Unión Fenosa, neutral
ESTRATæpermil;GICO
Precio: 12,69 euros (06/08/02)
Unión Fenosa ha presentado unos resultados semestrales en la parte baja del consenso a nivel operativo (EBITDA +8,6%; EBIT plano) y por encima de lo esperado a nivel de beneficio neto, beneficiándose de la menor tasa fiscal aplicada. Por áreas de negocio, destaca la ralentización del crecimiento de la división internacional en comparación con el excelente comportamiento registrado en el primer trimestre del año. La compañía atribuye esta caída a problemas en la puesta en marcha de la CCGT en México.
Sin embargo, lo más preocupante radica en la posibilidad de un retraso o cambio en el plan estratégico a raíz de los anuncios que Fenosa dio para el futuro en la rueda de prensa posterior a la presentación de los resultados (retraso en las inversiones de CCGTS y búsqueda de un socio estratégico en gas). A la espera de que se faciliten más detalles, rebajamos nuestra recomendación a NEUTRAL fijando un precio objetivo de 18 euros.
FINANCIERO
Unión Fenosa ha optado por una línea de diferenciación con respecto al resto de compañías eléctricas españolas. Su apuesta por la diversificación le ha llevado a destinar fuertes inversiones en sectores como telecomunicaciones, agua y gas.
Esta opción queda recogida en el plan Millenium, en el que se desarrollan los objetivos estratégicos de la compañía. Contempla un crecimiento medio anual del beneficio después de impuestos del 22%, con tasas menores en los próximos años y mejora acelerada a partir del 2004. El proyecto de creación de valor de la eléctrica se sustenta en cinco factores diferenciales: impulso del negocio eléctrico, posicionamiento altamente competitivo en el negocio de gas, mayor aportación al beneficio de las inversiones internacionales, entrada en rentabilidad en el sector de telecomunicaciones (Auna) y aumento de los márgenes en la división de servicios profesionales (Soluziona).
Tras la presentación de resultados del primer semestre de 2002, la compañía ha hecho algunos anuncios que nos hacen pensar en dificultades de cara al cumplimiento del Plan Millenium:
- Búsqueda de un socio estratégico en gas para compartir el riesgo y las inversiones en este segmento de negocio.
- Retraso en las inversiones de las CCGTS.
Resultados de primer semestre de 2002
El beneficio neto de Unión Fenosa aumentó un 20,6% en el primer semestre del año hasta 176,87 millones de euros. Esta mejoría del beneficio neto, que se ha situado por encima de las previsiones, hay que matizarla ya que la eléctrica se ha beneficiado de importantes deducciones fiscales mientras que el EBIT (resultado neto de explotación) ha registrado un incremento cero.
Los ingresos de explotación han alcanzado los 3.283,43 millones de euros, lo que representa un crecimiento del 22,4% con respecto al primer semestre del año anterior. Este aumento ha obedecido a la positiva evolución de casi todas las divisiones, siendo especialmente significativa la de distribución (+32,4%) e inversiones internacionales (+32,3%).
En términos de EBITDA , el aumento fue del 8,6% hasta alcanzar los 709,3 millones de euros. La baja hidraulicidad en la parte doméstica, que se ha derivado en un mayores costes de aprovisionamiento, ha sido compensada con la contribución del negocio internacional, a pesar del menor crecimiento de esta área en comparación con el 1T02 como consecuencia de los problemas de la puesta en marcha de la central de ciclo combinando en México. Es de destacar el alto nivel de activaciones de gastos que proceden del importante proceso inversor en el que se halla envuelta la compañía. La diferencia entre EBITDA y EBIT se explica por el fuerte incremento de la amortización del inmovilizado (+24%).
Desglose por divisiones:
- Generación: la elevación de los gastos de aprovisionamiento derivados de la baja hidraulicidad del periodo y costes de personal se ha visto compensada con la contención de los otros gastos de explotación, lo que ha permitido concluir el semestre con un crecimiento en EBITDA de esta división del 5%. Los menores ingresos por importe de 46 millones de euros en concepto de déficit de tarifa se han contabilizado como gasto extraordinario.
- Distribución: el mejor comportamiento de los gastos de aprovisionamiento respecto al trimestre anterior, junto con la reducción de otros gastos de explotación y el reconocimiento de una mayor retribución de la actividad regulada, ha permitido aumentar el resultado bruto de explotación hasta los 193,77 millones de euros.
- Soluziona: el estrechamiento de márgenes de la actividad de consultoría se ha moderado con el crecimiento de los resultados de los negocios de ingeniería, calidad y medio ambiente, haciendo que el EBITDA de esta división se incremente un 5,4%.
- Inversiones internacionales: El peor comportamiento relativo de esta división Vs. 1T02 se deriva de la debilidad de monedas locales, parada del grupo de generación en México y menores variaciones del perímetro de consolidación. Los intereses de Unión Fenosa se concentran en: Colombia, Guatemala, México, Nicaragua, Panamá y República Dominicana, lo que le ha mantenido al margen de la crisis argentina.
- Telecomunicaciones: comportamiento mejor que el previsto en el plan de negocio, donde destaca la entrada de Amena y la evolución favorable del EBITDA en Auna.
En la parte baja de la tabla, buena evolución del resultado financiero debido al descenso en el coste medio por intereses de la deuda (4,65% 1T02 Vs. 4,17% 1S02).Sin embargo, el menor BAI es consecuencia de la contribución al déficit del negocio eléctrico en España y menores plusvalías por enajenaciones. Finalmente, el beneficio neto se ve influido por una menor tasa fiscal (8% Vs. 18%e), gracias a la aplicación acelerada de deducciones pendientes por exportación y reinversión recogida en el nuevo régimen fiscal de las plusvalías.