Tribuna

Una medida de política monetaria

Así ha definido el presidente del BCE la decisión de comenzar a aplicar a partir de marzo un QE. Una medida necesaria ante el deterioro de las expectativas de inflación, en un entorno de debilidad económica y caída de los precios externos. Draghi ha recordado que el BCE tiene como objetivo una inflación a medio plazo estable en niveles del 2,0%. Nada más lejos de la realidad donde la inflación es casi nula y con poca probabilidad de que mejore a corto plazo.

¿Cómo se instrumentarán las nuevas medidas? Admito que el BCE ha dado muchos más detalles de lo que yo esperaba. Y también debo reconocer que los 60.000 millones de euros en compras mensuales totales supera con mucho las previsiones más optimistas. En este importe se incluye la deuda total comprada, donde la soberana será sin duda la gran protagonista con casi 43.000 millones. Por el momento no incluirá la deuda corporativa. Las compras se prolongarán hasta septiembre de 2016, aunque se valorará la situación de la inflación con respecto al objetivo. Para acortar la duración de esta medida o para alargarla.

¿Se han sorprendido ante la limitada mutualización del riesgo? Más importe previsto en las compras (medida cuantitativa) debe valorarse en términos de menor mutualización de su riesgo (cualitativa). Apenas un 20% de los potenciales problemas que pueda plantear el papel comprado se repartirá entre el eurosistema, cuando los balances de los bancos centrales nacionales responderán frente al 80% restante. ¿De qué tipo de problemas hablamos? De valoración de la cartera y riesgos sobre el principal. No son riesgos menores, especialmente en el primer caso al considerar los bajos tipos de interés desde una perspectiva histórica. Por otro lado, la reestructuración de la deuda sigue siendo un tema tabú en Europa. Habrá descentralización en las compras de deuda, distribuido su volumen en función de la participación de cada banco central en el capital del BCE. Los bancos centrales nacionales serán por tanto los protagonistas, coordinados por el BCE. Es sin duda un mecanismo que puede ser eficiente en su funcionamiento pero que deja un cierto mal sabor de boca. Europa ha avanzado aún muy poco en la deseada integración fiscal y política, pero mucho en la financiera.

¿Será efectivo? Ayer me repitieron varias veces esta pregunta, con la misma respuesta por mi parte: depende. Veamos, como medida monetaria su principal objetivo, como decía al principio, también lo es. Y me refiero a luchar contra el deterioro de las perspectivas de inflación, de forma que la caída actual de la inflación no se indicie al proceso productivo. Este riesgo, como nos recordaba el presidente Draghi, es muy real. Sí podría ser efectivo para poner un suelo a las expectativas de inflación. También puede ser una medida eficiente para proteger la estabilidad financiera de la zona de potenciales riesgos que vengan del exterior. Como la más que probable subida de los tipos de interés en Estados Unidos, en algún momento. ¿Y sobre el crecimiento? Desde luego hay una variable que nos ayudará a mejorar la competitividad, como es el descenso del euro. En mi opinión, la expansión de liquidez en principio indefinida –debemos considerar septiembre de 2016 como una referencia más que una fecha límite, al mismo tiempo que no hay mención ya al tamaño objetivo del balance del BCE– seguirá presionando a la baja a la moneda europea. ¿Y la mejora del crédito? Sigo pensando que no es solo la oferta lo que limita la financiación de las pymes. Y dado el elevado peso de la financiación bancaria frente al mercado en Europa, una medida como la anunciada ayer por el BCE tendrá efectos limitados a muy corto plazo para mejorar el acceso al crédito. La mejora de las condiciones del TLTRO que también anunciaron ayer podría ser incluso más positiva para relanzar el crédito bancario.

El presidente Draghi repitió varias veces en su discurso que ahora deben actuar otras autoridades para que realmente el QE aprobado sea eficiente en términos de mejora económica. Apeló de forma indirecta a la necesaria mejora de la inversión empresarial, imprescindible para aumentar el crecimiento potencial de la economía europea y combatir de forma clara una de nuestras principales debilidades. Me refiero al desempleo. La política monetaria debe cooperar con el resto de las políticas económicas para resolver los problemas de fondo: la elevada deuda, es cierto, pero también el elevado desempleo y deterioro de las perspectivas de crecimiento. De otra forma, cualquier medida monetaria siempre acabará siendo insuficiente.