BCE

Los retos para Lagarde bajo la sombra alargada de Draghi

Llega con un ambicioso paquete de estímulos ya en marcha, con la presión de no dar marcha atrás para no perder credibilidad y frente al desafío de persuadir a Alemania de que gaste más y de revisar de cara al futuro el objetivo de inflación

Mario Draghi junto a Christine Lagarde, cuando era directora gerente del FMI, en un Eurogrupo en Bruselas en noviembre de 2012.
Mario Draghi junto a Christine Lagarde, cuando era directora gerente del FMI, en un Eurogrupo en Bruselas en noviembre de 2012. Getty Images

A Mario Draghi le esperaba una recesión de caballo a la vuelta de la esquina cuando llegó a la presidencia del BCE en noviembre de 2011, con amenaza cierta de ruptura del euro incluida. La hipótesis de una nueva recesión es ahora el gran riesgo que se encontrará Christine Lagarde en su relevo al banquero italiano y a pesar de que su predecesor le haya dejado una hoja de ruta clara, con la que apenas tendrá que apretar el piloto automático en el inicio de su mandato, también le esperan numerosos y desafiantes retos en su presidencia del BCE.

El gran punto de partida es la convicción –la única unánime en el seno del BCE– de que se hace urgente y necesiario el estímulo fiscal de los países de la zona euro con margen para gastar más. Es el mensaje que dejó flotando en el aire Draghi en la rueda de prensa de su despedida y el gran guante que recogerá Lagarde, de la que se espera haga valer toda su experiencia política a la hora de persuadir al país clave en esa tarea, Alemania.

La gran labor que aguarda a Lagarde es la de tender puentes: entre el BCE y los gobiernos de la zona euro en disposición de ser motores del crecimiento de la región y también entre los distintos miembros del BCE. Draghi se marcha dejando una institución dividida, en la que los gobernadores nacionales están ávidos por hacer oir su voz tras un mandato marcadamente presidencialista y en la que las distintas corrientes toman posiciones de cara a una nueva era que carecerá del liderazgo evidente del banquero italiano.

Con la salida de Draghi el próximo jueves y la del francés Benoît Coeuré en diciembre el comité ejecutivo del BCE quedará formado por seis miembros con menor experiencia en política monetaria o financiera en comparación con sus predecesores y con otros miembros del consejo de gobierno. “Es probable que haya un reeequilibrio de la influencia más allá del comité ejecutivo en favor de los gobernadores de los bancos centrales, al menos temporalmente”, señalan en Citi. Aun así, no es previsible que haya marcha atrás en las medidas adoptadas, a riesgo de provocar una pérdida de credibilidad.

En la construcción de un nuevo consenso, y mientras el curso de la economía no exija medidas adicionales de política monetaria, a Lagarde también le espera la tarea de redefinir el mandato del BCE. Draghi se despidió haciendo gala de haberlo cumplido –”sin rendirse nunca”–, pero el objetivo de lograr una inflación cercana, aunque por debajo, al 2% en el medio plazo en la zona euro resulta cada vez más difícil.

Para BNP Paribas, “si el BCE finalmente admite que el logro del objetivo de inflación es inalcanzable, en lugar de demorarlo sin más, sería necesario reforzar las compras de deuda”. Pero la ampliación de ese programa es el asunto más espinoso en el BCE y precisamente el detonante de las mayores críticas internas hacia Draghi y su refuerzo solo pasaría por un riesgo cierto de deflación o de recesión, añade el banco francés.

Para Citi, el gran debate estará en la visión que adopte la nueva ejecutiva sobre el mandato de la institución. “Lo que realmente importa no es si los miembros del consejo de gobierno del BCE son más o menos contrarios a una inflación alta o baja (la tradicional división entre halcones y palomas) sino en qué medida están dispuestos a adoptar una agresiva e innovadora tarea para alcanzar lo que consideran su mandato”. Y en este sentido, en Citi auguran que el BCE de Lagarde podría adoptar una actitud más pasiva, más resignada a aceptar cierta desviación del objetivo de inflación, que no requiera por tanto grandes decisiones de política monetaria. Al menos en un primer momento.

En Bank of America apuntan a las voces dentro del BCE que creen que el objetivo de inflación del 2% es demasiado ambicioso y perseguirlo entraña el riesgo de amenazar la estabilidad financiera, a golpe de más estímulos. Y avisa de la pérdida de efectividad para el BCE que supone airear esas discrepancias. El debate interno que afronta Largarde atañe en definitiva incluso a cuál deberá ser el objetivo del BCE para el futuro.

Los límites del programa de compras de deuda

La reanudación de las compras de deuda ha sido sin duda la medida más controvertida del último paquete de estímulos aprobado en septiembre. Se reactivarán a partir del 1 de noviembre a un ritmo de 20.000 millones de euros al mes y de forma indefinida, hasta terminar poco antes de que llegue una primera subida de tipos que el BCE ha renunciado también a precisar en el tiempo.

La continuidad en las compras de deuda se va a encontrar sin embargo más pronto que tarde con la limitación marcada desde su inicio, por la que el BCE no puede adquirir más del 33% del volumen de un emisor o de una emisión. Superar ese umbral supondría pasar a favorecer a unos países por encima de otros y romper el principio de neutralidad por el que el BCE adquiere deuda en función del peso de cada país en su capital.

El tiempo durante el que el BCE podrá seguir adquiriendo deuda alemana dentro de su programa de compras según los términos actuales se calcula en un año, si bien Mario Draghi ha insistido en que las compras se pueden prolongar por un tiempo considerable. Si Alemania decide emitir más deuda para gastar más será un factor determinante. Y en todo caso, los límites al programa de compras serán con toda seguridad objeto de intenso debate para el mandato de Lagarde en el BCE.

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