Virus: distinguir los impactos de largo plazo del tumultuoso corto plazo

En medio de todas las noticias negativas, hay aspectos positivos: China demuestra que se puede contener

Jerome Powell, presidente de la Fed, el día 3 al anunciar el recorte de tipos.
Jerome Powell, presidente de la Fed, el día 3 al anunciar el recorte de tipos. AFP

Los mercados han lanzado un mensaje claro: los inversores tienen miedo. El coste en vidas humanas es lamentable, pero el pánico puede llevar a tomar decisiones irracionales. Reconocemos que el virus es un riesgo global y que la situación empeorará antes de que empiece a mejorar, pero sugerimos a los inversores que se centren en los fundamentales y empiecen a tratar de distinguir el impacto de largo plazo de los tumultos dramáticos que caracterizan al corto plazo.

¿De dónde procede el miedo financiero? Principalmente de lo desconocido. Un nuevo virus como el Covid-19 solo puede ser contenido y erradicado si se actúa inmediatamente, nada más descubrirse el brote. Esa es la razón por la que las autoridades políticas y la Organización Mundial de la Salud han impulsado medidas restrictivas tan radicales, que pueden causar un daño económico severo en el corto plazo.

Las decisiones de emergencia para atajar la epidemia han tenido así como resultado el secar los primeros brotes verdes que habíamos visto en la actividad manufacturera, tras la recesión que sufrió este sector en 2019. Estas medidas también hacen que aumente la ansiedad colectiva alrededor del brote. Históricamente, el impacto de las pandemias medido en términos económicos es el de una evolución en V, donde se recupera con fuerza la mayor parte de la producción perdida, pero no toda. Pero a medida que aparecen nuevos focos de contagio fuera de China, las expectativas pasan de una recuperación en V a otra en forma de U. El hecho es que no podemos saber hasta dónde tendrán que llegar los esfuerzos en Estados Unidos y en Europa para contener la epidemia, lo que encierra un riesgo bajista para el crecimiento.

Lo que esperamos ahora es que el crecimiento se reduzca prácticamente a cero en Europa y en Estados Unidos, antes de empezar a recuperarse en la segunda mitad del año. No obstante, hay un riesgo significativo de entrar en una recesión global si no se consigue contener el virus: es el más elevado que ha habido desde la Gran Crisis Financiera.

La Reserva Federal (Fed) y otros bancos centrales han pasado a la acción con recortes de tipos e inyecciones de liquidez que nosotros consideramos que no son suficientes en el sentido de que creemos que se necesitan acciones fiscales para aliviar la pérdida de ingresos, proporcionar seguridad adicional a los bancos e instituciones y desarrollar una política sanitaria robusta.

Si miramos a la historia, la Fed ha realizado siete recortes de emergencia desde 1994 y en todos ellos, el banco central hizo un ajuste similar en la reunión siguiente a esa decisión. Los mercados se están basando en esas acciones pasadas para anticipar que esta vez la Fed puede efectuar un recorte adicional de al menos 90 puntos básicos a lo largo del año, pero nosotros somos algo más optimistas y creemos que el recorte será algo menor y que al final del ejercicio los treasuries a 10 años se recuperarán. Es verdad que ha habido ciertas tensiones en los mercados de repos, que puede haber problemas globales con los pagos como resultado de la paralización de la actividad económica, pero la contundente reacción de la Fed manda el mensaje de que está preparada para actuar y tiene más margen de maniobra que ningún otro banco central.

En medio de todas estas noticias negativas, hay aspectos positivos. China ha demostrado que el virus puede ser contenido. Por supuesto, las estrictas cuarentenas puestas en marcha implican que prácticamente no habrá crecimiento en el primer trimestre. Pero la economía china está volviendo. El número de casos en el país alcanzó su pico después de tres o cuatro semanas de esfuerzos extraordinarios. Si en otros epicentros de la crisis se sigue una senda similar, tendremos una idea más clara de qué esperar a medida que el virus se extiende. En todo caso, habrá que esperar un tiempo de al menos entre dos y cuatro semanas sin que surjan nuevos grandes focos epidémicos para empezar a estar seguros de que probablemente hayamos pasado lo peor. En todo caso, la economía siempre se recupera de las epidemias.

¿Qué estamos evaluando ahora? Admitimos que la recuperación manufacturera que habíamos esperado se retrasará, pero seguimos creyendo que debería empezar a echar raíces a partir del verano de 2020.

Nuestra visión puede verse reafirmada o refutada a medida que avance la crisis y, por eso, vamos a evaluar muy de cerca aspectos como los beneficios corporativos, que están muy correlacionados con los índices PMI (índices de actividad manufacturera). Hasta el momento varias compañías han anunciado un recorte de sus estimaciones y esperamos que más empresas decidan suspender sus expectativas de beneficios o rebajar las previsiones. Unos beneficios reducidos y un menor cash flow podrían conducir a un mayor nivel de apalancamiento, al menos en el corto plazo, hasta que disminuya el impacto del virus.

Otro factor importante es el sector servicios. Este sector ha soportado la fortaleza del crecimiento económico, mientras flaqueaba la industria. Cobra especial relevancia seguir cómo evoluciona, dado que buena parte del potencial impacto en los beneficios vendrá particularmente de actividades relacionadas con el turismo y los gastos de viajes.

Un tercer elemento son las compañías financieras del ámbito high yield. Las vigilaremos cuidadosamente, porque los spreads que se dan en este segmento son un fuerte indicador del estado de salud del sistema financiero.

Por último, los patrones de contagio del virus nos ayudarán a dar forma a nuestras expectativas de riesgo. La epidemia está sacudiendo los mercados y elevando las dudas, pero esto, en el fondo, no es algo nuevo para nosotros: los inversores siempre afrontamos la incertidumbre.

Michael Crowell es codirector de estrategias macro de Loomis Sayles (Natixis IM)