las compras.
Si las brechas siguieran creciendo, las economías más débiles, como Italia o España, se resentirían y los inversores podrían incluso empezar a dudar de la capacidad de algunos Gobiernos para pagar la deuda. Pero Frederik Ducrozet, de Pictet, calcula que el diferencial entre los bonos italianos y alemanes debería alcanzar unos 250 puntos básicos antes de que el BCE comenzara a preocuparse. La propia Lagarde ha dicho que tiene las herramientas necesarias para responder si es necesario.
Tiene opciones. Incluso después de que termine el programa de compra de bonos de la era pandémica, los ingresos de los que vencen se reinvertirán. Los analistas de Citi estiman que se podrían utilizar unos 20.000 millones al mes para limitar los retornos de los bonos del sur. Pero puede ser demasiado poco para combatir un estallido del tipo visto en 2020, o en la crisis de 2012. De ser así, Lagarde podría desempolvar el plan de compra Transacciones Monetarias Directas (OMT), ideado por Mario Draghi. Pero las condiciones de reformas de este programa pueden resultar desagradables para los Gobiernos. Por tanto, el economista jefe del BCE, Philip Lane, podría tener que idear otro plan que ayude a los países más débiles y que no infrinja las normas del BCE sobre la financiación de los Gobiernos.
Pero cualquier nuevo y astuto esquema se enfrentaría a un problema fundamental. La alta inflación requiere que el BCE endurezca la política monetaria. Las subidas de tipos, por muy graduales que sean, estarían en contradicción con las compras de bonos, que son en la práctica una flexibilización de la política. Esto contrasta con la década pasada, en que la inflación era demasiado baja y las compras de bonos podían justificarse como una forma de alimentar las presiones sobre los precios, así como de frenar los diferenciales de retorno.
Es cierto que una fuerte ampliación de los diferenciales podría perjudicar el crecimiento de los países del sur y reducir automáticamente la inflación. Pero eso da por hecho que desaparezcan las fuerzas globales que han contribuido al aumento de los precios, como las distorsiones de la cadena de suministro y los altos costes de la energía. También supone que los sueldos no subirán más rápido para alcanzar la inflación, especialmente en las economías más fuertes, como Alemania.
Si estas suposiciones resultan correctas y las presiones sobre los precios se reducen, el BCE podría evitar tener que elegir entre frenar la inflación y controlar los diferenciales. Si no, estos dos objetivos serán más incompatibles que nunca.
Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías