El gas abre el apetito del sector
La apertura del mercado gasístico disipa las incertidumbres que se cernían sobre Gas Natural. Las eléctricas, aunque no del todo satisfechas, tienen ya vía libre para hacerse con un pedazo del pastel
La apertura del mercado gasístico español ha dado comienzo, pero no a gusto de todos. El pasado lunes, el Gobierno aprobaba la nueva normativa para la liberalización del sector a través de tres órdenes ministeriales relativas a la retribución de las inversiones realizadas en infraestructuras básicas gasísticas, a los peajes y cánones de acceso a las redes y a la reducción de tarifas. El nuevo marco regulatorio, largamente anhelado por Gas Natural -hasta ahora prácticamente el único jugador en este mercado-, no ha sido bien acogido, sin embargo, por las compañías eléctricas, muchas de las cuales aspiran a hacerse con un pedazo del melón que acaba de abrir el Gobierno. Paradójicamente, para Gas Natural, por fin han terminado las incertidumbres que han lastrado la cotización de la compañía cerca de un 40% desde los máximos de comienzos de 1999, hasta sumirla en un prolongado movimiento lateral que dura desde marzo del año 2000. Para las eléctricas, la nueva legislación favorece el mercado del gas frente al eléctrico pues encarece el acceso al sistema gasístico, fundamental para el desarrollo de las centrales de ciclo combinado que están construyendo estas compañías.
Las centrales de ciclo combinado utilizan el gas como combustible de manera masiva. La nueva normativa reduce un 8% los peajes que las empresas deben pagar por la utilización de la infraestructura gasística, pero penaliza a las eléctricas, por cuanto, hasta ahora, se admitía la existencia de clientes especiales en función del uso y destino del gas, caso de aquéllas. 'El impacto para las eléctricas, hoy por hoy, es limitado, atendiendo al escaso desarrollo de los proyectos', señalan en Safei. 'De cara a más largo plazo, a priori, no pensamos que los nuevos peajes a terceros vayan a afectar de forma determinante los futuros costes de aprovisionamiento y los planes de inversión', añaden.
Uno de los aspectos más relevantes -y polémicos- de la nueva normativa se refiere a la retribución por las inversiones en infraestructuras gasísticas. El mercado español del gas está llamado a experimentar un fuerte crecimiento en los próximos 10 años, estimado en un 10% anual. La inversión en infraestructuras se antoja imprescindible para lograr ese propósito, razón por la cual el Gobierno, como reclamaban Enagas y las eléctricas, ha optado por igualar, en el texto final de la orden ministerial, la retribución de las inversiones pasadas y de las futuras. 'El marco de la retribución de las nuevas inversiones es más beneficioso de lo que estimaban las compañías', asegura David Cabeza, analista de Renta 4.
En el fondo de la liberalización subyace el deseo de muchas compañías eléctricas por entrar en el capital de Enagas, filial de Gas Natural que controla el mercado de la distribución, de la que esta última deberá vender un 65% del capital por imperativo legal. Un 30% será colocado en Bolsa en mayo o junio de este año. El resto, un 35%, será vendido de manera directa a las compañías, principalmente eléctricas, que aspiran a formar parte de su capital para asegurar la neutralidad de las redes de distribución. La fijación de la retribución de las inversiones futuras, el rendimiento del bono a 10 años más 1,5 puntos, supone una ganancia anual para Enagas del 6,6% y permite la valoración de la compañía, clave para su próxima venta.
Paralelamente, la nueva normativa contempla una reducción de tarifas del 5% en el caso de las domésticas, del 15% en el de las comerciales y de entre el 3% y el 6% en el de las industriales. 'Como esperábamos, el nuevo marco conlleva reducciones en las tarifas y, consecuentemente, en los márgenes de Gas Natural', señalan los analistas de Santander Central Hispano. 'Sin embargo, la mayor parte de esta reducción deriva del descenso de los costes del gas, más que del deterioro de los márgenes de la compañía. Por tanto, esperamos que el impacto en los resultados de Gas Natural sea limitado, dadas nuestras estimaciones de un fuerte crecimiento de su volumen a lo largo de los próximos años', añaden.
Las casas de análisis han sido unánimes a la hora de valorar el impacto de la nueva legislación en la compañía gasística. Los expertos consideran positivo el nuevo marco regulatorio por cuanto supone la desaparición de la incertidumbre que se había creado en torno al valor, y disipa el riesgo que ello había provocado. 'El nuevo marco regulatorio es positivo sobre todo para el Grupo Gas Natural y, además, su aprobación ha supuesto la desaparición del riesgo regulatorio', confirman en Espírito Santo.
El proceso de liberalización que se ha puesto en marcha culminará el 1 de enero de 2003, momento a partir del cual ninguna compañía del sector podrá tener una cuota de mercado superior al 70%. La liberalización del mercado del gas abrirá la puerta a nuevos jugadores y quebrará el monopolio de hecho que Gas Natural ha gozado hasta el momento. Compañías eléctricas como Iberdrola o Endesa tienen planes para aumentar su cuota de mercado entre el 15% y el 20% para los próximos cuatro años. 'Son objetivos muy ambiciosos', asegura David Cabeza, de Renta 4. 'A corto plazo es difícil saber cómo va a evolucionar el mercado, pero hay que tener en cuenta que es un sector con mucho potencial de crecimiento', añade. Algunas casas de análisis consideran, por esa misma razón, que el descenso de la cuota de mercado de Gas Natural no va a ser tan grave, teniendo en cuenta, además, la ventaja competitiva de Gas Natural en torno a los costes. 'Creemos que el menor coste en el abastecimiento de gas otorgará a Gas Natural una ventaja competitiva sobre los nuevos jugadores tanto en los mercados gasísticos como energéticos', aseguran los analistas de Goldman Sachs. El banco de inversión sitúa el precio objetivo del valor en 24 euros, lo que supone un potencial cercano al 20%, con respecto a los niveles actuales.
Concentración fallida
De lo que no cabe duda es de que comienza a abrirse un nuevo escenario para el sector de la energía en España, que va a permitir que las compañías desarrollen el concepto de empresas multiservicios, permitiendo, con la diversificación, cubrirse de riesgos. En este campo tienen mucho que jugar las eléctricas, sobre todo tras el baile de opas, contraopas e intentos de fusión que vivieron el año pasado y que terminó tal cual había empezado. 'Si 2001 fue el año en que las eléctricas europeas salieron de compras, creemos que en 2002 podríamos ver un retorno a los orígenes', señalan los analistas de Merrill Lynch. 'Este cambio debería implicar menores riesgos para los inversores, quienes, opinamos, deberían fijarse principalmente en aquellas compañías que centren sus esfuerzos en mejorar la rentabilidad de sus activos principales', añaden. El mercado español vivió el año pasado el intento de fusión entre Iberdrola y Endesa, finalmente frustrado desde el Gobierno. Pero, al tiempo, los inversores asistieron a toda una retahíla de ofertas de compra por Hidrocantábrico. Ambos acontecimientos hicieron bailar el precio de las acciones de todo el sector. La volatilidad fue extrema, por ejemplo, en el caso concreto de Cantábrico, que reaccionó con fuertes alzas o caídas con cada nueva noticia que aparecía sobre su compra. La compañía, sin embargo, cerró 2001 con un alza bursátil del 33,17%. Iberdrola fue otra de las cuatro grandes eléctricas que logró cerrar al alza el año pasado (un 9,51%), una vez que el mercado acogió con optimismo la ruptura de la fusión con Endesa y se produjo un cambio en el consejo de administración y en los planes de futuro de la compañía. Endesa y Unión Fenosa, sin embargo, cerraron el ejercicio con pérdidas del 3,20% y del 7,01%, respectivamente.
De momento, el año que comenzaba en enero no ha sido especialmente boyante para el sector. Las pérdidas, aunque no demasiado abultadas, se han instalado en Endesa, Iberdrola y Unión Fenosa. Pese a ello, las dos grandes del sector, Iberdrola y Endesa, son apuestas claras en las carteras de muchos analistas. 'El sector eléctrico está muy infravalorado', apunta David Cabeza, de Renta 4. Este experto ve poco probable que pueda darse otra intentona de fusión entre las dos grandes eléctricas, aunque no descarta algún movimiento entre compañías más pequeñas, que podría tener lugar en forma de fusión entre ellas, o bien mediante la adquisición de alguna por parte de algún grupo extranjero que busque afianzarse en España.
Con respecto a Endesa, los expertos valoran la culminación de su expansión europea, tras la adquisición de participaciones en la francesa Snet y en la italiana Elettrogen, entre otras, así como que el impacto de la crisis argentina ya se ha reflejado en su cotización. 'Está más barata que sus competidores', aseguran los analistas de Merrill Lynch. En cuanto a Iberdrola, los expertos valoran muy positivamente el nuevo equipo gestor que entró tras la ruptura de la fusión y destacan la fuerte posición competitiva de la compañía en España, derivada de los menores costes de generación. 'Esperamos que esto se complemente con el crecimiento de la generación de energía eólica', apuntan en UBS Warburg.
No cabe duda de que el sector eléctrico y el gasístico tienen todavía que dar mucho de qué hablar, sobre todo a medida que los mercados de la Unión Europea avancen hacia la liberalización energética. Ahora bien, el carácter defensivo del sector puede penalizar a las compañías este año si se confirma la recuperación económica en el segundo semestre. 'Esperamos que la alta rentabilidad y la dependencia de los ingresos mantengan el atractivo del sector hasta que se aclare el panorama económico', afirman en Merrill Lynch. 'No obstante, si la recuperación económica global se asienta en la segunda mitad del año, las eléctricas, como grupo, pueden comportarse peor'.
Enagas actuará en Bolsa como un bono
La normativa aprobada por el Gobierno esta semana en materia de liberalización del mercado del gas ha abierto las puertas para la venta de Enagas por parte de su actual propietario, Gas Natural. La compañía presidida por Antonio Brufau debe deshacerse del 65% de su filial de suministro y transporte de gas como medida impuesta por la Unión Europea para la liberalización del mercado gasístico.
Una de las órdenes ministeriales aprobadas el pasado lunes fijaba la retribución de las inversiones en infraestructuras básicas de gas, para su importación y transporte en España, en el bono a 10 años del Estado español más 1,5 puntos. Con los datos actuales, la rentabilidad anual obtenida por Enagas sería del 6,6% (5,1% del bono a 10 años más 1,5 puntos), lo que supone una ganancia para la compañía este año de 422,72 millones de euros (70.334 millones de pesetas).
Con la fijación de esa retribución es ya posible valorar Enagas y proceder a su venta. Gas Natural ha estimado que el valor del 100% de la compañía puede ascender a 3.000 millones de euros. Los planes del grupo, cuyo accionistas mayoritarios son Repsol y La Caixa contemplan la venta directa del 35% del capital a diversas empresas mientras que otro 30% se colocará en Bolsa.
Las compañías eléctricas ya han mostrado su interés por hacerse con parte del capital de Enagas, con el objetivo de tener acceso a las redes de distribución, si bien, esperan pagar bastante menos por su participación en la compañía de lo que ha estimado Gas Natural.
Paralelamente, esta semana Gas Natural anunciaba que tiene previsto realizar la OPV de Enagas en mayo o junio de este año. Dicha operación, por el 30% del capital de la compañía, irá dirigida a inversores institucionales. El atractivo del valor, una vez que cotice en Bolsa, es su carácter extremadamente defensivo, pues sus ingresos serán recurrentes, del 6,6% anual.
'Será un valor muy seguro porque funcionará prácticamente como un bono', afirma David Cabeza, analista de Renta 4. Para este experto, el éxito de la operación dependerá del precio que se fije para la venta de los títulos.
Un pequeño alivio para Repsol YPF
Con un 45,3% del capital de Gas Natural, a nadie le pasa inadvertido que la venta del 65% de Enagas por parte del grupo gasístico va a favorecer a la petrolera española. Eso al menos es lo que opina Santander Central Hispano.
'El final de los cambios regulatorios es también positivo para Repsol YPF, dado que estimamos que la compañía podría reducir su deuda en torno a un 10% a través de la venta de Enagas', señalan los analistas. El banco tiene una perspectiva para el valor relativamente negativa, matizada por el aspecto positivo de la venta de Enagas.
La opinión de los analistas de Santander Central Hispano no difiere mucho de la de otras casas de análisis, que han reducido sus perspectivas para la compañía a raíz de la crisis argentina. La devaluación del peso y el impuesto del 20% sobre las exportaciones de crudo que ha fijado el Gobierno de Eduardo Duhalde han mermado la confianza de los inversores en la petrolera, con el consiguiente castigo a su cotización. En lo que va de año, los títulos de Repsol pierden casi un 18% de su valor. El 22 de enero, sin ir más lejos, las acciones llegaron a cotizar por debajo de 13 euros, el más bajo de los últimos 12 meses.
El pasado 8 de febrero, la agencia de calificación crediticia Moody's rebajaba la nota de los bonos de Repsol por segunda vez en seis semanas, situándola a dos peldaños por encima del nivel a partir de cual se considera que la calificación no es apta para invertir en la compañía. Repsol gastó 15.000 millones de dólares en la compra de YPF en 1999 (unos 17.100 millones de euros) y tiene bonos emitidos por valor de 7.700 millones de euros con vencimiento en los próximos cuatro años.
YPF supone actualmente en torno a la mitad del beneficio operativo de la compañía. De ahí que la crisis argentina haya afectado más a la petrolera que a ninguna otra compañía española.
Esta misma semana Repsol anunciaba que va a subir el precio de la gasolina en Argentina de cara a paliar el efecto de la devaluación del dólar y del nuevo impuesto.
Entre las recomendaciones de los últimos días destacan las de vender y retener. Las de compra brillan por su ausencia.