El BCE se relaja
Las subastas extraordinarias de liquidez siguen surtiendo efecto sobre la deflación de activos y, como era de esperar, el BCE ha pasado a una estrategia de esperar y ver. Esto supone que Draghi se ha plegado a la estrategia alemana para evitar conflictos. Los alemanes son muy reacios a dar concesiones y actúan siempre muy por detrás de la realidad y cuando el sistema financiero se encuentra al límite del precipicio, como sucedió en noviembre, cuando Italia estuvo a punto de colapsar y anunciaron la subasta a tres años. Luego, si las medidas consiguen eliminar el riesgo de colapso, de nuevo frenan cualquier iniciativa hasta que se comprueba que la medida anterior no ha funcionado y vuelven a ceder, pero cuando el incendio ha destruido parte de la masa forestal. En economía se traduce en desempleo y pobreza.
El Banco de Inglaterra ya hizo uso en 2008 de subastas a tres años y las abandonó por la estrategia de compra directa de bonos. Los ingleses y también la Reserva Federal en seguida entendieron que estamos en una trampa de liquidez y que las subastas retrasan el necesario desapalancamiento del sistema bancario. Con la recesión, se nos olvida que la causa de la crisis fue el sobreendeudamiento y que los actuales niveles de deuda son insostenibles, sobre todo privada. La compra directa por parte del banco central es mucho más efectiva para acabar con la deflación de activos, ya que sacas el papel del mercado y de los balances bancarios y consigues los dos objetivos al mismo tiempo.
Los primeros comunicados de Draghi fueron un soplo de aire fresco, pero de nuevo vuelven a la retórica tricheniana. El consejo ve algunas señales en encuestas que permiten ver la luz al final del túnel y confían en que la bajada de tipos a corto plazo derivados de su extraordinaria subasta a tres años permitirá una recuperación gradual de la economía en 2012. Por lo tanto, de nuevo confunden los deseos con la realidad.
Siguen sin reconocer que estamos en una trampa de liquidez bancaria y no quieren asumir que la crisis del euro no es de liquidez, es de solvencia y que cada día la dinámica es más insostenible. En clave española, dos perlas de Draghi: "España es el país donde mayor restricción de área hay de la eurozona" se refiere al resultado de sus encuestas a pymes donde lideramos el ranking y "es esencial que todos los países cumplan los objetivos anunciados de déficit público para 2012" o sea 4,4%. En una trampa de la liquidez, la política fiscal es extremadamente eficaz por lo que el llamamiento del BCE a la austeridad es el camino más seguro para confirmar que habrá recesión en Europa en 2012 y cómo nos enseñaba Rudiger Dornbusch, "los desequilibrios en economía siempre duran más de lo que pensamos los economistas y siempre corrigen de manera más brusca" El problema es que mientras en Bruselas hacen política de salón, las economías periféricas trituran empresas y empleos a velocidad de vértigo.
En diciembre, además de la subasta a tres años, el BCE anunció una relajación de sus criterios de elegibilidad generando expectativas de ampliación de papel descontable; y de nuevo han defraudado. En el caso español se trata de préstamos a empresas y Administraciones no hipotecarios y con una probabilidad de impago del 0,4%, lo cual nos aproxima al conjunto vacío.
Europa debe resolver de una vez la crisis griega y de nuevo parece que la solución será una patada hacia adelante. Grecia está en depresión y se le vuelve a dar otra vuelta en el potro de tortura. Esto es muy sencillo; si los griegos no crecen, nunca pagarán. El mercado ya ha sentenciado a Portugal, el BCE se niega a apagar el incendio y el cortafuego de la facilidad permanente no se aprobará hasta julio. Además, el mayor enemigo para la crisis de solvencia es la recesión y seguimos atrapados en la austeridad, por mucho que cambien la retórica y comiencen a hablar de crecimiento.
Para España SA, la subasta a tres años fue una bombona de oxígeno. No obstante, nuestra prima de riesgo con Alemania sigue por encima de 300 puntos y de nuevo nos financiamos a los mismos tipos que el Tesoro italiano. España SA tiene liquidez y no provocará el evento sistémico, pero el terremoto será en el Mediterráneo y el tsunami llegará a nuestras costas. En Europa seguimos pensando que los cisnes negros altamente improbables no existen y, al igual que los estadounidenses en 2008, estamos infravalorando sus efectos altamente destructivos.
José Carlos Díez. Economista jefe de intermoney