Pensiones y capital riesgo
El autor analiza la preocupante situación del capital riesgo, que ha visto con la crisis caer notablemente sus recursos. La solución son los fondos de pensiones nacionales y para ello defiende una corrección fiscal.
Son pocos los que hoy dudan del positivo papel que el llamado capital riesgo ha desempeñado en España, tanto en el desarrollo de negocios en etapas iniciales como en empresas consolidadas, contribuyendo a resolver problemas de sucesión y conflictos entre accionistas y promoviendo la concentración empresarial. Estos efectos han sido puestos de manifiesto en los estudios de impacto realizados por encargo de la Asociación Española de Entidades de Capital Riesgo.
Pero el desarrollo de esta arriesgada actividad es parte de un proceso que requiere, en primer término, el levantamiento de fondos que serán invertidos luego por gestores especializados. Dicho proceso termina con el reintegro de dichos recursos a los inversores cuando se materialicen las desinversiones, generalmente en un plazo de unos 10 años.
El notable atractivo de esta actividad en España se tradujo en importantes cifras de captación de fondos, con un máximo de 5.400 millones en 2007, según Ascri/www.webcapitalriesgo.com, que incluye las inversiones directas de fondos internacionales. De esta cifra, 3.500 millones fueron atraídos por gestores locales entre inversores españoles (2.500) y extranjeros (1.000), aportados fundamentalmente por entidades financieras nacionales e internacionales (28%), empresas nacionales (21%), fondos de pensiones internacionales (13%) y family offices (12%).
Con el inicio de la crisis, las cifras de atracción de nuevos recursos cayeron notablemente. En 2010 y 2011 hemos comprobado el regreso con fuerza de los inversores internacionales, con aportaciones directas que elevan de forma ficticia la supuesta cifra de captación de fondos. Pero los operadores nacionales llevan varios años experimentando serios problemas, cayendo las nuevas cifras captadas por ellos desde los 3.500 millones de 2007 hasta los exiguos 440 millones de 2011, de los que el 97% procede de inversores nacionales y la mitad corresponde a inversores públicos.
Esta situación no era preocupante hasta ahora, por los capitales disponibles de estas entidades, estimados en 5.175 millones en 2007. Sin embargo, pasando revista a los aportantes tradicionales de recursos, nos encontramos que las entidades financieras ya no estarán, por sus problemas inmobiliarios y por la aplicación de Basilea III. Los inversores internacionales intervienen directamente más que a través de vehículos españoles, al menos hasta que mejore la imagen exterior de nuestro país. Las empresas y family offices han congelado o liquidado sus posiciones. Finalmente, el sector público, protagonista en el apoyo a empresas en etapas iniciales, se está viendo afectado por los recortes.
Si no se arbitran rápidas soluciones regulatorias, en dos años la mayoría de las entidades locales solo podrán gestionar su cartera existente, hasta su probable desaparición. No podrán seguir contribuyendo a paliar los problemas de circulante de las empresas, como han hecho desde el inicio de la crisis, que están en el origen de la rápida subida del nivel de paro. En paralelo, nos encontraríamos con un sector dominado por operadores internacionales, la mayoría de ellos sin presencia física en España, que solo actuarían sobre nuestras empresas de mayor tamaño, visibilidad y carácter internacional, con la permanente incertidumbre sobre su continuidad.
La solución al oscuro panorama para la captación local de recursos solo puede venir de la vinculación al sector de los fondos de pensiones nacionales. Debe recordarse que, en EE UU, aportan más de la mitad de los recursos de estas entidades. En Europa este porcentaje representa el 36%, según la EVCA. Lamentablemente, en España no llega al 1%.
El capital riesgo debe constituir un activo más de sus carteras porque, además de incrementar la diversificación, aporta un plus de rentabilidad esperada que hace atractiva la acumulación de ahorro. En nuestro país, como pone de manifiesto un reciente estudio del equipo del profesor Pablo Fernández, del IESE, de más de 500 fondos españoles, en un periodo de 10 años, solo 5 fondos superaron un rendimiento del 4% y 191 experimentaron pérdidas patrimoniales acumuladas.
Estos resultados están justificados por la distorsión del mercado producida por una medida voluntariosa de política fiscal (la única a tipo marginal) que pretendía que empezáramos a ahorrar para complementar el sistema público de pensiones. Aunque la cantidad acumulada parece apoyar el éxito de tal medida, es necesario plantearse varias preguntas. ¿Por qué se han obtenido retornos tan bajos? ¿Es justificable mantener un incentivo fiscal semejante por más de tres décadas? ¿Es justificable que, en las actuales circunstancias, cerca de un tercio de los fondos se invierta en títulos extranjeros? ¿Cuántos invertirían en planes de pensiones si se retirara el beneficio fiscal?
La primera pregunta tiene fácil respuesta. El carácter cautivo del incentivo ha derivado en el establecimiento de modelos de gestión muy conservadores, que no justifican las elevadas comisiones cargadas. En segundo lugar, dado que la masa ahorrada crece en cada año fiscal, no hay incentivo para atraer recursos mediante la generación de atractivos retornos. En respuesta a la tercera, aun existiendo libertad de movimiento de capitales, está fuera de duda que no es justificable. Para la cuarta pregunta todos los que hemos invertido en planes de pensiones sabemos la respuesta.
En consecuencia, el incentivo fiscal exclusivo a los planes de pensiones está distorsionando la planificación y asignación del ahorro nacional a largo plazo y solo debe mantenerse en los casos en los que: 1) el ahorro beneficie a la economía real, y 2) potencie una mejor gestión de las carteras para que sean capaces de atraer ahorro por sus resultados, como ocurre en el resto del mundo. La propuesta concreta es que se condicione dicho incentivo a que una parte de los recursos sea invertida en activos que tienen conexión con la economía real, como los fondos de capital riesgo, los fondos para financiar infraestructuras y las empresas cotizadas en el MAB.
No me gustan las medidas intervencionistas, pero esta es solo una corrección necesaria de una medida intervencionista existente que ha distorsionado el mercado de ahorro a largo plazo, y no en la mejor dirección. Nuestros decisores políticos deben actuar con rapidez para evitar que un factor más (y ya son muchos) juegue en contra de la recuperación de nuestra economía.
José Martí Pellón. Departamento de Economía Financiera y Contabilidad III de la Universidad Complutense de Madrid