Italia es el problema de Europa

El continente no crece al 3% como pensábamos, y sigue teniendo mucho riesgo a la baja

El primer ministro italiano, Giuseppe Conte, ayer, en una rueda de prensa sobre presupuestos en el palacio Chigi, en Roma.
El primer ministro italiano, Giuseppe Conte, ayer, en una rueda de prensa sobre presupuestos en el palacio Chigi, en Roma.

En inversiones se trata de obtener más aciertos que errores, calibrar el tamaño de las apuestas y reconocer cuando estas equivocado. Esto diferencia al buen gestor. De hecho siempre pregunto a los gestores cual ha sido su último error y que han aprendido de ello.

Entre el 80% y el 90% dice que mantiene en cartera la inversión errónea. El segundo mayor error de cualquier gestor es mirar al futuro con el retrovisor. Lo importante para la cartera es el “de aquí en adelante”, algo que da vértigo a muchos. De hecho hay que gestionar de manera muy dinámica y activa. En este sentido este año la gran sorpresa es que todos pensábamos que Europa iba crecer al 3% (encuesta de expectativas de Citigroup).

Pero Europa crece entre el 0,3% y el 0,4% trimestralmente, con todavía mucho riesgo a la baja. Así que el BCE solo debe eliminar el estímulo monetario cuando el crecimiento sea de verdad sostenible. Ahora bien, en un momento en que el Banco Central se está quedando sin munición, una nueva recesión en EE UU puede hacer mucho daño. El BCE ya no tiene bonos que comprar, no puede cambiar la proporción, ni adquirir deuda bancaria, pues genera conflicto de intereses. Pero va a tener que dejar de comprar bonos.

En cualquier caso, los bancos centrales no pueden ser la solución. Los políticos tienen que ponerse de acuerdo y en lugar de acostumbrarse a no hacer nada, promover estímulos fiscales y proporcionar apoyo norte-sur. De hecho han fallado los reguladores –incluso en España contábamos con las mejores medidas anticíclicas de su clase del Banco de España–.

Mientras, desde luego que el debilitamiento del tipo de cambio del euro es bueno para Europa. Al respecto, la correlación entre tipos de interés es importante para determinar el tipo de cambio euro/dólar, pero esta relación se rompió en 2017, cuando el euro subió mucho y muy rápidamente, sin llegar a afectar al crecimiento. El euro se devaluó más del 5% contra el dólar en el segundo trimestre, pero debe recuperarse hacia fin de año si continúan las incertidumbres políticas y comerciales.

En Europa el problema es Italia. Tiene un presidente que puede vetar el presupuesto y, a diferencia de Grecia, un plan B, que incluía previsión de expansión fiscal, emisión de deuda sin garantía, “corralito” y al final nueva lira a un euro.

El presidente, Sergio Mattarella, ha hecho entender al nuevo Gobierno populista que tendría que haber nuevas elecciones y ahora este va a intentar desafiar al sistema. El ambiguo y muy frágil acuerdo sobre inmigración irregular ha llegado a ser suficiente para un rally en bonos italianos. Pero este éxito (ilusorio) del Gobierno italiano puede alentar sus ambiciosos planes fiscales, y hacer que la volatilidad reaparezca.

Hay que tener en cuenta que desde que se creó el euro la producción industrial en Italia no ha hecho más que bajar –por un tipo de cambio que no se ha sabido ajustar– mientras que España e Irlanda han tenido su fiesta. Una forma de solucionar esta situación es ayudar al crecimiento italiano mediante fondos de cohesión, con objetivos para zonas de menor crecimiento –aunque de otra manera para que pueda funcionar–. Al fin y al cabo la Unión tiene que ser económica y monetaria, con transferencias.

De hecho la solución para Italia, con un 125% de deuda pública sobre el PIB, pasa por pagar menos o, como en Japón, que los inversores domésticos mantengan esa deuda de por vida. Pero hay que preguntarse si la UE puede permitirse un Japón en su sistema. Hay que tener en cuenta que en Europa ya no se habla tanto de ajuste fiscal después de que se hicieran reestructuraciones y ajustes fiscales en mitad de la la crisis financiera, poniendo en riesgo el sistema. De hecho, mientras el aumento del gasto sea marginal Europa tendrá que acabar tolerándolo, como en Italia.

El sector bancario del país trasalpino aún no ha limpiado créditos, lo que dificulta su crecimiento económico. Más aún, la deuda sénior y semisénior de los bancos en Europa no ha corregido respecto la última crisis, así que puestos a comprar bancos los japoneses están al mismo precio que los europeos sin el riesgo. Sin embargo hay muchas compañías europeas que proporcionan entre un 4% y un 5% de dividendo, incluso sin necesidad de crecimiento.

César Pérez Ruiz es director de inversiones global de Pictet WM

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