Tribuna

¿Qué es lo que puede fallar?

La economía norteamericana mantuvo un crecimiento marginal a finales del año pasado, aunque todo apunta a que se acelerará hasta superar el 2,5% en los primeros meses del año. Algo notable, cuando pensamos en la subida de impuestos decidida en enero. Su efecto más llamativo ha sido un descenso del 2,6% en los ingresos personales durante ese mes, aunque sin impacto notable en el consumo (la tasa de ahorro ha caído a niveles del 2,4% desde más del 6% a finales del año pasado). Pero es que los últimos datos conocidos en febrero (empleo, horas trabajadas y aumento de salarios) son más que halagüeños para esperar que el consumo privado se mantenga fuerte a corto plazo. En definitiva, pase lo que pase en el Q2 (aquí tendremos que calibrar también el primer impacto del Sequester), todo apunta a que se ha sentado una sólida base para cerrar el ejercicio a ritmos de crecimiento –ceteris paribus– del 3,0%. Felicitemos a las autoridades norteamericanas por ello, especialmente a la Fed. De hecho, nos tenemos que felicitar todos por ello.

"El fuerte crecimiento de la riqueza neta de las familias tiene mucho que ver con los máximos históricos en la Bolsa de EE UU”

Realmente hay poco que podamos argumentar contra la bondad de los últimos datos de empleo conocidos en Estados Unidos: más de 236.000 empleos creados, elevando la recuperación de empleo en promedio mensual en el último trimestre hasta más de 205.000 personas (180.000 mensual era el objetivo implícito de la Fed). Un crecimiento del empleo diversificado (más de 48.000 empleos en febrero en construcción, el mejor dato desde mediados de 2007), con saludable aceleración en las horas trabajadas (0,5%) y de los salarios (0,2%). Quizás la caída de la tasa de desempleo hasta el 7,7% tenga más que ver con el descenso de la población activa que con el aumento de la contratación, pero esto no merma importancia al hecho de que la tasa de desempleo ha descendido casi 1,5 puntos desde sus máximos recientes. Todo lo contrario al aumento ininterrumpido, acelerado de forma reciente, en la tasa de desempleo europea. O a los niveles históricamente altos que vemos en la economía japonesa.

Pero hay más: la recuperación del crédito de consumo y el aumento de la deuda de las familias. ¿Restricción de financiación? Muchas veces hemos argumentado que la recuperación del crédito tiene más que ver con la consolidación del crecimiento que para precederlo. Entenderán entonces el optimismo con que la Fed ha observado estos datos, considerando además que la caída de la tasa de deuda en los últimos años ha corregido más del 70% de su subida desde los noventa y que su coste financiero actual nos llevaría a los niveles de los años ochenta. El fuerte crecimiento de la riqueza neta de las familias (4 billones de dólares en 2012) tiene mucho que ver con los máximos históricos que vemos en la Bolsa norteamericana y la reciente recuperación de los precios de la vivienda. De nuevo es fácil de comprender cómo la Fed cuida ambos mercados, directamente a través de mensajes verbales como indirectamente elevando el coste de oportunidad frente a la inversión en deuda con tipos de interés reales negativos.

¿Qué puede fallar? Ya sé que cuestiones como esta son tremendamente antipáticas cuando todo parece ir bien. Pero probablemente será una pregunta recurrente en las próximas reuniones de política monetaria de la Fed y en las comparecencias de sus consejeros. Todo va bien, aunque el escenario internacional sigue generando riesgos y la clase política norteamericana no está poniendo mucho para apuntalar la mejora de la confianza de los agentes económicos. Especialmente de las empresas, no tanto de las familias como he comentado antes. Y evidentemente, el comportamiento de los mercados va muy bien. ¿Demasiado bien?

Aquí surgen las primeras dudas que hemos escuchado desde algunos consejeros de la Fed. ¿Excesos de precios de los activos?, ¿infravaloración de riesgos?, ¿riesgo de inflación? Probablemente ninguna de estas preguntas deba tener una respuesta positiva en estos momentos, pero su mero planteamiento en un contexto de mejor comportamiento económico sobre lo esperado (subida de impuestos, recorte de gastos, incertidumbre internacional, apreciación del dólar, subida de precio de commodities) obligará a una mayor prudencia futura de la Fed en su política verbal. ¿Qué que puede fallar? Precisamente esto: que la cautela pase en algún momento a ser preocupación, lo que les lleve a retirar antes de tiempo las medidas expansivas. No teman, ya que la Fed es también consciente de la debilidad de fondo tanto económica como financiera.

José Luis Martínez Campuzano es estratega de Citi en España.

Normas