Fin de fiesta por todo lo alto en las inmobiliarias
No faltan observadores que se aprestan a señalar la opa lanzada esta semana por las italianas Quarta Ibérica y Astrim sobre el 75% de Metrovacesa como el pistoletazo de salida no sólo de una batalla por el control de la empresa, sino también de una nueva oleada de movimientos corporativos en el sector inmobiliario. Los analistas más escépticos, sin embargo, se decantan por señalar más bien que éste puede ser el fin de la fiesta bursátil que ha vivido el sector en los últimos años. Según la opinión de estos últimos, las grandes oportunidades ya han quedado atrás. De aquí en adelante predominan los riesgos y amenazas.
En el caso de Metrovacesa, los 25 euros por acción que sirven como contraprestación de la opa coinciden con los máximos históricos de la inmobiliaria en Bolsa, marcados en abril de 1998. En los últimos tres años, las acciones de Metrovacesa han cotizado a un precio medio de 16,4 euros (18,3 euros en 2002). Sobre el precio anterior a la opa (20,90 euros), la oferta supone una prima del orden del 20%. Con esas cifras, ¿por qué la oferta le ha parecido baja al mercado hasta el punto de llevar la cotización a precios superiores a esos 25 euros? Hay una primera razón evidente. Bami acordó en junio pasado comprar el 23,9% del capital a un precio de 36,55 euros por acción. La oferta actual palidece al lado de ese precio. La gran diferencia es que aquel era un precio para un solo accionistas, el BBVA, que cobraba así la prima de control de la inmobiliaria. Bami compraba un porcentaje inferior al 25% del capital, lo que le permitía no lanzar una oferta pública de adquisición.
La opa italiana ha permitido que Metrovacesa cotice a sus máximos históricos, pero el precio está lejos del que pagó Bami al BBVA al comprar el 23,9% en 2002
Prima de control, pero sin control
El gran problema de Bami es que pagó esa prima, colocó en la empresa al presidente y a sus consejeros, pero no obtuvo el control de verdad. O, al menos, no se lo aseguró, como ahora se demuestra. Los mismos fondos de inversión que quedaron marginados en su desembarco en Metrovacesa tienen ahora la llave del éxito o del fracaso de la oferta italiana.
'Bami se encuentra en una situación un tanto complicada. En estos momentos busca aliados para lanzar una contraopa sobre Metrovacesa. Su elevado endeudamiento hace imposible que pueda contraofertar en solitario. Nuestra recomendación sobre Bami es de vender', dicen los analistas de Banesto Bolsa. Los analistas de Renta 4 coinciden en que la opa 'coloca a Bami en una difícil situación'.
La propia apuesta del mercado por una contraopa puede dificultar el éxito de la oferta italiana incluso si la oferta alternativa no llega. Quienes estén entrando ahora a precios superiores a 25 euros, esperarán una contraprestación superior. Y a aquellos a los que 25 euros les parezcan un buen precio, ahí tienen el mercado para ir vendiendo antes de la opa. De esa opinión son en Espírito Santo: 'Parece difícil que la opa tenga éxito al precio lanzado, ya que la cotización de Metrovacesa se encuentra por encima del precio ofertado. Sin embargo, ante la posibilidad de que la opa acabe finalmente teniendo éxito, creemos que Bami tendrá que mover ficha. Recordamos que en caso contrario (si pierde el control), Bami podría ver dañada seriamente su estructura financiera (la deuda neta supera los 900 millones de euros, con unos fondos propios de 289 millones y una capitalización de unos 300 millones), ya que podría tener que hacer una provisión de cerca de 100 millones. De ahí que el mercado dé casi por seguro el lanzamiento de una contraopa por parte de Bami y a un precio que deje sin capacidad de respuesta a los grupos italianos', explican.
Santiago Molina, de Ibersecurities, sí cree que la opa prosperará: 'Recomendamos acudir a la opa, ya que no vemos ningún aliciente ni motivo adicional para que se lance una contraopa y un precio de 25 euros es un 18% superior a nuestro precio objetivo (21,22 euros). Por tanto, pensamos que la actual opa saldrá adelante'.
Se muestra escéptico respecto a la posibilidad de otra oferta: 'Nos parece difícil que algún grupo inmobiliario español vaya a lanzar una contraopa sobre Metrovacesa, ya que en general sus niveles de endeudamiento están próximos a sus objetivos. Por lo tanto, realizar un movimiento semejante implicaría incrementar fuertemente su apalancamiento afectando negativamente las perspectivas futuras', explica Molina. El experto de Ibersecurities se muestra aún más duro con respecto a Bami: 'Su futuro pasaba por una fusión con Metrovacesa, pero esta opa podría dejarla en una situación próxima a la quiebra. Dudamos que vaya a lanzar una contraopa, ya que su situación financiera es muy precaria y actualmente su deuda es 3,2 veces los fondos propios. Si lanzase una oferta sobre el 75% del capital el apalancamiento se incrementaría hasta las ocho veces, lo que sería insostenible'.
Ibersecurities apunta que Vallehermoso ha reaccionado positivamente por efecto contagio, pero sus expertos consideran que 'no existe ninguna posibilidad de que alguna compañía vaya a lanzar una opa para hacerse con el control de Vallehermoso', dada la presencia de Martinsa apuntalando la posición de Sacyr. 'Mantenemos nuestra opinión de que a los precios actuales hay que estar fuera del sector inmobiliario y en especial de Metrovacesa y Vallehermoso, ya que ambas cotizan con un descuento del entorno el 15% sobre el valor neto de sus activos (NAV) después de impuestos. Respecto a Bami, su futuro parece muy incierto, por lo que seguimos sin tener una opinión positiva. Finalmente, con respecto a Colonial y Urbis, tan sólo nos parece que podría haber algo positivo en Colonial, ya que el descuento sobre su NAV es muy superior al nivel al que cotizan las otras dos grandes, y debería verse recortado', explican. Los analistas de Renta 4 coinciden en que el recorrido en Bolsa de las inmobiliarias está 'algo agotado'.
PGGM y Abu Dhabi pueden buscar un precio más alto
La normativa de participaciones significativas española no permite que se conozca con exactitud la participación ni siquiera de las empresas representadas en el consejo de Metrovacesa, pero está claro que dos inversores institucionales (Pensioenfonds PGGM y Abu Dhabi Investment Authority) serán decisivos en la opa. En conjunto controlan en torno al 20% del capital, de modo que si no aceptasen la oferta italiana, sería muy difícil que se alcanzase el mínimo del 50% del capital al que está condicionado su éxito.Esos grandes fondos vieron cómo Bami compró un 23,9% del capital al BBVA en junio pasado a 36,55 euros por acción, un precio del que no se pudieron beneficiar. Entonces quedaron marginados; ahora tienen la llave del éxito o el fracaso de la opa. Incluso en caso de no haber contraopas, pueden negociar una mejora del precio de la oferta italiana para aceptarla. Alternativamente, pueden brindar su apoyo a Bami, imponiéndole condiciones a cambio de renunciar a las plusvalías que obtendrían con la opa.