Revolución en el sector eléctrico

Un grupo de 425 accionistas tendrá en su mano la llave del éxito de la opa

El 70% del capital social de Endesa está en manos de 425 accionistas que serán determinantes para permitir el triunfo o el fracaso de la opa de Gas Natural sobre la eléctrica. También lo serán a la hora decidir sobre la eliminación de los blindajes, que es una de las condiciones a las que la gasista ha sometido su operación de oferta de compra.

Los accionistas de Endesa se debaten sobre la conveniencia de aceptar o rechazar la oferta presentada por Gas Natural. De ellos, algo más del 25% según los datos sobre la estructura del capital social que la compañía eléctrica facilitó en su último informe de buen gobierno, son pequeños inversores. Pero serán los grandes socios de la compañía, 425 que cuentan con el 70% del capital social, quienes van a tener en su mano la posibilidad de que la oferta realizada por la gasista llegue a buen puerto.

Ellos serán decisivos a la hora del cumplimiento de las exigencias que el oferente ha puesto para que la operación sea efectiva. Gas Natural ha sometido su opa a dos condiciones principales: la eliminación de los blindajes y la aceptación de la oferta por un porcentaje del capital superior al 75%. La gasista, sin embargo, se reserva la posibilidad de renunciar a esas exigencias, que operan de modo muy diferente.

Para cambiar el artículo de los estatutos que impide ejercer derechos políticos por más del 10% del capital - que es el principal de los blindajes- es necesario contar con el voto favorable de más del 50% del capital con derecho a voto. Bastaría, pues, el apoyo de los grandes fondos para lograrlo.

ENDESA 18,04 -0,17%
NATURGY 28,35 1,98%

El problema, en este caso, es lograr que se convoque la junta extraordinaria que incluya la requerida modificación de estatutos y que participe en ella el porcentaje del capital requerido. Según la opinión de diversos expertos en derecho mercantil y buen gobierno, lo más probable es que Endesa convoque a sus accionistas. De lo contrario, sus consejeros, especialmente los independientes cuyo papel es el de velar por los minoritarios, estarían incurriendo en una falta respecto a sus deberes de lealtad y diligencia que contemplan la Ley de Transparencia y la de Sociedades Anónimas. Pero además, en el caso de que el consejo mantuviera su oposición, sí podrían convocar una junta extraordinaria aquellos accionistas que representaran un 5% del capital social para solicitar que se incluyera en el orden del día una propuesta para eliminar la limitación del derecho del voto al 10%.

Si Gas Natural logra que se elimine el blindaje, la condición del 75% dejaría de tener tanta trascendencia. Sin blindajes, una aceptación superior al 50% ya permitiría a Gas Natural tomar el control de Endesa y diseñar el futuro conjunto con fórmulas que supongan una mayor integración, entre ellas la fusión por absorción, que le daría el 100% -con menor necesidad de desembolso en efectivo, de paso-. Telefónica, por ejemplo, renunció a la condición del 75% en la opa sobre Terra tras lograr un respaldo menor, pero luego la absorbió y ahora tiene el 100%.

La eliminación del blindaje haría, por tanto, inútiles los esfuerzos de Endesa por lograr el apoyo de un 25% del capital y tratar de bloquear así la oferta. Gas Natural tiene el derecho a renunciar al listón del 75% en fase de liquidación de la oferta, es decir, en el último momento, cuando sepa cuál es la aceptación y cómo han jugado todas las demás variables.

Supresión automática de blindajes

Pero el nivel del 75% puede adquirir una enorme importancia si los blindajes no se han eliminado previamente y el Gobierno adopta la regla de neutralización de la nueva directiva sobre opas de tal modo que sea aplicable a este caso.

España debe acatar la nueva directiva antes del 20 de mayo del próximo año. La norma contempla que las limitaciones a los derechos de voto queden automáticamente eliminadas en los casos en que las opas logren más del 75% del capital. Pero esa regla -como buena parte de los puntos más polémicos de la norma- es de transposición voluntaria por parte de los países.

El Gobierno debe decidir si la adopta, lo que parece casi seguro. También deberá decidir si tiene efectos retroactivos, lo que resulta algo más difícil, aunque no es descartable. La última reforma de la mal llamada ley de opas -que en realidad es un reglamento- no se aplicó a las opas 'cuya autorización hubiera sido solicitada con anterioridad' a su entrada en vigor. En todo caso, Gas Natural necesita un respaldo menor -aunque más activo- para eliminar los blindajes a través de la junta de accionistas, por lo que esa será su primera baza.

La ley impone limitaciones a la defensa de Endesa

La legislación contempla una serie de requisitos que limitan la capacidad de actuación de los consejos de administración de las sociedades afectadas por una opa. El artículo 14 de la ley de opas recuerda a los consejos que deben hacer prevalecer los intereses de los accionistas sobre los suyos y les prohíbe realizar o concertar operaciones ajenas a la actividad ordinaria de la sociedad que puedan 'perturbar o frustrar el desarrollo de la oferta'. Por ejemplo, no podrán emitir acciones. La ley sólo contempla una excepción cuando se trate de ejecutar acuerdos previos autorizados por la junta. Tampoco podrán efectuar directa o indirectamente operaciones sobre los valores afectados por la oferta, ni vender, gravar o arrendar inmuebles u otros activos sociales.