El cambio de ciclo ya está con nosotros
Aterrizaje suave
El nuevo intento de atentado contra Trump es coyuntural. De todas formas, preocupa el nivel de polarización en EE. UU. Además, las elecciones de Noviembre pueden causar turbulencia. EE. UU. tiene un déficit presupuestario extremadamente alto y al mercado de bonos le incomoda el escaso margen fiscal, cualquiera que sea el partido que gane. De hecho, la Oficina Presupuestaria del Congreso de EE. UU. pronostica aumento del déficit Federal la próxima década, en gran parte debido a los intereses a medida que EE. UU. refinancia deuda. El problema es que ambos candidatos, Republicano y Demócrata son adictos a la deuda.
Aterrizaje suave
El caso es que estamos en un entorno de mucha volatilidad, con síntomas de desaceleración económica, incertidumbre ante las elecciones estadounidenses y efectos retardados del endurecimiento monetario. Ahora bien, empresas y hogares no están excesivamente endeudados y las bajadas de tipos de interés deben mantener la desaceleración moderada.
En conjunto, es previsible que la economía mundial experimente un aterrizaje suave. En EE. UU., es probable un mayor debilitamiento del mercado laboral y puede crecer por debajo del potencial los próximos cuatro trimestres, por desaceleración del consumo y debilidad de la inversión residencial. Esperamos que su crecimiento se ralentice hasta 1,5% en 2025, frente a 2,4% este año. En la euro zona el crecimiento está cerca de potencial, más por exportaciones netas que fortaleza de las economías nacionales. En cuanto a China, los datos son decepcionantes, aunque su consumo debe recuperarse, sobre todo en servicios. Pero la situación de su mercado de la vivienda sigue precaria.
El cambio de ciclo ya está con nosotros
Ahora bien, el cambio de ciclo ya está con nosotros. Casi 33 % de los bancos centrales, sobre todo de países desarrollados, están empezando a bajar sus tipos de interés. La liquidez debe verse estimulada a medida que ponen fin a sus programas de endurecimiento cuantitativo, complemento natural de los recortes de tipos de interés. Como no se prevé ningún impulso fiscal adicional importante, tratarán de estimular el crédito privado para apoyar la expansión económica.
Al tiempo, aunque con escollos, esperamos que la inflación vuelva al objetivo del 2 % de la Reserva Federal para finales de 2025. Pero las presiones de precios se mantendrán y no hay motivos para que recorte sus tipos de interés en mayor medida de lo anunciado, de manera que las expectativas del mercado de ocho recortes de 0,25 % hasta verano de 2025 son excesivas. Es previsible que inicie su ciclo de relajación monetaria este septiembre con recorte de tipos de 0,25 % y un total de cinco hasta junio de 2025. Pero más que centrarnos en si va a bajar 0,25 ó 0,5% o cuánto hasta 2025, conviene mirar a medio plazo, cuando los tipos de interés en EE. UU. pueden situarse entorno a 3,5%, teniendo en cuenta que venimos de niveles del 5 %.
En la Euro Zona los precios también hacen que el ritmo de inflación siga por encima del objetivo del BCE, aunque debe moderarse los próximos meses. Va a depender de los datos, pero estimamos que para finales de 2025 pueda situarse en torno al objetivo de 2 %.
Sector financiero, servicios de comunicación y servicios públicos
En este estado de cosas tácticamente estamos neutrales en renta variable.
Venimos de 12 a 18 meses donde los beneficios se han concentrado en tecnología, las “7 Magníficas”. Pero estamos viendo aumentos de beneficios en el índice S&P 500 cada vez más generalizados. De todas formas, las expectativas de beneficios son demasiado optimistas, pues descuentan que el crecimiento se mantendrá en lugar de una desaceleración. De hecho, estamos neutrales en renta variable estadounidense, teniendo en cuenta que en 2025 los beneficios empresariales pueden aumentar 5,2%, esto, es la tercera parte de lo previsto por los analistas.
Eso si, tácticamente nos gustan bancos y servicios públicos, en empresas de calidad.
El sector financiero debe beneficiarse de una curva de rentabilidades a vencimiento de la deuda más pronunciada, que favorece el margen de intermediación bancario y los préstamos, a medida que los bancos centrales relajan su política monetaria. Incluso existe la posibilidad de que las elecciones estadounidenses ocasionen desregulación del sector bancario. Las valoraciones siguen baratas en el sector financiero, que ha registrado el mayor aumento porcentual de beneficios el segundo trimestre entre sectores del S&P 500. A ello se suman dividendos y recompras de acciones.
También nos gustan las empresas de servicios de comunicación, que se benefician de exposición a tendencias seculares, como avances en inteligencia artificial. De hecho, la inversión en bienes de capital tecnológico se mantiene, pues las empresas consideran su insuficiencia un riesgo mayor que un exceso. Las recompras de acciones en el sector, una rentabilidad adicional de más de 3 % neto frente a 2 % del mercado, proporcionan impulso adicional. No obstante, mantenemos posiciones defensivas para protegernos de la volatilidad, con sobre ponderación en servicios públicos, que tiene beneficios estables, con valoraciones atractivas.
Acciones de Suiza y de Japón
Además, sobre ponderamos acciones de Suiza por su número excepcionalmente alto de empresas de calidad con beneficios estables, una protección frente a un debilitamiento de las condiciones económicas. Muestran rentabilidad superior y cotizan a valoraciones atractivas.
Asimismo, vemos potencial en renta variable de Japón, que registra el mayor ritmo de incremento de beneficios por regiones y es de las pocas economías en que esperamos repunte importante del crecimiento en 2025. Las acciones japonesas han experimentado intensa volatilidad, pero se ven favorecidas por reformas de gobernanza y aumento de dividendos para los accionistas. Es probable que el yen se beneficie de subidas graduales de los tipos de interés del Banco de Japón y ya los inversores globales están tomando posiciones largas en la divisa por primera vez desde 2021. De todas formas, el Banco de Japón adoptará una postura prudente tras la volatilidad debida a la fortaleza del yen.
Alternativas de rentabilidad real positiva en renta fija
En renta fija venimos de años atípicos respecto a la última década, en los que el inversor conservador ha podido beneficiarse de unos altos tipos de interés mediante depósitos y renta fija a corto plazo, con rentabilidades por encima de 3 a 4 %. Además, en conjunto la renta fija ha experimentado un “rally” en previsión de una relajación significativa de los bancos centrales.
Ahora, la inflación en Europa va a ser más alta de lo que hemos estado acostumbrado, en torno a 2 a 2,5% al igual que los tipos de interés, en un entorno de crecimiento débil. Así que conviene hablar con el asesor respecto a exposición a sensibilidad a variaciones de tipos de interés y alternativas de rentabilidad real positiva, dónde el cupón no esté en peligro. En este sentido en deuda empresarial, siendo selectivos, hay empresas de reducido nivel de endeudamiento -a diferencia de Gobiernos con déficit públicos- con las que llegar a obtener rentabilidades por encima de la inflación.
Gonzalo Rengifo es director general de Pictet AM en Iberia y Latam