Los líderes en creación de valor para el accionista
Los reyes de la Bolsa están en los sectores inmobiliario y de la construcción. Un informe del instituto IESE revela que nueve empresas de la industria figuran entre las 20 cotizadas que más han aumentado su valor desde 1993, entendido éste como el incremento de la capitalización, más dividendos y menos todo aquello que tiene un efecto dilutivo, como las ampliaciones de capital. En términos relativos, la mejora media de constructoras e inmobiliarias alcanza la espectacular cifra del 4.500%.
No es una sorpresa. Telefónica es en términos absolutos la empresa que más ha aumentado su valor para los accionistas desde 1993. La empresa presidida por César Alierta ha incrementado su valor en 93.854 millones de euros, una mejora del 714%, según los cálculos de un estudio del IESE, elaborado por el profesor Pablo Fernández. El informe aporta otros datos reveladores, como el hecho de que el valor para los inversores de ACS haya aumentado desde enero de 1993 un formidable 13.922%. En conjunto, hasta nueve constructoras o inmobiliarias figuran entre las 20 empresas que, habiendo cotizado en Bolsa entre 1992 y 2005, más han elevado su valor. La que presenta los números más bajos es Metrovacesa, sólo un 1.158%.
'El aumento de valor es cuando crece la riqueza para los accionistas. Se halla sumando el incremento de capitalización y el pago de dividendos -en el supuesto teórico de que estos dividendos se reinvirtieran en la propia compañía- y descontando todo aquello que tiene un efecto dilutivo para el valor, como, por ejemplo, las ampliaciones de capital', explica Pablo Fernández.
De hecho, en las cinco mayores compañías que actualmente más pesan en el Ibex 35 (Santander, Telefónica, BBVA, Repsol YPF y Endesa) las ampliaciones de capital realizadas para poder crecer ha hecho que su capitalización haya crecido mucho más que el valor que finalmente han aportado a los accionistas.
Nueve compañías del sector inmobiliario y de la construcción figuran entre las 20 mejores del mercado
De los cinco grandes del Ibex 35 sólo son BBVA y Telefónica los que logran batir la rentabilidad media del selectivo
En el caso de ACS, los datos suponen nada más y nada menos que para aquel comprador que hubiera metido 1.000 euros en diciembre de 1992 y hubiera tenido la sangre fría de aguantar 13 años, su inversión se habría visto incrementada en 139.220 euros.
Dentro de este concepto de aumento de valor se han dado rendimientos verdaderamente sensacionales: 8.020% en Logista, 7.012% en Testa Inmuebles, 4.937% en Acciona, 4.100% en OHL, 4.020% en Tubacex, 3.228% en Indra, 3.163% en Inmocaral, 2.619% en Sotogrande o el 2.500% en Sniace y así hasta 25 empresas que han mejorado su valor más de un 1.000%.
Obviamente no todo son buenas noticias. Hay compañías en las que las sucesivas ampliaciones de capital han desembocado en una grave destrucción del valor.
Los casos más llamativos son los de Avanzit y Service Point. El capital bursátil de la proveedora de equipos de telecomunicaciones ha crecido un 1.119% -desde 16 a 195 millones de euros- pero la destrucción de valor equivale a 230 millones de euros (-1.438%). En la antigua Picking Pack, el capital ha pasado de ocho a 53 millones de euros, pero la destrucción de valor es de 185 millones de euros (-2.313%).
En términos de rentabilidad, que viene a ser el rendimiento de las acciones más el de los dividendos, BBVA ha aportado un rendimiento anualizado (la rentabilidad media anual) del 22,3%, comparado con el 18,5% de Telefónica, el 18,4% del banco Santander, el 14,6% de Repsol YPF y el 14,1% de Endesa. Sólo BBVA y Telefónica logran ganar más que el promedio del Ibex 35, que es del 15,5%.
Los rendimientos de las cinco compañías que representan un 57,6% de la capitalización total del Ibex 35 son muy buenos, pero están lejos de las ganancias de empresas de tamaño medio o pequeño. Es el caso de Sotogrande (39,7%), Logista (35,6%), ACS (33%), Indra (31,6%) y Acciona (30,6%).
De nuevo, las constructoras figuran entre los puestos más destacados, lo que evidencia que la pujanza del sector está teniendo un reflejo claro en la Bolsa.
La creación de valor
Otra historia muy diferente es la de la llamada creación de valor. El término implica básicamente todo lo que las empresas han conseguido rendir por encima de lo que teóricamente les exigían los inversores. Desde IESE esa rentabilidad mínima teórica se entiende como rentabilidad exigible, que consiste en lo que dan los bonos del Tesoro a largo plazo (la referencia es el de vencimiento a 10 años) y una prima basada en el riesgo de la empresa, que es totalmente diferente para cada compañía
Estas diferencias en las posibles primas de riesgo hacen que al final sea BBVA (19.308 millones de euros) y no Telefónica (17.300 millones) la que más valor ha creado. A las dos gigantes les siguen Iberdrola (16.221 millones), Endesa (10.486) y Banco Popular (9.490 millones). Estas cinco firmas suponen un 41,75% de todo el valor que ha creado el conjunto de las 72 compañías analizadas. Sobre el Ibex, el peso se eleva al 65,9%, lo que revela el papel principal que han jugado los valores pequeños y medianos en los últimos años.
En cuanto al mercado en términos generales, la Bolsa apenas pasa del aprobado justo si se observa el promedio de los últimos 13 años entre lo que el mercado supuestamente esperaba y lo que obtuvo. Así, las cuentas reflejan que la rentabilidad media mínima exigida durante los últimos 13 años sería del 10,7%, mientras que el Ibex ha rentado -sin tener en cuenta los dividendos- un 12,4%; es decir 1,7 puntos porcentuales por encima de lo que se podría considerar como aceptable. Eso sí, el año pasado estuvo bastante mejor, ya que el 18,2% que ganó el Ibex superó en 10,8 puntos la retribución esperada.
Pese a ello, los mejores años para los inversores ya quedan algo lejos. Se trata del trienio 1996-1998. En ese plazo, la rentabilidad absoluta del Ibex fue de órdago, ya que logró durante los tres ejercicios rendimientos superiores al 35%. La brecha entre el cálculo de rentabilidad exigida y los réditos finales estuvo siempre por encima de los 26 puntos y llegó a su máximo en 1997. El cálculo de la prima mínima es del 10,9%, pero la trayectoria del selectivo se saldó con un avance del 41%, al que habría que sumar además tres puntos porcentuales adicionales de los dividendos.
Y es que la herencia negativa del estallido de la burbuja ha dejado su huella. La capitalización del mercado sólo retrocedió en los años 2001 y 2002. Desde entonces, el capital acumulado por las empresas del selectivo prácticamente se ha duplicado, de 215.200 millones de euros a 411.700 al cierre de 2005. Pero la destrucción de valor acumulada de 2000 a 2002 sumó 156.000 millones, lo que ha hecho que las ganancias que en los años posteriores, que suman 200.00 millones, queden reducidas a 44.400 millones.
El efecto positivo de entrar en el Ibex
A la luz del rendimiento que el informe revela en el caso mencionado de empresas como Sotogrande o Logista podría hacer pensar que estar incluido en el Ibex 35 no aporta ventajas decisivas para el valor, pero el estudio saca a la luz algunos datos interesantes. 'Al día siguiente del anuncio de los cambios en la composición del índice las empresas que entraron tuvieron de media una rentabilidad un 2,3% superior a la del Ibex y las que salieron tuvieron en media un rendimiento del 1,1% inferior a la del índice', subraya el estudio. 'En los cuarenta días anteriores al anuncio, las empresas que entraron tuvieron de promedio una ganancia del 10,1% superior al Ibex y las que salieron ganaron un 5,9% que el índice', completa el análisis de IESE.
El informe también ataca el axioma de que a mayor volatilidad, más ganancias. La empresa más volátil de los últimos 13 años es Service Point, con una volatilidad del 157%; le siguen Tecnocom (109%), Logista (97%), Inmocaral (86%) e Indra (84%). Sólo Indra y Logista figuran en puestos similares en rentabilidad. Las otras tres están en el furgón de cola en términos de rentabilidad. Así, el rendimiento anualizado promedio de Tecnocom es del 9,3%, el de Inmocaral es del 7,6% y Service Point, un 6,3%.
Preguntas y respuestas. Glosario de conceptos
¿Qué se entiende por aumento de valor para los accionistas?
REs la diferencia entre la riqueza que poseen los accionistas al final de un año y la que poseían el año anterior. Consiste en la suma del aumento de la capitalización, más los dividendos pagados y más otros pagos a los accionistas, como las reducciones de nominal o la amortización de acciones. A esa suma hay que restarle los desembolsos por ampliaciones de capital y la conversión de obligaciones convertibles, ya que ambos diluyen valor. Una empresa puede reducir su capital bursátil sin disminuir el valor; esto ocurre cuando la empresa paga dividendos, o cuando compra acciones en el mercado.
¿Qué es la rentabilidad para los accionistas?
El aumento del valor para los accionistas en un año, dividido entre la capitalización al comienzo de año. También se puede calcular sumando al aumento de la cotización los dividendos, derechos y otros cobros, dividido entre la cotización de la acción al inicio del año.
¿Qué implica el concepto de rentabilidad exigida?
El coste de las acciones. Es el rendimiento mínimo que esperan obtener los accionistas. Depende del tipo de interés de los bonos del Estado a largo plazo más una prima de riesgo de la empresa, que lógicamente varía en función de la empresa.
¿En qué consiste la creación de valor?
Consiste en el aumento de valor que obtienen los accionistas por encima de las expectativas de la rentabilidad exigida. Para calcularla se toma el aumento de valor para los accionistas y a éste se le resta capitalización multiplicada por la rentabilidad exigida.