El Ibex, de nuevo en el 10.000. ¿Está más caro o más barato que otras veces?
El trabajo más afamado de Robert Shiller, flamante premio Nobel de Economía, explica cómo la volatilidad de la Bolsa es más elevada de lo que cabría esperar de las expectativas de dividendos. La conclusión es que, en el fondo, las decisiones de los inversores están movidas por impulsos no tan racionales como argumentaba su compañero de Nobel, Eugene Fama. Y el corolario obligado, que bajo estas condiciones la Bolsa a veces está cara y a veces está barata.
¿Y ahora? ¿Puede seguir subiendo la Bolsa o está cara? Las especiales características de la crisis actual complican las comparaciones, pero una cosa está clara. Quien quiera comprar saldos ha perdido buena parte de sus oportunidades en el subidón de más del 60% registrado en el último año y pico. En mayo de 2012, cuando el rescate bancario estaba al caer, las empresas cotizadas en España cotizaban a 0,77 veces su valor en libros. Por comparar, el mínimo registrado en el S&P 500 desde principios de los años 90 ha estado en más de dos veces.
Actualmente el ratio de precio entre valor en libros para el Ibex está en 1,43 veces. Es un nivel bajo en términos históricos. En 1998, cuando el Ibex tocó por primera vez los 10.000 puntos, estaba en 1,8 veces, y en el punto más bajo del crac de 2002 llegó a 1,5. En un mundo normal las 1,43 veces sería un precio atractivo, pero nunca un chollo. El PER 2013 ronda las 16 veces, un nivel superior al que registró durante casi toda la subida anterior al crac de 2007. Llegó a 37 en la burbuja puntocom, pero eso, si vuelve a suceder, será dentro de mucho tiempo.
¿Y el dividendo? Shiller usó los dividendos como medida sobre si el mercado ajustaba o no las expectativas. Y aquí la película pinta mejor. En el Ibex 35 la rentabilidad por dividendo (dividendo de los últimos 12 meses entre precio) está en una media cercana al 4%, según datos de Bloomberg. Eso, después de la limpieza de los últimos años. En las primeras etapas de la crisis, las compañías mantuvieron su política de retribución al accionista, y la caída de los precios llevó la retribución al accionista a niveles superiores al 8%. Una vez que las empresas ajustaron sus decisiones al durísimo entorno económico y financiero, la rentabilidad cayó a plomo. Pero este ajuste está hecho en gran parte.
Un dividendo del 4% es una buena opción. Es una rentabilidad cercana a la de las letras del Tesoro. Según esta medida, el Ibex sí podría seguir subiendo. No en vertical como hasta ahora, pero sí moderadamente. Por poner un ejemplo, si el Ibex sube un 25% en 12 meses y las empresas no modifican su política de dividendo, éste ratio seguiría en un sano 3,2%. Y no hay que olvidar que aproximadamente la mitad del negocio de las empresas del Ibex está fuera de España, con lo que la crisis afecta, pero solo a medias. En los últimos años lo que más ha pesado ha sido el riesgo de ruptura del euro, que con razón ha ahuyentado al inversor extranjero.
¿Conclusión? La Bolsa no es un chollo. Lo fue el año pasado, y durante buena parte de este 2013. Puede seguir subiendo, y si la situación financiera se normaliza no sería de extrañar. Pero también sería normal que corrigiese las subidas en algún punto, y sería sospechosa un alza que no viniera acompañada de una notable mejoría de los beneficios.
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