El riesgo sistémico en la nueva Ley de Capital Riesgo
Uno de los temas de mayor actualidad en los foros financieros está siendo el anteproyecto de Ley por el que se regulan las entidades de capital-riesgo y otras sociedades de inversión y sus sociedades gestoras que tengan sede en España. Esta revisión no está dejando indiferente. Entre los interrogantes, llaman la atención tres novedades relacionadas con la comunicación económica, cuyo origen cabe emplazar en la sensibilidad de la opinión pública y de las autoridades al espinoso asunto del riesgo sistémico. Nos gustaría aportar algo de luz y opinión en estas novedades que consideramos de gran relevancia para el futuro del capital riesgo.
La primera novedad es la obligación de que la Sociedad Gestora efectúe “pruebas apropiadas de tolerancia a situaciones límite o simulaciones de casos extremos” para evaluar el riesgo del fondo en general (Artículo 15) y su riesgo de liquidez en particular (Artículo 16). Los famosos stress tests en versión capital riesgo. Aunque la intención de reducir el riesgo sistémico puede entenderse bajo la perspectiva de que al final de la cadena de fondistas hay siempre individuos, cabe preguntarse si este análisis lo debe realizar la gestora de capital riesgo o la banca que haya prestado dinero al vehículo inversor. Tratándose de fondos reservados a inversores profesionales, muchos internacionales, y de la prácticamente nula aportación de fondos de pensiones españoles al capital riesgo, vemos improbable que una mala inversión pueda contagiarse al resto del sector o de la economía española. Estamos convencidos de que los fondistas y otros grupos de interés preferirían una revisión independiente periódica más que una prueba de estrés, siempre algo teórica. Esta revisión realizada por una entidad independiente, combinada con la requerida valoración también independiente, ofrecería un nivel de transparencia tal que sería un cortafuegos muy eficaz para evitar cualquier contagio. La redacción definitiva de la ley tendrá que detallar cómo debe realizarse esta prueba de estrés, qué parámetros deben incorporarse, con qué amplitud y por quién.
La segunda novedad atañe a los requisitos de valoración. El anteproyecto de ley hace hincapié en el carácter independiente de la valoración periódica del fondo, aunque permite que sea la propia sociedad gestora la que la efectúe, siempre que el empleado-valorador no dependa funcionalmente de los gestores de la cartera o no pueda ser influenciado por ellos (por ejemplo, en su remuneración). Creemos que estas restricciones deberían conducir a que las gestoras opten por la solución del valorador externo como mínimo para la revisión del análisis realizado internamente. Aún en el caso de que se opte por un valorador externo, en nuestra opinión, una valoración no es completamente independiente si éste no analiza también la coherencia de las hipótesis en relación a los resultados históricos: si el plan de negocios lo formula la compañía y el valorador se limita a determinar las hipótesis técnicas, como la tasa de descuento, el resultado solo es parcialmente independiente. La futura ley debería abordar este aspecto, por ejemplo, pidiendo al profesional una opinión sobre el plan de negocio de la compañía u obligándole a proporcionar varios escenarios.
Por último, es inédito que la CNMV pueda llegar a restringir el nivel de apalancamiento utilizado por el vehículo de inversión cuando entienda que supone un riesgo sistémico, y que la carga de la prueba sobre la razonabilidad del nivel de endeudamiento recaiga en la sociedad gestora. Nos parece bien que no haya un límite legal al apalancamiento, ya que la tipología de adquisiciones es muy variada y, aunque ha habido excesos durante la euforia del crédito antes de la crisis, es un sector que se autoregula bien, ya que los intereses de la empresa, de la gestora, de los fondistas y de la banca están fundamentalmente alineados. Aunque el concepto de apalancamiento y los métodos de cálculo vienen regulados por un Reglamento Delegado de la Comisión Europea, el sector necesitará una guía de buenas prácticas y unas horquillas para evitar una intervención expost, perjudicial para la imagen del sector.
Estamos ante una nueva etapa en el sector del capital riesgo en España, al que le deseamos que recupere los niveles de generación de riqueza de los primeros años de la década pasada. Aunque muchas sociedades ya aplicaban por sus propios estatutos algunos de estos principios, el cumplimiento literal de toda la reglamentación acarreará más costes y tiempo, menor rapidez y rentabilidad, cuando estas variables siempre han sido dos de los pilares básicos y señas de identidad del capital riesgo.
Eduard Saura es socio director de Accuracy España