COLUMNA

¿A qué espera el BCE?

El BCE se ha conformado con un escenario de recuperación modesta al no bajar ayer los tipos de interés, según el autor. En su opinión, la razón principal de la debilidad económica europea es estructural, y el lento ritmo de las reformas impide que aumente el crecimiento

El Banco Central Europeo (BCE), en su reunión de ayer, decidió mantener los tipos de interés en el 2%. La decisión se basó en que, a pesar de que existen crecientes riesgos a la baja por la debilidad del consumo, se mantiene el escenario principal de una recuperación modesta y lenta. La situación boyante de la economía americana, la incipiente recuperación japonesa y la potente economía China sugieren también que la demanda externa continuará tirando de las exportaciones europeas. Por el lado de la inflación, el escenario se describe como favorable y parece que hay confianza en que la inflación estará confortablemente por debajo del 2%. A esto se le añade la preocupación sobre la excesiva liquidez -el crecimiento de la masa monetaria está todavía por encima del nivel de referencia-. Además, se añade, los tipos de interés están a niveles históricamente bajos, y por tanto la política monetaria ya es expansiva. Por tanto se concluye que no es necesario reducir los tipos.

Cabe preguntarse ¿por qué se conforma el BCE con un escenario de recuperación modesta y lenta? El trasfondo de esta decisión es, en cierta medida, que la principal razón de la debilidad económica europea es estructural: el lento proceso de reformas estructurales impide que el crecimiento potencial aumente, y de ahí el bajo crecimiento de la economía. La segunda razón de la escasa energía de la demanda interna es la falta de confianza, derivada de varios factores que incluyen la inestabilidad política en varios países e, irónicamente, el proceso de reforma estructural que continuamente reduce la estabilidad del empleo y las perspectivas de ingresos tras la jubilación. Con este diagnóstico, el BCE parece concluir que no hay nada que la política monetaria pueda hacer y que lo importante es dar una imagen de estabilidad.

La autoridad monetaria debe usar ahora parte de la munición que se guardó el año pasado, antes de que sea demasiado tarde

Pero además, el BCE requiere que los Gobiernos adopten políticas fiscales disciplinadas y que no implementen políticas fiscales discrecionales -con toda la razón- y que se avance más en el proceso de reforma estructural. ¿No está claro, entonces, que el único instrumento de política cíclica es la política monetaria? Y si es así, con una perspectiva de inflación favorable, ¿no ha llegado el momento de que el BCE baje los tipos de interés? Si consideramos que el crecimiento potencial de la Unión Europea es alrededor del 2,25%, hace casi tres años que no crecemos a un ritmo cercano a éste, y la perspectiva es que este año tampoco nos acercaremos. ¿Por qué se conforma el BCE con tan poco?

Hay varias razones que se avanzan contra una bajada de tipos. La más común es que los tipos de interés ya están muy bajos, desde un punto de vista histórico, y que por tanto la política monetaria es expansiva. Basta observar los datos: la demanda sigue sin crecer por encima de la oferta, y por tanto la política monetaria no es suficientemente expansiva. Claramente, la perspectiva histórica no es, en este caso, una buena guía de la situación actual. La segunda explicación es que hay mucha liquidez en el sistema y se corre el riesgo de crear burbujas especulativas. En este caso se está confundiendo el mecanismo de transmisión con sus posibles consecuencias: el objetivo de reducir los tipos de interés es precisamente reducir el ahorro y fomentar la toma de riesgos. Con una tasa de crecimiento del crédito en Europa muy moderada, hay poco peligro de crear una burbuja especulativa.

Más importante todavía, la reciente derrota de la derecha en Francia y la impopularidad de Schröder en Alemania sugieren que si la economía no se recupera sólidamente el proceso de reforma estructural se parará. Si la falta de crecimiento persiste, llegará un momento en el cual los ciudadanos se cansarán de aceptar reformas que sólo contribuyen a aumentar su inseguridad, y los Gobiernos se cansarán de adoptar medidas impopulares, por muy necesarias que sean, que saben que les costarán las siguientes elecciones. Al responsabilizar del bajo crecimiento a los Gobiernos y a la falta de reforma estructural, el BCE está poco a poco erosionando la capacidad de los Ejecutivos de acometer dicha reforma.

La política monetaria es un arte, y dentro de ese arte está el analizar los riesgos de cada decisión. El riesgo de una bajada de tipos en estos momentos es nulo. Si la economía sorprende al alza, bienvenida sea, las bajadas de tipos siempre se pueden compensar con subidas y, en vista del amplio output gap, el riesgo de que se creen tensiones inflacionistas es mínimo. El BCE debe usar ahora parte de la munición que se guardó el año pasado, antes de que sea demasiado tarde.