Peligroso movimiento del Banco Nacional Suizo
Inesperadamente, el Banco Nacional Suizo ha decidido abandonar su objetivo de un tipo de cambio mínimo de 1,20 francos por euro, establecido desde 2011. Es una completa sorpresa, pues no se trata de una nueva política, sino de su eliminación. Así que el euro ha llegado a cambiarse a solo 0,85 francos suizos, para, probablemente con la ayuda de intervenciones del propio banco de Suiza, estabilizarse alrededor de 1,02 francos suizos por euro. El Banco Nacional Suizo también ha reducido el interés con que remunera los depósitos del sistema bancario, desde -0,25% a -0,75%.
Vemos esta abrupta decisión como un error de política monetaria, que amenaza significativamente a la economía suiza, además de la propia credibilidad del Banco Nacional Suizo. Las cosas pueden ser mucho peores si el euro cae por debajo de la paridad.
La razón del Banco Nacional Suizo es que el euro se ha estado depreciado sustancialmente contra el dólar, lo que ha provocado debilidad del franco suizo respecto al dólar. Así que considera que ya no se justifica mantener un tipo de cambio mínimo frente al euro. Pero se da la circunstancia de que los últimos dos años el franco suizo se ha comportado contra una cesta de monedas internacionales de forma bastante similar a como lo ha hecho respecto al euro. Es verdad que la cotización del dólar ha aumentado sustancialmente los últimos meses, si bien había estado cayendo de manera significativa en 2012 y 2013.
Además, Estados Unidos solo representa algo más del 10% de las exportaciones suizas. De todas formas, el presidente del banco de Suiza, Thomas Jordan, ha reconocido que la razón principal de esta decisión es la probabilidad de que el BCE establezca un programa de expansión monetaria cuantitativa, así como la posible salida de dinero de Rusia y Grecia buscando refugio. Es cierto que el estrés es alto –puede aumentar a corto plazo– y que en este contexto el franco suizo tiene gran atractivo como activo refugio. Pero intentar hacer frente a estas dificultades sin un tipo de cambio mínimo parece aún más arduo.
De hecho, un tipo de cambio del euro a alrededor de 1,02 francos suizos tiene un impacto negativo sustancial para el crecimiento económico y la inflación en Suiza. De momento, implica que el valor real ponderado del franco suizo haya probablemente aumentado un 18%, lo que equivale a haber subido de tipos de interés a corto plazo de su economía en un 4%.
Se trata de un endurecimiento monetario muy difícil de contrarrestar. El Banco Nacional Suizo ha indicado que, si es necesario, se mantendrá activo en moneda extranjera para influir en las condiciones monetarias, pero sus intervenciones serán mucho menos eficaces sin el mínimo tipo de cambio de referencia para los mercados. De hecho, al tipo de cambio actual, el valor de mercado de las reservas de divisas del Banco Nacional Suizo puede reducirse alrededor del 15% y pasar de 500.000 a 425.000 millones de francos.
Si el BCE decepciona nuevamente y disminuye notablemente el riesgo de salida de Grecia de la Unión Monetaria, el euro puede estabilizarse alrededor de 1,05 y retomar un camino de regreso gradual hacia 1,1 francos suizos durante los próximos meses.
Pero hay que tener en cuenta que la economía suiza es muy abierta y que sus exportaciones representan aproximadamente un 50% de su PIB (de las que el 45% se dirigen a la eurozona). Así que el crecimiento del PIB de Suiza se puede reducir desde el 1,9% de 2014 al 1% en 2015 y probablemente una cifra similar en 2016. Además, su inflación anual puede bajar hasta -1,5% (ya estaba en -0,3% anual en diciembre de 2014). Por otra parte, si el BCE anuncia una expansión monetaria cuantitativa masiva y aumenta el riesgo sistémico, el euro puede caer muy por debajo de la paridad frente al franco suizo. En el peor de los casos, si el euro cae significativamente y en el tiempo por debajo de la paridad, es probable que la economía suiza caiga en recesión y deflación.
Solo si el euro sube a 1,1 o 1,15 la amenaza para la economía suiza probablemente sea limitada y temporal, pues tales tipos de cambio son compatibles con un crecimiento económico relativamente saludable.
Bernard Lambert es economista jefe de Pictet WM.