El ciclo bajista llega a su fin
Las firmas de inversión más diligentes han enviado ya a sus clientes los informes con las previsiones de sus analistas y estrategas de cara al año que comienza. Tras tres ejercicios consecutivos a la baja, los expertos confían en que 2003 ponga fin al ciclo bajista. La recuperación será lenta y difícil, según la mayoría de los expertos consultados, pues hay sobre la mesa importantes incertidumbres geopolíticas y macroeconómicas sin despejar. Si esas dudas se resuelven favorablemente, que es lo que esperan los analistas, quedará un apreciable margen de subida por delante.
Este año, las previsiones de los analistas están más dispersas, pero mantienen el sesgo alcista. La media de los 11 pronósticos recogidos por Cinco Días se sitúa en 7.577 puntos, esto es, un 25,5% por encima del nivel de cierre del pasado 30 de diciembre (6.036,9 puntos). Eso sólo supondría recuperar menos de una cuarta parte de lo perdido desde máximos y situar el Ibex en niveles que se perdieron por última vez en junio pasado. Y un año más, eso sería suponiendo que las previsiones optimistas se cumplan. Los inversores tienen razones sobradas para desconfiar de los analistas después de que pronosticasen subidas para 2000, 2001 y 2002.
'Consideramos que la renta variable presenta descuento a los niveles actuales y que hemos cerrado el ciclo bajista, pero creemos que la recuperación será lenta, con un periodo de consolidación lateral y con alta, aunque decreciente volatilidad', según Natalia Aguirre, directora de análisis de Renta 4. 'Creemos que la renta variable presenta un atractivo mayor que el de los bonos tras tres ejercicios consecutivos de peor comportamiento relativo. Pese a que aún quedan incertidumbres latentes, ya hemos dejado atrás lo peor y, salvo que entremos en un panorama recesivo a nivel macroeconómico, el mercado habría marcado mínimos en octubre de 2002', opina Javier Serrano, director de análisis de Urquijo Bolsa.
La media de previsiones de los analistas para el Ibex en 2003 ronda los 7.600 puntos, lo que deja un potencial alcista del 25% en el año
Las grandes firmas de análisis internacionales también apuestan mayoritariamente por una recuperación de los mercados, aunque difieren en su cuantía y en el modo de poner el acento sobre riesgos y oportunidades. Ricard Davidson, estratega de Morgan Stanley para Europa, resume en cuatro sus previsiones para el año que empieza: 'Las acciones subirán, las rentabilidades de los bonos subirán, el rendimiento total de las acciones batirá al de los bonos estatales por más de 10 puntos porcentuales y los títulos de crecimiento batirán a los de valor'. Davidson está entre los que creen que los máximos del año llegarán en el primer semestre.
Credit Suisse First Boston va más allá. Según sus analistas, hay que darse prisa: 'Sospechamos que los máximos del año podrían verse en el primer trimestre, con el S&P 500, en el entorno de los 1.000 puntos. Para el conjunto de 2003 somos más cautelosos, pues creemos que las valoraciones no son demasiado baratas y el entorno económico parece incierto'.
Urquijo Bolsa, en cambio, cree que el segundo trimestre será el de mayor fortaleza, pues en él se publicarán resultados empresariales favorables y se conocerán datos que apuntan a una recuperación económica más sólida. En dicha firma manejan un objetivo para el Ibex entre 6.800 y 7.500 puntos, del que 7.150 sería el punto intermedio. Por su parte, Renta 4 tiene un objetivo a un año de 7.300 a 7.400 puntos, pero matiza que 'en el primer trimestre el Ibex podría moverse en un amplio rango lateral entre 5.800 y 6.800 puntos'.
CSFB apuesta también por un mercado moviéndose lateralmente dentro de un rango. Pero, puestos a mojarse, creen 'más probable que lleguen nuevos mínimos a que se dé un clásico mercado alcista'.
En el lado de los más cautelosos están también los analistas de BNP Paribas: 'Creemos que el Ibex acabará el año en positivo, pero mantenemos la cautela. Será un ejercicio en el que las bajadas se compensarán con las subidas', explican en su departamento de análisis de renta variable. 'Habrá escaladas de corta duración, pero con posteriores correcciones. Los inversores tomarán posiciones en la renta variable a lo largo de 2003, pero no lo harán a destajo debido a las caídas que hemos visto en 2002. Esperamos, por esta razón, una revalorización del Ibex hasta los 6.650 puntos sería un 10% en el año y de un 6,6% desde el cierre de ayer, aunque esta previsión puede sufrir revisiones a lo largo del ejercicio'.
Un mercado bajista estructural
Echar la vista atrás puede servir para apostar por una recuperación: 'Parece inconcebible que las acciones vayan a proporcionar un cuarto año de pérdidas a los inversores. Sin embargo, el futuro permanece incierto y lleno de riesgos significativos, entre los que el conflicto en Oriente Próximo no es el menor', explican los estrategas de Schroders Salomon Smith Barney (SSSB). La probabilidad de guerra dificulta la recuperación, pero, si el conflicto es corto o la tensión afloja, la economía de EE UU podría fortalecerse en la segunda mitad del año y apuntar a un robusto 2004. Además, SSSB ve tres riesgos específicos para el crecimiento europeo en 2003: la batalla alemana contra la deflación, el boom inmobiliario británico y la debilidad del dólar. En ese contexto, las Bolsas parecen atractivas en términos relativos, si bien la renta variable requerirá una mejora del flujo de noticias para lograr ascensos en 2003, según los expertos de Schroders Salomon.
Mirando también al pasado, Goldman Sachs ha clasificado en tres grupos los mercados bajistas: cíclicos, ocasionales y estructurales. Los ocasionales dependen de un acontecimiento concreto. Los cíclicos suelen desencadenarse por un endurecimiento monetario y terminan con la relajación de los tipos de interés: duran una media de dos años y recuperan las pérdidas en cinco años. Mientras, los mercados bajistas estructurales son mucho más raros, suelen estar precedidos por una burbuja financiera y acusan la sobrevaloración. La recuperación viene marcada por el ajuste de los desequilibrios más que por el relajamiento monetario. La caída es más aguda y profunda y la recuperación tarda en torno a una década en completarse, periodo en el que domina una alta volatilidad.
La crisis actual encaja en el modelo de mercado bajista estructural, si bien no ha habido crisis bancaria, deflación ni otros desajustes graves. 'Sin embargo, al igual que en otros mercados bajistas estructurales, es probable que la recuperación sea volátil y lenta, consistente con los pronósticos de crecimiento débil e inflación muy baja de nuestros economistas'. En ausencia de rebajas adicionales de tipos, el protagonismo lo tomará el crecimiento de los beneficios. Según Goldman, EE UU ofrece las mejores perspectivas de crecimiento. 'En Europa, nos centraríamos en empresas con crecimiento de los ingresos o poder para imponer precios. Aquellas con balances saneados y fuertes podrán sacar ventaja de adquisiciones oportunistas', añaden sus expertos.
Los expertos de HSBC también creen que en Europa el mercado recompensará a aquellas compañías con crecimiento real, sólidos flujos de caja o baja deuda y altas rentabilidades por dividendo sostenibles, mientras que castigará el alto endeudamiento y las rebajas de dividendos. 'Sin una fuerte recuperación cíclica a la vista, ¿por qué ser dueño de compañías débiles?', se preguntan. Según sus economistas, 'de las tres posibilidades para la economía en 2003, vemos más probable una fase de estancamiento que una doble recesión o una recuperación normal. Las grandes economías parecen llamadas a un prolongado periodo de crecimiento por debajo del potencial mientras se purgan los excesos de la burbuja tecnológica'.
En cambio, en JP Morgan han adoptado una posición más procíclica, con sobreponderación para los sectores industriales y de materiales. Dentro del sector financiero prefieren la banca de empresas y de inversión a las financieras más aparejadas al consumo.
Un año nada aburrido
'Nuestros pronósticos apuntan a mercados básicamente planos en 2003, pero no esperamos un año aburrido. Los temores a la deflación y los riesgos de conflicto armado o de ataques terroristas proporcionarán abundante material a los bajistas, mientras que la vuelta al crecimiento de los beneficios y las razonables valoraciones servirán de contraargumento a los alcistas', añaden en HSBC.
Las valoraciones están entre los argumentos que esgrime Richard Davidson de Morgan Stanley. Las acciones parecen baratas al valorarlas frente a bonos e inflación, al tomar en cuenta la rentabilidad por dividendo (que está 'por encima de los tipos de interés a corto plazo por primera vez desde 1967') o al calcular la rentabilidad prevista por flujo de caja libre, en uno de los niveles más altos de los últimos 20 años. 'Pero la valoración en sí misma nunca basta', puntualiza Davidson, que añade como argumentos o síntomas alcistas las rebajas de tipos de interés, la recuperación de la actividad de fusiones y adquisiciones, el repunte del crédito al sector empresarial y la vuelta de los beneficios al crecimiento.
El beneficio de las 35 del Ibex se triplicará
Los beneficios volverán a crecer en 2003. Tras dos años consecutivos de caída en los resultados de las empresas del Ibex, las previsiones apuntan a una recuperación generalizada de cara al año recién comenzado, según las cifras de la base de datos de la firma JCF Group, que recoge las estimaciones publicadas por las diferentes firmas de análisis. Los beneficios se triplicarán con creces, según esas previsiones, después de que las empresas hayan aprovechado los dos últimos ejercicios para sanear activos y efectuar ajustes.Son cifras que hay que tomar con cautela. Para empezar, los datos de 2002 no son aún definitivos, ya que los resultados de cierre de ejercicio se irán conociendo a lo largo de los próximos dos meses (las empresas cotizadas tienen de plazo este año, como norma general, hasta el 3 de marzo para publicar sus cuentas). Pero, sobre todo, esas previsiones de 2002 incluyen numerosos resultados extraordinarios de signo opuesto que, como sucede habitualmente, dificultan sacar conclusiones de la comparación. Basta con excluir de los sumatorios a Telefónica y Telefónica Móviles (cuyas cuentas están afectadas, entre otros factores, por el saneamiento de las inversiones en UMTS en Europa) para que la previsión de crecimiento de beneficios quede reducida al 7%. Cabría, no obstante, hacer ajustes de signo opuesto en empresas que se han apuntado fuertes plusvalías, como Ferrovial, Repsol, Gas Natural, Fenosa, Endesa, Acciona o SCH. En 2003 empezarán a dar fruto los importantes cambios de estrategia acometidos por las empresas ante la desaceleración económica y la crisis bursátil. 'Los años de expansión, diversificación y fuertes inversiones en nuevos mercados geográficos y en nuevas áreas de negocio han quedado atrás', explica Javier Serrano, director de estrategia de Urquijo Bolsa. Serrano explica que el repliegue hacia el mercado doméstico y el negocio tradicional vuelve a convertirse en prioritario, mientras se pone freno a las nuevas inversiones y se desinvierte en activos no estratégicos. Otra nueva tendencia es la reducción de los fuertes niveles de endeudamiento de sectores como telecomunicaciones, petróleo o eléctrico y los saneamientos de balance (fondos de comercio, activos ficticios, inversiones sobrevaloradas...), según explican en Urquijo Bolsa. Además, se han puesto en marcha estrictos planes de reducción de los costes de explotación ante la mayor incertidumbre sobre la evolución de los ingresos y se replantean las políticas de dividendos, ya sea para reducirlos y sanear el balance o para reafirmarlos y dar confianza. De cara a 2003, quizá lo más significativo es que cuatro de cada cinco empresas verán mejorar sus resultados y que el beneficio por acción, como norma general, crece con más fuerza entre las empresas medianas del índice que entre las grandes. Los analistas prevén incrementos del orden del 10% para los dos grandes bancos e Iberdrola, un estancamiento en los resultados de Endesa y una caída del 30% en los beneficios de Repsol. Telefónica y su filial de móviles recuperan niveles normalizados de resultados. Inditex sigue creciendo por encima del 20% y Popular y Bankinter vuelven a batir el crecimiento de SCH y BBVA. Sólo Terra y Sogecable seguirán en pérdidas, aunque éstas serán de menor cuantía, siempre de acuerdo con las previsiones de los analistas.