Instrumentos financieros para las infraestructuras
Sabemos que nuestro modelo de desarrollo y financiación de infraestructuras debe reformarse, para imponer racionalización y sentido económico en las decisiones, y en lo que respecta a la financiación privada (concesiones y APP) implantar estándares de reparto de riesgo más acordes con las mejores prácticas y la situación del mercado, fomentando la obtención de valor por dinero y la atracción de inversión privada. Sostenibilidad y credibilidad que no solo versan sobre la sustancialidad de los proyectos elegidos, sino también en la capacidad de pago en esquemas puros de PPP, los sustentados por presupuesto a largo plazo. Pero ello no va a ser suficiente. La financiación privada de infraestructuras se basa en apalancamiento. Aunque los niveles de endeudamiento admisibles por los prestamistas ya no son los mismos, la nueva situación (no coyuntural) dificulta extraordinariamente la captación de fondos ajenos, aun cuando estos son a corto plazo. El modelo bancario está agotado, tanto por la situación actual de los balances de los bancos como por la nueva reglamentación (Basilea III), haciéndose más evidente que la actividad de préstamo a muy largo plazo es materia de inversores institucionales y mercado de capitales.
En un modelo de mercado de capitales, la banca seguirá participando, de manera directa, como emisores de garantías a favor de la deuda o como prestadores puente, para refinanciar vía mercado después de la construcción. Con carácter general, para las inversiones en nueva infraestructura (Greenfield) se debe minorar los riesgos de crédito y de cierre financiero, independientemente del instrumento de financiación a emplear. Y con carácter específico, se debe fomentar la creación de un mercado de capitales, la participación de los inversores institucionales nacionales e internacionales, lo cual pasa por instrumentos de fomento específicos (públicos, pero de mercado) que mejoren la solvencia de los proyectos. En este contexto, algunas de las recomendaciones para minoración de riesgo de cierre financiero han de ser la implantación de mecanismos de ajuste de tipos de interés al cierre financiero, suavizando el riesgo de sus variaciones y eliminando el de ruptura del mercado; la aproximación del momento de firma de contrato de concesión/PPP al del propio cierre; el aval del Estado o de ICO para respaldar la capacidad de pagos PPP de las comunidades autónomas que lo deseen (previo pago de la correspondiente comisión), y la garantía de riesgo de refinanciación, para los modelos financieros sustentados en miniperm y previsión de posterior salida al mercado.
En relación con los instrumentos de fomento financiero directo, y al margen de las necesarias modificaciones legales, se puede sugerir del mismo modo la inyección de recursos estatales de deuda subordinada (mediante un fondo ad hoc o el propio FCR existente gestionado por AXIS/ICO) para elevar la calidad crediticia de la emisión de bonos, con retribución en entorno de mercado, de manera que la inversión sea transaccionable; y la facilitación de préstamos a muy largo plazo, en condiciones de mercado en cuanto a intereses pero con facilidades en perfil de pagos y carácter subordinado en la prelación de cobro. En este caso es vocación a término.
Estos dos instrumentos son redundantes y excluyentes entre sí, aportando el segundo no solo un valor en cuanto a mejora de rating de la deuda de terceros (vía bonos en principio), sino menor coste de capital total (por el menor perfil del riesgo), si bien aflorando el coste de oportunidad de los fondos públicos dada su característica de permanencia en deuda a término.
El préstamo público a muy largo plazo (asimilable al exitoso precedente americano Tifia y cercano en su vocación a los préstamos de BNDES en Brasil o de Banobras en México) parece especialmente indicado para proyectos de muy gran tamaño (por encima de los 1.000 millones de euros), acercándose normalmente a un volumen del 30% del total de fondos, cuando los instrumentos de deuda subordinada o híbridos capital-deuda, siendo más caros, pueden resultar más eficientes en cuanto a consumo de recurso público versus capacidad de catalización, manejándose un peso aproximado del 20% del total de fondos. Puede ser más eficiente aportar recursos públicos para cofinanciar los proyectos PPP con retorno de mercado, que aportarlos como financiación pública convencional, con cargo a gasto de inversión presupuestaria, aceptando que, en entorno PPP, los pagos contractuales serán algo más elevados.
Andrés Rebollo. Socio de Infraestructuras & PPPs de Deloitte