Inditex, neutral
Estratégico
Precio: 19,22 euros (23/09/03)
Inditex sigue cumpliendo objetivos, a pesar de las desfavorables condiciones del consumo en Europa, de donde procede la mayor parte de su facturación, y demostrando la solidez de su modelo de negocio. Como aspectos positivos hay que señalar asimismo la revisión al alza del número de aperturas previstas para el conjunto del año 2003 hasta 300-360 nuevas tiendas y la saneada situación financiera de que goza.
Sin embargo, la evolución negativa de sus márgenes en el primer semestre, junto a la previsión de que seguirán descendiendo en el segundo, como resultado del impacto del efecto tipo de cambio, que, aunque en menor medida, continuará afectándole, y de la política de armonización de precios, invitan a cierta prudencia. Por otra parte, los datos de ventas que ha adelantado correspondientes a las primeras semanas del segundo semestre, el más importante en relación a la generación de beneficio, no son buenos. Todo ello refuerza la opinión de que las tasas de crecimiento de sus ingresos y resultados son difícilmente sostenibles y mejorables a futuro.
Estimamos que los múltiplos a los que cotiza limitan el recorrido al alza de este valor, por lo que recomendamos mantenernos NEUTRALES, con un precio objetivo de 23 euros.
Financiero
El grupo textil gallego se propone continuar en el 2003 con su objetivo de crecimiento con rentabilidad, apoyándose en el éxito de su modelo de negocio, caracterizado por la integración vertical, la flexibilidad y, sobre todo, por la rapidez (producción ¢just in time¢). Es en este último punto en el que basa principalmente su estrategia y lo diferencia con el resto de competidores del sector. Mientras otros tardan aproximadamente nueve semanas en sacar un producto al mercado, Inditex es capaz de colocarlo en apenas tres, manteniendo así un reducido nivel de inventarios, lo que le facilita un mayor control de los costes.
El grupo opera en la actualidad con siete formatos de tiendas distintas orientados hacía diferentes clientes objetivo (Zara, Kiddy´s Class, Massimo Dutti, Pull & Bear, Bershka, Stradivarius y Oysho). El plan de la compañía contempla invertir en 2003 entre 550 y 600 millones de euros, principalmente dedicados a nuevos establecimientos, ubicados más de la mitad en España. Durante el primer semestre ha realizado 137 aperturas netas, con lo que suma un total de 1695 puntos de venta, frente a 1376 a 31 de Julio de 2002. En el segundo semestre del año ha comenzado a operar la cadena Zara Home (10-15 tiendas), dedicada a complementos de decoración, útiles y textiles para el hogar.
En la presentación de resultados del primer semestre ha ampliado su estimación de aperturas durante el año, que fija entre 300 y 360.
Resultados de primer semestre de 2003
Inditex ha obtenido unos resultados en línea con las previsiones en cuanto a beneficio neto, que alcanza 146,1 millones de euros (+21%). Sin embargo, están por debajo de lo esperado a nivel operativo, con deterioro de los márgenes por el impacto del tipo de cambio, los mayores descuentos en el periodo de rebajas de verano y el aumento de los gastos operativos que ocasiona el ambicioso plan de aperturas.
Las ventas alcanzan los 1979,3 millones de euros, un 19% más que en igual semestre del 2002. Crecimiento sustentado, tanto al comportamiento de los ingresos en tiendas comparables, que suben un 6,5% cumpliendo el objetivo de +5% marcado por la compañía, como en la aceleración en el ritmo de aperturas (superficie de ventas: +19%). Descontando el efecto del tipo de cambio, el avance de la cifra de negocio hubiese sido del 25%. Las ventas internacionales reducen su peso hasta el 53,9%, frente al 54,5% de un año antes. Por áreas geográficas, en superficie comparable destaca el buen comportamiento del Resto de Europa, Asia y América (excluyendo el efecto de la depreciación de monedas), en España el avance de las ventas es inferior a la media y por el lado negativo hay que anotar el descenso de Oriente Medio. Por formatos, Zara sigue aportando la mayor parte de la cifra de negocios con el 71,1%, aunque ve caer su peso a favor de Bershka y Massimo Dutti.
El margen bruto sobre ventas desciende hasta el 50% (51,16% anterior). Esta disminución se deriva de la depreciación de monedas (100 p.b.) y de las rebajas de precios en la campaña de verano. Para el 2S2003 la compañía espera una reducción de 100-150 p.b por tipo de cambio y la política armonización de precios a tres niveles (España y Portugal // Grecia // Resto) que está implantando en Europa.
Los gastos operativos (+21%) crecen en mayor proporción que las ventas, como consecuencia del alto ritmo de aperturas durante el semestre, que obliga a adelantar alquileres y gastos de personal antes de que los establecimientos entren en funcionamiento. Por ello, el EBITDA se sitúa en 335,5 millones de euros (+9%) y el margen pasa al 17% desde el 18,5% anterior. El EBIT alcanza 223,7 millones, con un incremento del 10% y un margen que se contrae del 12,3% al 11,3%
En la parte baja de la tabla, a pesar de incluir una provisión extraordinaria por riesgos en Venezuela, los resultados financieros, que mejoran pasando de 20,1 millones de euros en el 1S2002 a 2 millones en el presente ejercicio, junto a una menor tasa impositiva, hacen que el benéfico neto crezca un 21%.
En lo que hace referencia al balance, sigue mostrando una situación financiera saneada, con una posición de caja neta de 73 millones de euros, por lo que, a final de año, podría decidir la recompra de acciones o reparto vía dividendo.
Respecto a la evolución del negocio durante las 7 semanas iniciales del segundo semestre, las ventas han estado por debajo de lo esperado por la compañía, como consecuencia de algunos factores coyunturales, entre los que señala el clima muy caluroso en Europa y la comparativa con el mismo periodo del año pasado, en el que la facturación en establecimientos comparables creció a tasa de doble dígito (12,5%). Espera que esta tendencia se invierta para lo que resta de la campaña otoño-invierno, que es de gran importancia de cara al resultado final del año.