Reanimación europea
Hoy se reúne el Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo (BCE), y esperamos que mantenga los tipos estables en el 2,25%. No obstante, la autoridad monetaria inició un proceso de normalización de tipos en diciembre, tras dos años y medio inactivo, y son lógicas las dudas sobre cuál será el ritmo de las subidas.
La economía europea, especialmente la alemana, ha sufrido una crisis compleja y por esa razón el banco central se vio obligado a mantener unos tipos excepcionalmente bajos para favorecer el crecimiento económico. Eso fue posible mientras su objetivo de estabilidad de precios no estaba amenazado, pero en los últimos meses los datos de actividad y confianza de la economía europea han mejorado sensiblemente y eso tendrá una influencia sobre la inflación, especialmente sobre el núcleo subyacente.
La formación de un Gobierno de coalición en Alemania, el cambio de Gobierno en Francia y el final de la crisis institucional de la UE surgida tras el rechazo francés y holandés a la Constitución ha mejorado notablemente el clima político. Esto ha tenido un reflejo inmediato en los indicadores de confianza empresarial y el ciclo inversor en Europa ha retomado el vuelo con dos trimestres consecutivos de fuerte crecimiento. Además, las tasas de desempleo están disminuyendo, lo cual está favoreciendo una recuperación de la confianza de los consumidores europeos.
El caso más significativo es el de Alemania. Desde el pasado verano los consumidores germanos ven mejor la situación económica y las oportunidades de empleo, lo cual se ha reflejado en un menor pesimismo en las encuestas. Sin embargo, su propensión a ahorrar sigue en máximos y eso explica por qué las ventas minoristas y los datos de consumo no reflejan esa mayor confianza.
La subida del petróleo ha supuesto una amenaza para la estabilidad de precios en los últimos dos años, pero la debilidad del consumo privado reducía la capacidad de las empresas europeas para trasladar a precios finales sus incrementos de costes. Adicionalmente, la debilidad de la demanda de empleo reducía la capacidad de negociación salarial de los trabajadores. Eso se ha traducido en una inflación subyacente muy por debajo del objetivo, sin que se hayan producido efectos indirectos y de segunda ronda derivados del choque petrolífero.
Los riesgos en los precios del petróleo siguen siendo al alza, pero la mejora del mercado de trabajo y de la demanda interna en la unión económica y monetaria (UEM) eliminan un colchón de protección y aumentan la capacidad de las empresas europeas para incrementar sus precios, lo cual se traducirá en un repunte de la inflación subyacente. No obstante, la recuperación del consumo privado será muy gradual y, según nuestras previsiones, la inflación subyacente se aproximará al 2% el próximo verano, pero no esperamos mayores repuntes en nuestro escenario de previsión.
Por lo tanto, aunque las perspectivas para la economía europea son más favorables, seguimos hablando de un crecimiento próximo al 2%. No obstante, la tasa de inflación general seguirá por encima del objetivo del BCE mientras los precios del petróleo no se moderen y la inflación subyacente se aproximará al 2%, pero no es previsible que lo supere. Esta situación limita el margen de maniobra de la política monetaria. Los inversores esperan una nueva subida del BCE en su próxima reunión de marzo y esperamos que la autoridad monetaria aproveche el comunicado y la rueda de prensa de hoy para confirmar su intención de subir en marzo, pero tendrán que medir mucho sus palabras. Al BCE no le quedan muchos cartuchos para gastar y debe administrarlos con prudencia.
Con el elevado grado de competencia internacional y el fuerte crecimiento de la productividad mundial, la inflación se mantiene bajo control en la mayoría de las áreas. En este sentido, es suficiente que los bancos centrales sitúen sus tipos en niveles neutrales, como ha sucedido en el Reino Unido y esperamos que suceda en EE UU. Con un crecimiento del 2% y la inflación estable, el tipo de interés neutral en Europa estaría en un rango 3%-3,5%. Por esta razón, en el escenario más optimista los tipos finalizarían este año en el 3% y con escasas expectativas de nuevas subidas en 2007.
Para España, con un diferencial de inflación acumulado y creciente con el resto de los países del área, las subidas del BCE siguen siendo la mejor opción posible de política económica. Sin duda, provocarán un incremento de la cuota mensual de los préstamos hipotecarios que forzará a las familias a moderar su gasto. No obstante, recordemos que la inflación prevista superará el 4% en enero y, por lo tanto, el tipo de interés real, descontada la inflación, seguirá siendo negativo. Esto hace que la posibilidad de un aterrizaje brusco de la economía española esté próximo a cero.