¿Cómo soportar más crisis políticas?
Los múltiplos de valoración de acciones de Europa y de EE UU siguen cerca de máximos anteriores al voto brexit, pendientes de que la revisión de las estimaciones de beneficios reflejen la nueva realidad. Mientras, la incertidumbre política seguirá lastrando los bonos periféricos, cuyos diferenciales de rentabilidad a vencimiento respecto del bono alemán pueden ampliarse. Hacen falta mejoras en la resolución de problemas de morosidad de bancos italianos, un Gobierno minoritario estable de centro-derecha en España y la aprobación en octubre del referéndum italiano de reformas constitucional. De hecho, los mercados, influidos por la política europea, pueden seguir volátiles este verano, con mejor comportamiento del crédito en dólares que en euros. La deuda de alta rentabilidad puede seguir evolucionando negativamente, mientras los bancos europeos no presenten buenas perspectivas financieras.
En estas condiciones, para soportar más crisis políticas, hay que ser ágil y la diversificación requiere búsqueda de activos líquidos no correlacionados con las mayores fuentes de riesgo. Al respecto los bonos del Tesoro de EE UU protegen, pese su baja rentabilidad a vencimiento. Al mismo tiempo las posiciones en oro han llegado a máximos niveles desde el comienzo de la serie en 1999, lo que parece excesivo, con potencial de subida a corto plazo limitado. A más largo plazo el brexit tendrá consecuencias políticas duraderas y pueden respaldarlo como refugio.
A partir de ahora el escenario más favorable en la UE es un empujón hacia la integración y posiblemente medidas fiscales, aunque sospechamos escaso interés político hasta las elecciones generales de Francia, Alemania y Países Bajos en 2017, aunque pueda cambiar en caso de gran tensión financiera. Los activos de riesgo pueden verse especialmente afectados si hay una salida dura, dejando al Reino Unido sin acceso preferente para sus exportaciones a la UE y menos negativa si la salida es suave, con concesiones notables.
De todas formas, los bancos centrales están preparados para controlar las tensiones con más inyecciones de liquidez, otras formas de flexibilización monetaria o compra de divisas. Ya solo esperamos una subida de 0,25% en los tipos de interés de la Reserva Federal en diciembre y para 2017 hemos rebajado de tres a dos subidas de 0,25%. Además, en última instancia, es probable que el BCE responda de manera verbal antes de prorrogar la expansión cuantitativa más allá de marzo 2017 y anunciar aumento de límites por emisor y tal vez ampliación del universo de compras de activos. También son probables unas condiciones más relajadas para operaciones de financiación bancaria ligada a la concesión de crédito si hay presión sostenida en el sector bancario. En China esperamos que las políticas monetarias sigan prudentes el resto del año.
De hecho el 'brexit' dista de ser el riesgo sistémico, momento Lehman, que casi derribó el sistema financiero global en 2008. La economía británica representa el 2% de la mundial, la cual puede crecer un 3% este año y el próximo, en lugar de un 3,2%. Apenas debe sentirse en EE UU, que crecerá un 1,8% este año y 2% en 2017, con inflación del 1,9% y el 2,2% en 2017. Reino Unido absorbe menos del 4% de las exportaciones de EE UU y del 18% de las de los países de la UE. Ahora bien, hemos rebajado la previsión de crecimiento en Reino Unido de 1,8% al 1,3% este año, con inflación del 0,9% en lugar del 0,7%, pues la debilidad de la libra hará aumentar la inflación importada. Por otra parte las empresas británicas deben beneficiarse de una moneda muy competitiva frente a las más dependientes de la economía interna.
La economía china continuará el resto del año con apoyo político y mantenemos el 6,5% de crecimiento de su PIB real en 2016. Las consecuencias plenas se percibirán en 2017, pues la inversión extranjera se paralizará hasta ver cómo salen las cosas y el gasto por consumo se verá afectado. Reino Unido puede crecer un 0,9% en 2017, bastante menos que el 2,2% anterior. La UE puede crecer un 1,3% en 2017 frente al 1,7% anterior. Ahora bien, incluso una desaceleración pronunciada en la UE tendría efecto marginal directo en EE UU. Además, Reino Unido representa para la economía real de China sólo el 2,5% de sus exportaciones y algo más de 1% de las importaciones.
En cualquier caso hay que prestar atención al contagio financiero por flujos de capitales y divisas.
Christophe Donay es Director Macroeconómico de Pictet