Los mercados y el BCE, ¿opiniones diferentes?
En su comparecencia el pasado martes ante el Comité de Asuntos Económicos y Monetarios del Parlamento Europeo, el presidente del Banco Central Europeo (BCE), señor Duisenberg, concluyó que la autoridad monetaria europea consideraba el nivel actual de los tipos de interés oficiales como adecuado dadas las circunstancias (3,25% en su tipo principal de suministro de liquidez al mercado).
Duisenberg aceptó que algunos elementos habían compensado los riesgos inflacionistas últimamente (recuperación más tardía de lo inicialmente esperado, tremenda caída de los índices bursátiles, apreciación del euro frente al dólar y al yen), pero aludió al mantenimiento de un exceso de liquidez en la eurozona, las negociaciones salariales y el aumento del precio del crudo como elementos de riesgo a considerar.
Estos riesgos, junto con la previsión del BCE de que a mediados del próximo año la economía de la zona euro podría estar creciendo cerca de su potencial (que se estima próximo al 2,5%), justifican, en su opinión, el mantenimiento de los tipos oficiales.
El diagnóstico de la situación económica actual y del futuro próximo por la autoridad monetaria difiere sustancialmente del que parecen estar realizando los agentes de los mercados financieros. Las Bolsas acumulan este año caídas superiores al 35%-40% en la mayoría de índices europeos y los tipos a largo plazo cotizan por debajo del 4,30%.
Teniendo en cuenta que el tipo a tres meses descontado por los contratos de futuros con vencimiento en marzo de 2003 se sitúa poco por encima del 2,75%, este ente abstracto que denominamos los mercados está anticipando nada menos que un recorte de 50 puntos básicos en el tipo director del BCE antes del final del primer trimestre de 2003. Una situación, pues, muy distinta de la que la autoridad monetaria parece estar anticipando, al menos si se realiza una lectura al pie de la letra de sus declaraciones.
Si las Bolsas están cayendo, si parece claro que en los últimos meses ha habido claras señales de que la desaceleración duraría más de lo inicialmente previsto e incluso que existen riesgos no desdeñables de que la situación pueda empeorar, y si los agentes anticipan recortes significativos en los tipos del banco central, cabe preguntarse si el BCE está actuando de forma razonable manteniendo los tipos y no realizando una política más agresiva al estilo que se le supone a la Reserva Federal estadounidense.
Si se atiende al mandato formulado en el tratado de la Unión al BCE (que incide en la ya conocida estabilidad de precios en el medio plazo), la autoridad monetaria europea estaría en lo correcto. Y eso por varias razones.
En primer lugar, la inflación sigue por encima del 2% y la mayor parte de las previsiones no anticipa un descenso significativo. De los 12 países que integran la UEM, la mitad tenía en agosto una inflación superior al 2,5%. En segundo lugar, la inflación subyacente (que no considera la energía) sigue por encima del 2,5%. En tercer lugar, los riesgos de una escalada en los precios del crudo, y sus consecuencias sobre la inflación, seguirán presentes mientras la posibilidad de guerra persista.
Finalmente, tenemos la reciente discusión sobre el Pacto de Estabilidad y Crecimiento: no parece que abordar una política monetaria más laxa justo en el momento en que un número importante de países está en vías de incumplir los objetivos de déficit fuera una brillante idea, independientemente de que pueda defenderse una política fiscal más relajada en la situación actual.
En definitiva, parece defendible que, incluso considerando la debilidad del crecimiento y los tremendos descensos en las cotizaciones bursátiles, se mantengan los tipos de interés. Afirmar que unos tipos oficiales cercanos al 3% con una inflación del 2% son los culpables de la falta de recuperación de la inversión, que deberá ser el verdadero motor para salir de esta atonía, no parece muy razonable.
Puede discutirse si el 2% que se fijó el BCE como nivel máximo de la inflación en el medio plazo es razonable o si, como defendemos algunos, impone un sesgo demasiado restrictivo a la política monetaria; o si la estabilidad de precios debe ser la única consideración de la autoridad monetaria.
Pero con el mandato actual que tiene el BCE, su definición (al menos hasta ahora) del concepto de estabilidad de precios, la información económica disponible en la actualidad y los riesgos provenientes del Golfo Pérsico, un recorte de los tipos oficiales del BCE quizás sólo se justificaría en caso de que los descensos bursátiles y los impagos acumulados (en créditos y en bonos empresariales) pusieran al sector financiero europeo (bancos y aseguradoras) en una situación delicada desde el punto de vista de la solvencia y estabilidad del sistema. Ciertamente, ésta sí sería una mala noticia.