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Opa hostil
Opinión
Texto en el que el autor aboga por ideas y saca conclusiones basadas en su interpretación de hechos y datos

Por qué el Gobierno da alas a Emiratos en Naturgy y frena el doble asalto a Telefónica y Talgo

La urgencia de soluciones para Naturgy y los fondos, así como la falta de capitales españoles para el plan industrial, aceleran la opción emiratí

opa naturgy
Logo de Naturgy en su sede de Madrid.Susana Vera (REUTERS)

Los jeribeques lingüísticos utilizados por los ministros para referirse a la posible irrupción de la emiratí Taqa en Naturgy no logran ocultar la honda preocupación que en privado ellos mismos confiesan a la hora de referirse a la procedencia y los intereses de los dueños de las empresas energéticas españolas. El Gobierno tiene razones para la inquietud. El carácter estratégico del sector, escenificado sin ambages tras la invasión rusa de Ucrania, lo explica. “No hay ni media fisura, es fundamental para nuestra industria y hay que protegerlo”, deslizan. Endesa, empresa histórica en la generación de electricidad, rinde cuentas en Italia. Cepsa, fundada en 1929 como la primera compañía petrolera privada española, forma parte del holding de Mubadala Investment Company, fondo soberano de Abu Dabi. Iberdrola, que no es de nadie por su elevado capital en Bolsa, tiene como primer accionista a Qatar Investment Authority, fondo soberano catarí. La última joya de la corona, la antigua Gas Natural, firma fundada en Barcelona en 1843, podría también pasar a engrosar el acervo emiratí si finalmente se articula la operación de compra en marcha. Hay debate.

No es la primera vez que la gasista está en el punto de mira del capital árabe. Gas Natural Fenosa ya negoció la entrada de Omán en el negocio de generación hace más de una década. Corría el año 2012 y Boston Consulting Group campaba a sus anchas por los dominios de Rafael Vilaseca. La Oman Oil aún transita por el capital de la regasificadora de Sagunto tras dejar el capital de Enagás. En esta ocasión, la sinfonía se desarrolla en dos movimientos. El primero implicaría la salida de los fondos GIP y CVC, que suman más del 40% de Naturgy, ya sea mediante una compra por parte de Taqa y una opa posterior o mediante una oferta pública de adquisición por el 100%, posiblemente de la mano de CriteriaCaixa, principal accionista. La segunda parte implicaría un pacto paralelo con el brazo inversor de la Fundación La Caixa para delinear una gobernanza conjunta. El contenido de ese acuerdo parasocial sería la clave para garantizar la españolidad.

A partir de ahí, una de las preguntas que sobrevuela la operación es por qué el Ejecutivo no ha transformado su lógica inquietud en un mensaje contundente de rechazo a la hoja de ruta de Taqa. Antecedentes hay. Y recientes. No dudó el ministro de Transportes, Óscar Puente, en dejar claro que la opa húngara sobre Talgo no es bienvenida, llegando incluso a alentar una oferta alternativa. La firma ferroviaria no parece más estratégica que Naturgy. En el caso de Telefónica y la entrada en su capital de la operadora saudí STC, el Ejecutivo ha pasado de las musas al teatro y ha llegado incluso a facilitar la entrada del Estado en la firma a través de Sociedad Estatal de Participaciones Industriales (SEPI), dependiente del ministerio de Hacienda de María Jesús Montero. Con efectos visibles. Su oposición ha dejado en el limbo un 5% adicional que el grupo árabe atesoraba en derivados y cuya ejecución requiere del plácet gubernamental. Sin embargo, en el caso de la gasista, y sin descartar un paso al frente de la SEPI, Sánchez parece confiarse a los buenos oficios de Criteria como ancla industrial y único contrapeso de la emiratí. ¿Es suficiente a medio plazo?

La posición del Gobierno

El Gobierno hubiera tenido relativamente fácil detener la operación en su fase embrionaria y dejar en el capital, aun descontentos, a GIP y CVC. “Es muy sencillo. A veces toca esperar. Y hay que asumirlo con deportividad. El problema es que muchos están acostumbrados a ganar diez a cero, y en esta partida se va a ganar cinco a uno. Saldrán cuando puedan”, exponía el pasado mes de noviembre, con las hostilidades en marcha, un banquero de larga trayectoria en el sector. Es decir, bastaba un gesto del Ejecutivo a Criteria, un guiño que le dejara claro que la iniciativa no cogería vuelo político, para frenarla en seco. Es impensable, de hecho, que Isidro Fainé, factótum de Criteria, haya auspiciado un plan de esta envergadura sin la garantía del silencio cómplice de Moncloa. Al menos una razón de peso explicaría el wait and see del Ejecutivo. Y es que la inquietud por el futuro de Naturgy es genuina y compartida por los actores nacionales. “Los fondos solo van a ver un número, el precio de salida. Lo demás les da igual. Para Criteria y el Gobierno es otra cosa”, exponen fuentes del sector. En efecto, la compañía acumula problemas durante demasiado tiempo.

Para empezar, la salida de Repsol y la entrada de los fondos oportunistas en el capital acentuó el foco de la compañía en el reparto de dividendos. Tras el aterrizaje de GIP en 2016, la sociedad ponía rumbo a Londres para presentar un plan estratégico que incluía una subida mínima del pago a los accionistas del 5% anual hasta 2022, así como una dotación máxima de 2.000 millones de euros para la recompra de acciones propias. En 2019, después de la entrada de CVC, la actualización de la hoja de ruta se convirtió en todavía más ambiciosa en lo relativo a la gratificación al accionista, con la previsión de entregar 5.900 millones hasta 2025. No ha faltado quien, entre analistas y banqueros de inversión, ha lamentado en estos años que el proyecto industrial haya quedado supeditado a la voracidad de los fondos.

Esa estrategia ha coincidido, además, con una paradoja propia de los tiempos. Pese a que los gestores de Naturgy han logrado acreditar semestre tras semestre pingües beneficios y una performance de calidad, lo cierto es que lo han hecho en un mercado energético en transición, con el gas en retirada y en pleno giro verde. Es más, cual reloj de arena, la sensación es que la gasista agota su tiempo frente a una ministra -y un gobierno tras ella- radicalmente contrario a su principal fuente de ingresos y a unos inversores cada vez más reacios a invertir en gas. Parece difícil que un consejo de administración bloqueado por las divergencias con y entre los fondos, incapaz hasta de nombrar consejero delegado, pueda consensuar decisiones estratégicas de peso. Probablemente, Gobierno y Criteria hayan sido en los últimos meses más conscientes que nunca de ese final de trayecto. No solo urge revitalizar el mensaje al mercado, quizás con un nuevo plan estratégico, sino incluso trabajar en el equity story, un paso clave si la firma tiene que salir al mercado tras la opa para colocar acciones y aumentar el free-float.

La solución emiratí

Desde esa convicción de que la empresa precisa de un cambio de guardia ya, bajo la amenaza de desguace a medio plazo, surge la necesidad de la búsqueda de un socio estable para la firma. Con una certeza inicial, alcanzada después de meses de sondeos desde la propia empresa. Lo expone un alto ejecutivo del Ibex: “No existen grupos industriales españoles ni con la voluntad ni con el músculo para acceder a paquetes accionariales valorados en 4.000 millones. Y no van a existir en un futuro cercano”. Por diferentes razones, el Gobierno es consciente de la incapacidad de atraer a los Ortega, Roig o Riberas a proyectos industriales que lleven un sello político. Por si fuera poco, durante décadas, los gobiernos de uno y otro signo han sido incapaces de encender la luz larga y poner los medios salvaguardar intereses empresariales estratégicos del país. Endesa es el mejor ejemplo. Por eso, y a diferencia de países como Italia, con clara conciencia corporativa, no existen en España los instrumentos financieros necesarios para salir al paso de contingencias como Naturgy, Talgo o Telefónica. El dinero público de la SEPI para comprar el 10% de la teleco, unos 2.000 millones de euros, sale de los Presupuestos Generales del Estado. Desde el propio Ejecutivo se admite que no hay para mucho más. Al menos, al mismo tiempo. La colusión de intereses con Criteria es el mejor salvavidas, si bien hasta el propio Fainé tendrá que salir al mercado a financiarse o vender otras participadas si quiere acometer toda la rotación de la cartera pendiente. En el país transalpino, la Cassa Depositi e Prestiti (CDP), con 170 años de trayectoria y dependiente del Tesoro, actúa como una suerte de fondo soberano que no solo acumula importantes participaciones en empresas privadas, sino que está en el mercado para sacar rentabilidad a su cartera desde una gestión eminentemente profesional. Cuando ha tocado rediseñar el paisaje industrial del transalpino, ha dispuesto de los recursos. En sus filas, exbanqueros y consultores con trayectorias en Morgan Stanley o Mckinsey.

En ese contexto llega Taqa. No falta quien señala a las históricas buenas relaciones de Adebayo Bayo Ogunlesi, fundador de GIP, con los fondos soberanos de Oriente Medio para explicar el hallazgo. Seguro que no han perjudicado. Diversas fuentes financieras explican que los emiratíes llevaban tiempo peinando el mercado en busca de alternativas para acometer una operación importante en territorio europeo. Añaden, en todo caso, que no serán socios fáciles, lo que aumenta la presión sobre Criteria. Lo ha experimentado en sus propias carnes Iberdrola, que hace apenas meses firmaba una alianza global con el gigante verde de los emiratos, Masdar, para coinvertir 15.000 millones de euros en proyectos eólicos offshore en Alemania, Reino Unido y Estados Unidos. Taqa, junto a Mubadala y la Abu Dabhi National Oil Company (Adnoc), es accionista de Masdar. A las primeras de cambio, los emiratíes no han dudado en cambiar un pez pequeño por uno mayor o, al menos, en jugar con más de una baraja. Business is business.

Por otra parte, no hay casualidades. Resulta llamativo que, el pasado día 23, en paralelo a las negociaciones para cerrar una operación de semejante enjundia, el Consejo de Ministros autorizara la firma de un acuerdo con Emiratos Árabes Unidos para la promoción y la protección recíproca de inversiones. No falta quien ve en esa decisión un segundo argumento para justificar la posición política del gabinete socialista, con un enfoque de largo plazo. “Cuándo se acaben los fondos europeos, ¿cómo vamos a financiar las infraestructuras o qué capitales vamos a atraer para nuestras empresas? Hay que seguir la pista del dinero y hacer de la necesidad virtud”, afirma un alto directivo de una de las cinco principales empresas del Ibex. En esa encrucijada, si se puede elegir, mejor el socio emiratí que el saudí, en vista de la diferente dureza de los regímenes. Entretanto, mejor ir haciendo los deberes y, con visión de Estado, copiar lo bueno del modelo italiano. Cuando la política era un desastre, la economía funcionaba. ¿Les suena?

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