Gas Natural mostrará sus cartas al final de la opa
Los analistas creen que el éxito depende ahora de una subida del precio y las apuestas mínimas están en 24 euros
Que ésta es la hora de los accionistas de Endesa dentro de la compleja operación empresarial que se inició con la opa de Gas Natural en septiembre es un aspecto que ya no discute nadie. El proceso regulatorio prácticamente ha acabado con las condiciones aprobadas por el Gobierno y el fracaso o éxito de la opa depende básicamente de que la empresa gasista mantenga o aumente su oferta.
El precio es ahora más que nunca la clave del futuro de la operación. De acuerdo a los términos actuales de la oferta (0,569 acciones de Gas Natural más 7,34 euros en metálico) ésta sería inviable puesto que la gasista valora Endesa en 21,02 euros mientras su cotización real está un 14,41% por encima. Casi todos los analistas esperan por tanto que se eleve la contraprestación pero señalan que esa mejora se produciría en los últimos días del periodo de aceptación de la opa, apurando así el plazo que permite la normativa, 'siempre que el cambio implique un trato más favorable para los destinatarios de la oferta'.
Quedan, no obstante, todavía por resolver una serie de recursos legales presentados por Endesa ante diversas instancias, la más importante ante el Tribunal Supremo, que podrían entorpecer o retrasar la opa, pero los expertos no creen que los dictámenes puedan suponer en ningún caso el fin de la misma.
Ahora las miradas se dirigen a los próximos movimientos de Gas Natural, que cuenta con un mes de plazo para presentar a las autoridades de la competencia su plan para cumplir con las condiciones impuestas por el Gobierno, y a la CNMV que podría abrir el periodo de suscripción en tres o cuatro semanas.
Los expertos también se plantean estos días con más atención, ahora que la gasista ha superado otros obstáculos, los problemas que puede encontrar para eliminar los blindajes existentes en Endesa. Y especialmente el punto de sus estatutos que impide a cualquier accionista de la eléctrica contar con derechos políticos por encima del 10%, aunque su participación en el capital sea superior.
'Endesa va a tener pocas posibilidades de mantener el blindaje, ya que lo que interesa a los accionistas es maximizar el valor de sus títulos y esto se consigue mejor sin él', señala Javier Garrido, de Dresdner Bank. Sin embargo, este experto sí cree que Gas Natural tendrá que subir el precio de la oferta.
En concreto, Garrido estima que el aumento debería ser de tres o cuatro euros, pero no considera justificado, al contrario que el informe realizado por ABN Amro, fijar un precio de 30 euros para la eléctrica. Recuerda que la compañía cotizaba a 18 euros antes de la oferta y que es el valor del sector que más se ha revalorizado en Bolsa desde septiembre.
Fernando García, de Espírito Santo, destaca que las condiciones fijadas por el Gobierno a Gas Natural son muy asumibles, 'por lo que tiene margen para elevar su oferta debido al valor que generará con la opa'. Al igual que otros expertos cree que la compañía catalana intenta ahora desinflar la cotización de la eléctrica, por lo que reitera que no subirá la opa porque Endesa está sobrevalorada, para comunicar después que mejora las condiciones. 'Pero esto podría ocurrir en la última fase del proceso, a finales de abril'. Y en su opinión, para que la opa salga 'no bastará con que Gas Natural suba dos euros', e iguale así al dividendo que Endesa pagará el 3 de julio.
En este sentido, García señala que recomendaría a los inversores que se centrasen en Endesa. 'Con independencia de lo que sus gestores hayan dicho, Gas Natural tendrá que subir el precio porque de lo contrario nadie venderá sus acciones. Endesa tiene aún cierto margen de revalorización', asevera.
Alberto Alonso, coordinador de gestión de Inversis, afirma igualmente que el grupo gasista mantiene como objetivo estratégico enfriar la acción de Endesa, aspecto que ha conseguido en parte en algunas sesiones. No obstante, subraya que deberán elevar el precio a 25 euros por título o más, especialmente si quieren alcanzar con la opa un porcentaje elevado del capital, como es el 75%, para poder abordar con más facilidad la fusión de las dos compañías. 'El precio es ahora la clave del éxito', añade. Por otro lado, este gestor tampoco considera difícil que Gas Natural logre levantar los blindajes de Endesa.
Para Javier Agrela, de Urquijo Bolsa, con lo que ofrece actualmente Gas Natural 'a los accionistas de Endesa les interesaría mantener sus acciones y cobrar el dividendo en julio'. Y también opina que con las actuales condiciones 'la operación no saldría'. Respecto a la posible mejora, añade que deberían superar los 24 euros y ofrecer un canje en el que la proporción en efectivo se aproxime al 50%. (Actualmente el dinero en metálico que se ofrece es del 34,5%).
Mantenerse en Endesa
La recomendación actual de Urquijo Bolsa sobre Endesa es de mantener, ya que tocó la pasada semana su precio objetivo (25,2 euros). La eléctrica cerró el viernes a 24,21 euros. Sobre Gas Natural aconsejan vender a corto plazo.
Antonio López, de Fortis, afirma que después de la decisión del Gobierno, 'la pelota está en el tejado de Gas Natural', y, a su juicio, es necesario que eleve el precio de la oferta. En concreto, considera que éste debería situarse entre los 25 y los 27 euros, pagando esa subida en efectivo.
Y Enrique Soldevila, de BPI, recomienda actualmente mantener posiciones en ambos valores. 'Para Endesa tenemos un precio objetivo de 24 euros y de 22,7 euros para Gas Natural'. La gasista cerró el viernes a 24,05 euros. 'Esperemos que Gas Natural mejore el precio, aunque creemos que esperará hasta que el proceso de aceptación esté más avanzado. Nuestro escenario indica una mejora de dos euros más en metálico y otros dos euros más en acciones'
Y José Javier Ruiz, de BNP Paribas, destaca que las condiciones fijadas por el Gobierno son positivas para Gas Natural, de forma que le permiten mejorar su opa en metálico hasta en 3,9 euros adicionales. BNP recomienda sobreponderar Gas Natural, con un precio objetivo de 27,4 euros, mientras que se mantiene neutral en Endesa ya que ve más potencial al grupo resultado de la fusión.
La opción que avanza Ruiz es otro de los temas que se plantea el mercado: ¿cuál es la capacidad de revalorización de la empresa resultante? La respuesta a esta pregunta es la clave para que los accionistas de Endesa opten por vender en el mercado (y cobrar todo en efectivo) o esperar a la opa. Y es que, aunque Gas Natural decida pagar más en metálico, al menos un 50% será en acciones. Los expertos señalan que lo primero que hay que tener en cuenta es que la gasista podría tener que esperar un tiempo, posiblemente un ejercicio económico, para abordar la fusión en caso de que el porcentaje de Endesa que logre sea inferior al 75% y supere el 50%. Y esto si renuncia a la cláusula de condicionar el éxito de la opa al 75%.
Pese a esta incertidumbre, la opinión que merece la empresa resultante es positiva. 'Nos parece una inversión atractiva a largo plazo. Habrá que hacer una valoración pormenorizada, pero parece claro que valdría más que la cotización actual de Endesa y Gas Natural', señala Agrela. 'A largo plazo el valor nos gusta porque tendrá un mejor balance de activos de gas y electricidad, una mejor distribución geográfica y una estrategia más clara que la que tienen por separado ambas', afirma Soldevila. Y Garrido, destaca el papel de liderazgo que tendrá el grupo. Además añade que, como no podrá crecer en cuotas, va a enfocar su gestión en poner orden en los márgenes y en las sinergias. 'Esto es para nosotros una de las bondades de la operación', subraya.
Caja Madrid y los 'hedge funds', claves para la opa
Con un capital de Endesa que ha rotado en el entorno del 70% desde que se inició la opa, lo que dificulta a los gestores de la eléctrica conocer su composición actual, la posición que mantenga su primer accionista, Caja Madrid, retoma su relevancia en el futuro de la operación. Y lo es tanto para la eliminación del blindaje como para el resultado de la oferta.Para Javier Garrido, de Dresdner Bank, al igual que para otros analistas, carece de sentido que la caja no apoye los cambios estatutarios, ya que el desblindaje le interesa como accionista. Y un escenario por el que se apuesta en el mercado es por un acuerdo con La Caixa, lo que llevaría a Caja Madrid a acudir a la opa, y luego reinvertir en la empresa resultante la cantidad recibida en metálico y aumentar hasta alcanzar una posición equivalente a La Caixa (sobre un 15%).Sin embargo, otros medios no ven tan factible ese pacto, propiciado desde La Caixa, y recuerdan que Caja Madrid obtendría casi 200 millones por el dividendo extraordinario que cobrará el 3 de julio si no acude a la opa, casi un 25% de sus beneficios. Y para los analistas de Ibersecurities, la clave de la posición de Caja Madrid está en la mejora del precio.La posible elevada presencia de hedge funds en el capital de Endesa en detrimento de los minoritarios, que habrían entrado con fuerza después de la opa, es otro factor que pesará en la marcha de la operación. Y es que las estrategias que siguen estos fondos de alto riesgo, que suelen estar muy apalancados, no incluyen la permanencia en una compañía ni las inversiones a largo plazo. Por otro lado, la mayor parte o todos ellos ya han sacado beneficios por sus entradas en Endesa, por lo que es posible que tengan posiciones vendedoras y que estén rotando entre ellos en el capital de la eléctrica. Según los expertos, los que queden al final irán a la opa, pero podrían tener una influencia negativa en las acciones del grupo resultante o de Gas Natural por la presión de las ventas de los títulos que reciban.
Dos alternativas y diversos escenarios
Raimundo Fernández Cuesta, analista de Credit Suisse, señala que a estas alturas está claro que el precio es la clave del éxito. 'Además ahora los accionistas de Endesa saben que la compañía vale más y que no se va hundir en Bolsa si la oferta fracasase'. añade. Para él, eso es consecuencia del giro dado por la dirección de la eléctrica, 'con la presentación de sus resultados y con los compromisos de pago de dividendos. Es fácil, asimismo, demostrar el valor de la empresa con aspectos como el yield (rendimiento por dividendo) presentado'. Y añade que 'el poder de negociación lo tienen ahora los accionistas de Endesa'.Y el analista de Credit Suisse estima que, dejando a un lado la posible decisión del Tribunal Supremo, que tampoco cree que vaya impedir la opa, el blindaje no es un problema importante. 'Endesa convocará junta para eliminar los blindajes y si no cualquier grupo que tenga un 5% reclamará que se celebre una junta con ese fin', destaca. Además recuerda que el Gobierno va a transponer la directiva comunitaria que contempla la eliminación de los blindajes.Por otro lado, en medios del mercado señalan que sólo en el caso de que Gas Natural no consiga el 50% de las acciones de Endesa, y especialmente si no se hubiese eliminado los blindajes, daría marcha atrás en la oferta. Si consigue más del 50%, y sobre todo si se han cambiado los estatutos, eliminaría la condición de obtener el 75% del capital para seguir adelante.Y para Ibersecurities 'no es descartable que con el apoyo de Caja Madrid, Gas Natural baje el límite de aceptación al 51%.